可转债周报：转债市场缩量反弹强于正股，持续性如何？

债券研究 证券研究报告 债券周报2023年05月22日 【债券周报】 转债市场缩量反弹强于正股，持续性如何？ ——可转债周报20230522 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 相关研究报告 《【华创固收】悲观预期充分验证，接下来看什么？——债券周报20230521》 2023-05-21 《【华创固收】生产边际改善——每周高频跟踪 20230521》 2023-05-21 《【华创固收】存单周报(0515-0521)：债市盘整，存单回调》 2023-05-20 《【华创固收】底仓品种转股或强赎，转债供应怎么看？》 2023-05-17 《【华创固收】地产高收益债风险情绪回暖——高收益债市场观察（第三十�期）》 2023-05-16 转债市场缩量上涨，前期超跌板块反弹。 转债市场缩量反弹，周度上涨0.9%，估值在低价券带动下有所修复。权益市场缩量横盘，日均成交额为8644.5亿，周环比下降15.77%，转债市场日均成交额为475.2亿元，周环比下降17.05%。行业轮动较快，缺乏主线，超跌反弹板块占优。 转债止跌反弹，表现强于权益。上周转债市场止跌回弹，估值也有所抬升，中证转债指数周涨幅接近0.9%，好于主要宽基股指；如果看可转债等权指数，表现更佳，主要是因为转债市场的权重板块银行涨幅一般，导致等权指 数表现较加权指数更优。转债市场回暖且表现强于权益市场的原因，我们认为有3点原因：（1）正股的上涨对转债市场的上涨有拉动作用，尤其是前期调整较多的电子、机械设备、医药生物、基础化工回暖以及连续两周反弹的电力设备板块带动作用明显。（2）中小盘成长风格占优，利好转债市场。 （3）前周杀跌品种有所回暖。 上周弱资质个券得到修复，与前次辉丰转债和鸿达转债信用事件相比，似乎修复速度较快，认为主要是3个原因：（1）基于市场的学习效应，投资者认为低价券在快速杀跌后终将能迎来修复；（2）市场流动性宽松，资金充裕，倾向“捡漏”被错杀的品种；（3）弱资质个券公司发布多个利好消息，一方面存在短期套利机会，另一方面公司积极应对的行为让投资者对公司不会违约抱有希望。但是当前转债市场信用风险并未完全消除，弱资质券仍有下跌风险，或波及整体低价券。蓝盾转债、搜特转债退市我们预计是大概率事 件，能否足额清偿具有不确定性。一旦两支转债触发回售条款或到付息时无 法支付，那么转债将面临实质性违约，参考信用债违约后的回收率，最高是 2014年74.6%的回收率，2018至今的回收率均不超过10%。 市场成交缩量，基本面预期较悲观，正股市场或维持震荡。从资金上看，北向资金净流出，公募基金的股票仓位有所下降，增量资金缺乏的情况未有明显改善。基本面预期悲观，经济复苏力度偏弱，生产端4月工业增速同比增 5.6%，环比季调-0.47%，需求端固定资产投资累计同比增4.7%，均低于市场预期；从库存周期看，4月产成品库存仍位于高位，反映需求仍然疲软；高频指标也可以印证，5月以来，30城商品房成交面积同比增速持续下滑。当前在“弱现实、弱预期”的情况下，市场行情或仍偏向主题投资。 国内经济修复预期悲观，主题投资或仍是主线 上周转债市场在优势板块正股拉动效应、中小成长走强以及弱资质品种修复的带动下止跌反弹，并且表现强于权益市场。弱资质品种的风险并未完全释放，后续在ST板块超预期事件的冲击下或仍有下跌风险，后市转债市场仍然还是看正股的表现，当前在经济修复斜率预期悲观、增量资金缺乏以及市场风险偏好偏低的情况下，市场或仍维持震荡走势，市场交易的机会或仍在短期热点机会，主题投资或仍是主线。 当前转债投资重在择券，建议关注：（1）半导体材料和设备板块，受益于美国供应链限制、国产化进程加速和政策支持的半导体材料板块，可关注华特转债、杭氧转债、南电转债和立昂转债；（2）低估值和业绩预期改善的中特 估板块，可关注中特转债、本钢转债、天业转债、烽火转债等；（3）受益于出行需求增加的交运和旅游板块，可关注南航转债和密卫转债；（4）金融板块，中特估行情助推板块估值修复，降息预期和经济复苏缓慢修复下，业绩有望改善，关注成银转债、杭银转债、兴业转债、无锡转债、张行转债、苏行转债、重银转债；（5）中低价龙头转债短期或面临冲击，中长期可关注绩优品种的配置机会，关注淮22转债、隆22转债、G三峡EB2等。 风险提示： 正股波动较大、转债估值压缩、业绩增长不及预期、外围市场波动等。 目录 一、周度聚焦：转债市场缩量反弹强于权益，持续性如何？4 （一）转债止跌反弹，表现强于权益4 （二）弱资质个券的悲观情绪为何转暖？后续是否还会下跌？5 （三）市场成交缩量，预期仍较悲观6 二、市场复盘：转债市场回暖，估值有所修复8 （一）价格和估值8 （二）周度市场行情10 三、条款及供给：寿仙提前赎回，触及下修条款转债增多12 （一）条款：寿仙转债公告提前赎回，泰福转债和杭电转债公告下修12 （二）一级市场：本周无新券发行，证监会核准转债较多12 四、风险提示13 图表目录 图表1主要指数周涨跌幅对比4 图表2各行业权益和转债表现对比4 图表3前期杀跌品种有所回暖5 图表4各年度债券违约与回收情况6 图表5转债市场和权益市场成交均缩量7 图表6北向资金周成交净卖出16.9亿7 图表730成商品房成交面积同比下滑7 图表84月产成品库存仍位于高位7 图表9转债指数周度下降8 图表10主要指数周度涨跌幅8 图表11转债加权平均收盘价8 图表12各类型转债余额加权平均收盘价8 图表13转债收盘价格分布9 图表14不同价格分位数走势9 图表15债券余额加权平均转股溢价率9 图表16各类型转债余额加权平均转股溢价率9 图表17按规模划分转债的转股溢价率走势10 图表18按评级划分转债的转股溢价率走势10 图表19按平价划分转债的转股溢价率10 图表20申万一级行业指数周度涨跌11 图表21Wind热门概念指数周度涨跌11 图表22转债赎回信息（截至5月19日）12 图表2317家上市公司公开发行A股可转债获证监会核准12 一、周度聚焦：转债市场缩量反弹强于权益，持续性如何？ （一）转债止跌反弹，表现强于权益 上周转债市场止跌回弹，估值也有所抬升，整体表现强于权益市场，且上周二、周三在权益市场下跌时转债表现为上涨，这种似乎“脱离正股”的上涨是否具有可持续性有待观察。中证转债指数周涨幅接近0.9%，好于主要宽基股指；如果看可转债等权指数，表现更佳，主要是因为转债市场的权重板块银行涨幅一般，导致等权指数表现较加权指数更优。转债市场回暖且表现强于权益市场的原因，我们认为有以下3点： 图表1主要指数周涨跌幅对比 资料来源：Wind，华创证券 （1）正股上涨对转债市场的上涨有拉动作用，尤其是前期调整较多的电子、机械设备、医药生物、基础化工回暖以及连续两周反弹的电力设备板块带动作用明显。从指数表现看，万得发布的正股指数即可转债指数周涨幅达1.6%，显著高于权益市场和转债 市场的整体涨幅，主要是因为权益表现较优的方向与含转债数量多，表现较差方向的转债数量相对较小。具体来看，权益市场仅10个行业上涨，其中基础化工、医药生物、电力设备、电子和机械设备为转债支数前�的行业，但也可以看出在这些方向上，转债市场的弹性仍不及正股；而权益上下跌靠前的传媒、地产、建筑装饰、农林牧渔、商贸零售等不含转债、含转债数量相对较小或转债表现更佳。 图表2各行业权益和转债表现对比 资料来源：Wind，华创证券 （2）中小盘成长风格占优，利好转债市场。成长指数中，中盘成长周度上涨 1.43%，小盘成长上涨0.93%，大盘成长上涨0.39%；价值指数中，大盘价值周度下跌 0.71，中盘价值下跌0.95%，小盘价值下跌1.87%。 （3）前周杀跌品种有所回暖。除搜特转债外，前周价格下跌幅度最大的20只转债在上周均有回暖，部分个券是偏离正股跌势的上涨，但从涨幅上看，尚未完全填补前周的跌幅，修复持续性有待观察。 图表3前期杀跌品种有所回暖 资料来源：Wind，华创证券 因此综上来看，上周权益市场横盘震荡，转债市场止跌反弹强于权益市场，其一是权益上涨板块含转债数量较多，正股拉动作用明显；其二是中小成长风格占优，利好转债市场；其三是前周超跌的弱资质个券在上周迎来修复。 （二）弱资质个券的悲观情绪为何转暖？后续是否还会下跌？ 上周弱资质个券得到修复，与前次辉丰转债和鸿达转债信用事件相比，似乎修复速度较快，认为主要是3个原因：（1）基于市场的学习效应，投资者认为低价券在快速杀跌后终将能迎来修复。（2）市场流动性宽松，资金充裕，倾向“捡漏”被错杀的品种； （3）弱资质个券公司发布多个利好消息，一方面存在短期套利机会，另一方面公司积极应对的行为让投资者对公司不会违约抱有希望。 ①5月15日晚，*ST正邦发布签署战略合作框架协议公告，持有者下修预期较强，但次日公司公告不下修；5月17日晚，*ST正邦公告有11家意向投资人报名参与预重整。 ②5月16日晚，ST起步公告“公司已将上述暂时补充流动资金的募集资金 20,000万元全部归还至募集资金专户”。 ③5月17日*ST搜特在投资者问答栏目公告“搜特转债到期日为2026年3月 12日。截至目前，公司可转债每年都按时足额支付利息，没有发生违约行为。未来公司将继续开展经营活动，努力保持公司经营活动正常开展，对可转债依照法律的规定妥善处理，依法维护债券持有人的合法权利”。 ④5月18日晚，思创医惠公告回购注销部分限制性股票，根据《中华人民共 和国公司法》第177条“公司需要减少注册资本时，必须编制资产负债表及财产清单。公司应当自作出减少注册资本决议之日起十日内通知债权人，并于三十日内在报纸上公告。债权人自接到通知书之日起三十日内，未接到通知书的自公告之日起四十�日内，有权要求公司清偿债务或者提供相应的担保”。思创转债在18日仅有90.3元，到期偿还价加上当期利息高于面值，迎来套利机会，本次利好公告次日思创转债涨幅达6.67%；此外，考虑公司为避免大规模回售，下修促转股的可能性较大。 ⑤与思创医惠类似，*ST红相在去年发布股权激励草案，提出若“公司未满足上述业绩考核目标的，所有激励对象对应考核当年可解除限售的限制性股票均不得解除限售，由公司回购注销”。一旦回购注销发生减资，与思创医惠一样，债权人有权要求公司清偿债务或者提供相应的担保，93.6元的红相转债同样面临套利机会。但是*ST红相的财务状况不如思创医惠，清偿的可能性和意愿更低，且公司承诺到2023年7月6日前均不下修。 需要注意的是，当前转债市场信用风险并未完全消除，弱资质券仍有下跌风险，或波及整体低价券。蓝盾转债及正股处于停牌状态，预重整也不被法院受理，后续是否宣告破产、能否正常还本付息具有很大不确定性。搜特转债退市我们预计也是大概率事件，预重整结果尚未确定。一旦两支转债触发回售条款或到付息时无法支付，那么转债将面临实质性违约，参考信用债违约后的回收率，最高是2014年74.6%的回收率，2018至今的回收率均不超过10%。 图表4各年度债券违约与回收情况 年份 总违约金额（亿元）（1） 违约主体数量 总回收额（亿元）（2） 违约回收率（2）/（1） 回收平均时长(年) 2014 13.40 5 10.00 74.63% 0.80 2015 217.32 25 62.21 28.63% 1.82 2016 509.10 28 76.50 15.03% 1.97 2017 130.59 9 45.22 34.63% 2.45 2018 1382.90 40 51.32 3.71% 1.11 2019 1995.09 46 112.94 5.66% 0.86 2020 1498.50 30 62.08 4.14% 0.93 2021 1023.57 16 88.28 8.62%