策略专题报告：ETF扎堆发行是行情的终点吗？

ETF扎堆发行是行情的终点吗？ 核心结论 分析师 证券研究报告 2023年05月28日 2018年后国内ETF指数基金市场发展迅猛。国内首支ETF基金于2004年 策略专题报告 发行，但后续十余年整体ETF市场发展较为缓慢。2018年后，随着中国股票市场逐步成熟，超额收益更难获取，ETF指数基金凭借其投资逻辑简单、成本低、流动性好等特点开始逐渐获得投资者青睐。 2018年至今，国内资本市场一共出现过6次主题型ETF基金同期大规模发 行的情况，分别为2018年8月的央企结构调整指数基金行情、2019年5 月的中证军工龙头和长三角一体化指数基金行情、2019年8月的央企创新驱动指数基金行情、2019年9月的国企一带一路指数基金行情、2020年2月的新能源汽车指数基金行情、2022年7月的中证1000ETF行情。 主题指数的大规模发行往往都是紧跟市场热点，短期推动增量资金集中入市，带来相应主题指数短期取得超额收益。中期来看，基本面仍是相应指数能否跑赢大盘的关键。根据历史复盘，我们发现主题基金的大规模发行从来 都不是短期行情结束的标志，其中央企指数在这一特征上更为明显。过去三次国企央企指数ETF基金大规模发行前后，对应指数表现相较于整体市场并没有出现明显走弱。在央企结构调整指数ETF大量发行前后，该指数表现一直高于市场平均水平。央企创新驱动指数ETF大量发行前后指数也有明显拉升。而国企一带一路ETF大量发行前后，对应指数表现基本与市场整体一致也没有出现明显的下跌表现。主题指数的中长期表现主要依靠基本面支撑。 本轮央企主题ETF基金发行仍在持续推动增量资金入场。央企概念在ETF基金市场更受投资者青睐。历史上两次发行规模最大的主题ETF基金均为央企主题，而当前央企主题ETF基金中的首批3只中证国新央企股东回报ETF 已经集中发行，且均已提前达募集上限。本次央企主题ETF基金有望复刻此前2018年8月和2019年8月央企ETF基金发行的行情。 抄底首选“中特估”，左侧布局经济预期修复。随着近期央企ETF逐步发行推动增量资金入市，“中特估”仍然是当下主线。而从中期来看，当前资产 价格所隐含的经济预期已经回到低位，这与当前经济修复的韧性形成较大背离，顺周期行业的左侧布局机会正在逐步到来。行业层面建议配置：中特估值中具备明显估值优势的银行、保险、建筑、电力、石油石化等行业央企；与经济修复相关度较高的汽车（含新能源车），食品饮料，钢铁，建材；医药中消费属性较强的中药、药房、消费医疗、医疗器械等细分领域；地产链上的家电，轻工等行业。 风险提示：历史不能代表未来，政策推进不及预期，ETF发行规模不及预期 易斌S0800521120001 15821350001 yibin@research.xbmail.com.cn 联系人 张泽恩 15927409308 zhangzeen@xbmail.com.cn 索引 内容目录 一、2018年以来股票型ETF成为重要增量资金来源3 二、主题ETF扎堆发行是否就是行情高点？4 三、展望未来，“中特估”行情仍可期13 四、风险提示15 图表目录 图1：2018年后股票型ETF发行规模快速扩张（截至2023年5月）3 图2：主题型ETF占比逐步提升（亿份）4 图3：2018年后单月发行规模最大的主题ETF均为央企主题5 图4：2018年8月股票ETF发行结构6 图5：央企结构指数ETF发行日前后指数与市场平均表现（发行日为基期）6 图6：2019年5月股票ETF发行结构7 图7：中证军工龙头指数ETF发行日前后指数与市场平均表现（发行日为基期）7 图8：长三角一体化指数ETF发行日前后指数与市场平均表现（发行日为基期）8 图9：2019年8月股票ETF发行结构8 图10：央企创新驱动指数ETF发行日前后指数与市场平均表现（发行日为基期）9 图11：2019年9月股票ETF发行结构9 图12：国企一带一路指数ETF发行日前后指数与市场平均表现（发行日为基期）10 图13：2020年2月股票ETF发行结构10 图14：新能源汽车指数ETF发行日前后指数与市场平均表现（发行日为基期）11 图15：中证1000主题ETF发行日前后指数与市场平均表现（发行日为基期）11 图16：年初以来三大央企指数走势持续优于市场平均15 表1：2018年至今主题ETF基金及中证1000指数基金大规模发行情况梳理5 表2：主题ETF基金发行前后主题指数表现较市场平均没有出现大幅变化12 表3：近期待发行和已发行央企指数ETF汇总13 表4：近期待发行/已发行央企指数ETF流入行业增量资金测算13 表5：近期待发行/已发行央企指数ETF流入个股增量资金测算14 一、2018年以来股票型ETF成为重要增量资金来源 尽管ETF指数基金在近几年才逐渐引起国内投资者的关注，但实际上ETF基金在中国已经有了十几年的发展历史。2004年，首支ETF基金华夏上证50ETF在上交所成立并正式发行超50亿份，但之后十几年间ETF基金规模发展一直较为平缓。除2012年4月的沪深300主题ETF基金产品凭借其跟踪指数成分股市场地位高、盈利能力强的特点爆发式发行外，在2018年前股票型ETF基金行情一直不温不火。 图1：2018年后股票型ETF发行规模快速扩张（截至2023年5月） 发行份额(亿份) 1,621 1,729 1,213 1,006 836 577 5412411112184 195 79 150209177 289 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 2004年 2006年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年 2023年 0 资料来源：Wind，西部证券研发中心 2018年后，随着中国股票市场逐步成熟，超额收益更难获取。ETF指数基金凭借其投资逻辑简单、成本低、流动性好、组合相对透明、资产配置效率高的优点逐步获得投资者的青睐。2018年全年股票型ETF发行总量达836亿份，较2017年同比提升372.4%。之后股票型ETF市场持续火热，连续4年单年发行量超1000亿份并在2021年达到历史峰值。2022年上交所ETF产品成交金额达16万亿元稳居亚洲第一。 从结构上看，主题型ETF的市场份额在股票型ETF中占比逐步提升，并且在近几年稳定占据市场40%的份额，与宽基ETF相比，主题ETF更能精准投向市场的热点领域，因此也更受偏好超额收益的投资者青睐。 图2：主题型ETF占比逐步提升（亿份） 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 股票ETF份额主题型股票ETF份额主题型ETF占比（右轴） 49% 42% 42% 39% 31% 25% 19% 10% 28% 32% 38% 17% 22% 11%11%9% 0%0% 14% 11% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 0% 资料来源：Wind，西部证券研发中心 二、主题ETF扎堆发行是否就是行情高点？ 3月以来，随着央企指数主题ETF基金的密集发行，有较多投资者担心是否大规模ETF发行会成为短期行情高点。考虑到2018年后国内ETF市场才开始逐步成熟，我们复盘了2018年至今以来所有主题型股票ETF大规模发行前后指数表现，以供投资者参考。 首先我们将主题型ETF基金大规模发行定义为单月股票ETF发行量较大且单一主题ETF发行份额集中度超50%。在这一框架内通过梳理我们发现2018年至今主题型ETF基金共大规模发行过6次，分别为2018年8月的央企结构调整指数基金行情、2019年5月的中证军工龙头和长三角一体化指数基金行情、2019年8月的央企创新驱动指数基金行情、2019年9月的国企一带一路指数基金行情、2020年2月的新能源汽车指数基金行情、2023年5月的央企股东回报指数和中证央企红利指数行情。其中除2020年的新能源汽车主题ETF基金外，大部分爆发的主题ETF的跟踪指数均在基金发行不久前推出，这也表明ETF基金发行往往紧跟市场热点。最近一次的超大规模非主题ETF发行则是2022年7月的中证1000ETF基金行情。 央企概念在ETF市场更受投资者青睐。历史上两次发行规模最大的主题ETF均为央企主题，分别为2018年8月大规模发行的央企结构调整主题ETF和2019年8月大规模发行的央企创新驱动ETF，两次的相关主题ETF发行份额均超400亿份，占当月股票型ETF 发行份额超80%。而今年5月的央企主题ETF发行后同样受到投资者热捧，4支央企主题基金全部提前完成募集目标，发行份额占当月股票型ETF发行份额的96.4%。 ） 表1：2018年至今主题ETF基金及中证1000指数基金大规模发行情况梳理 日期 股票ETF发行份额（亿份 主要主题ETF 指数推出日 主题ETF发行份额（亿份） 占比 2018年8月 486.60 央企结构调整 2018年3月 483.39 99.3% 2019年5月 160.76 军工龙头、长三角一体化 2018年2月、2019年3月 136.31 84.8% 2019年8月 506.43 央企创新驱动 2019年5月 406.87 80.3% 2019年9月 278.74 一带一路 2019年5月 202.49 72.6% 2020年2月 178.90 新能源汽车 2014年11月 107.63 60.2% 2022年7月 275.06 中证1000（宽基指数） 2014年10月 164.18 53.2% 2023年5月 82.96 央企股东回报、央企红利 2012年7月、2022年11月 80.00 96.4% 资料来源：Wind，西部证券研发中心 图3：2018年后单月发行规模最大的主题ETF均为央企主题 发行数量 发行份额（右轴：亿份） 中证1000 央企结构调整 央企创新驱动 40600 35500 30 25400 20300 15200 10 5100 2018年01月 2018年05月 2018年08月 2018年11月 2019年02月 2019年05月 2019年08月 2019年11月 2020年02月 2020年05月 2020年08月 2020年11月 2021年02月 2021年05月 2021年08月 2021年11月 2022年02月 2022年05月 2022年08月 2022年11月 2023年02月 2023年05月 00 资料来源：Wind，西部证券研发中心 2018年8月，A股市场迎来第一次主题型ETF发行高峰，随着5月央企结构调整指数的推出，8月有三支以央企结构调整指数作为跟踪指数的ETF产品发行。其中博时央企结构调整ETF当月发行份额为252.22亿元，华夏央企结构调整ETF发行份额为158.88亿元，银华央企结构调整ETF发行份额为72.29亿元。三支基金总发行额达483.39亿元，占当月股票型ETF基金发行总额的99.3%，这一发行额也超过了前两年的股票型ETF发行量总和。 图4：2018年8月股票ETF发行结构 0.66% 央企结构调整ETF MSCI中国A股国际ETF 99.34% 资料来源：Wind，西部证券研发中心 指数表现来看，在相关指数发布前，央企结构指数表现要低于市场平均表现，但随着指数发布发行，央企结构指数开始出现超额收益，且在对应指数ETF基金大量发行后仍然维持相对市场正收益。从趋势上看，在这一轮行情中主题ETF的大规模发行对相关指数表现的回升起到了推动作用。