公司点评报告：电工龙头业绩稳增，新业态布局成长可期

分析师：欧洋君 登记编码：S0730522100001 ouyj@ccnew.com021-50586769 电工龙头业绩稳增，新业态布局成长可期 ——公牛集团(603195)公司点评报告 证券研究报告-公司点评报告买入(首次) 市场数据(2023-05-19) 收盘价(元)150.77 核心观点： 发布日期：2023年05月22日 一年内最高/最低(元)173.43/119.67 沪深300指数3,944.54 市净率(倍)6.89 流通市值(亿元)903.29 基础数据(2023-03-31) 每股净资产(元)21.89 每股经营现金流(元)2.39 毛利率(%)37.15 净资产收益率_摊薄(%)5.59 资产负债率(%)26.24 总股本/流通股(万股)60,107.76/59,911.76B股/H股(万股)0.00/0.00个股相对沪深300指数表现 公牛集团沪深300 24% 19% 13% 8% 2% -3% -9% -14% 2022.052022.092023.012023.05 资料来源：聚源，中原证券 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 公司聚焦消费与智能化升级，把握新能源发展以及用户需求趋势，在复杂多变的宏观环境下，其优质核心主业与创新业务齐头并进，带动整体经营稳健增长。2022年公司共实现营业收入/归母净利润 140.81亿元/31.89亿元，同比+13.7%/14.68%；终端动销良好与原材料成本进一步优化下，2023Q1业绩延续稳增态势，营收/归母净利润同比+14.14%/+14.74%，毛利率同比提升约2.7pct。考虑到公司传统电连接主业优势稳固，智能电工与新能源业务不断加速，有望持续驱动收入与利润增长，打开长期成长空间。给予公司“买入”投资评级。 投资要点： 电工龙头稳步增长，新能源业务开局亮眼。分业务来看，公司传统电连接主业护城河稳固，产品围绕用户需求场景不断创新下，2022年营收规模稳健增长4.22%至70.51亿元；智能电工照明业务收入 68.49亿元，同比增长23.39%，其中，墙开插座与LED照明等进一步推进新品类拓展与渠道布局，加快以无主灯为核心的智能家居生态建设；新能源业务顺利开局，全年实现营收1.53亿元，同比显增638.62%，公司凭借深厚的电工领域技术及品牌优势积累，针对B、C端市场业务差异化布局，积极开发推出新能源车充电枪与充电桩等产品，并取得广泛好评。 盈利能力持续改善，业务推广致营销投入增加。受益于轨道插等中高端产品出货提升，以及原材料价格下行优化成本，公司盈利水平明显改善，2022年综合毛利率同比增长1.05pct至38.0%，其中，电连接与新能源业务毛利率同比分别提高1.61pct和4.93pct，智能电工照明产品毛利率小幅下降0.09pct。费用方面，公司2022年销售/管理/研发/财务费用率同比+1.16/+0.47/+0.38/-0.06pct，至5.68%/7.73%/4.18%/-0.77%，其中，销售费用率提升主要系公司报告期内新能源与LED照明等业务拓展加大所致，彰显其新业态持续发展信心，期待未来成果转化驱动盈利能力不断提升。此外，公司前期通过套期保值方式一定程度上抵消了短期原材料价格走高影响，2023Q1毛利率同比+2.68pct，盈利水平进一步提升。 看好公司智能家居生态与新能源领域建设，业务未来有望延续中高速增长现。代基家于装风格及用户使用偏好等趋势，智能照明、安 防、卫浴等系统及产品需求逐渐增长，其中，兼具节能高效与智能化控制等特点的无主灯产品，市场渗透率近年来不断提升。公司于2022年推出定位专业的智能无主灯品牌“沐光”，其产品采用行业 领先的光学技术，品类覆盖轨道灯、氛围灯、灯带等，充分满足消费者不同场景式需求。目前，公司逐步加快智能家居生态系统布局，从为用户提供单一产品向提供更优场景解决方案转型，不断推进品类扩充与迭代，提升市场竞争力。另一方面，公司积极发挥品牌与技术优势，在新能源车充电产品领域份额快速提升，其充电桩、充电枪相较车企原厂产品具备较高性价比与适配率优势，未来随着产品矩阵与技术的进一步完善和升级，公司有望持续扩大在第三方品牌市场优势与份额，贡献长期收入与利润增量。 发布员工股权激励计划，彰显长期增长信心。公司拟向包括核心管理人员及骨干员工共计762人，授予151万股限制性股票（约占公告时公司总股本的0.25%），授予价格为75.75元/股，并拟定其限售解禁期及业绩考核目标：2023/2024/2025年营收或净利润不低于前三个会计年度的平均水平，且不低于前两个会计年度平均水平的110%。该计划的落实或将进一步增强管理层对公司经营效益的一致性，有益于提升公司治理结构以及员工积极性，同时充分彰显了公司对其经营管理稳健与未来业绩增长的信心。 投资评级与盈利预测： 作为电工行业龙头，公司核心电连接主业护城河稳固，优势墙开与转换器等产品出货有望随地产需求复苏而稳步增长。此外，公司智能照明生态与新能源领域布局加速，B&C端并举推进品类拓展与产品迭代，看好其业务长期增量贡献与成长空间。预计公司2023-2025年可实现归母净利润分别为37.94亿元、44.18亿元、50.26亿元，同比增速分别为18.97%、16.45%、13.77%，对应EPS分别为6.31、7.35、8.36元/股，根据5月19日150.77元收盘价计算，对应PE分别为23.8X、20.5X、18.0X。综上分析，给予公司“买入”投资评级。 风险提示：原材料价格持续波动；行业竞争加剧；地产需求复苏慢于预期；新品拓展不及预期。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 12,385 14,081 16,491 19,274 21,967 增长比率（%） 23.22 13.70 17.11 16.88 13.97 净利润（百万元） 2,780 3,189 3,794 4,418 5,026 增长比率（%） 20.18 14.68 18.97 16.45 13.77 每股收益(元) 4.63 5.30 6.31 7.35 8.36 市盈率(倍) 32.59 28.42 23.89 20.51 18.03 资料来源：聚源，中原证券 归母净利润（左：亿元） 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 同比（右：%） 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 图1：公司近3年单季度营业收入与同比增速图2：公司近3年单季度归母净利润与同比增速 营业总收入（左：亿元）同比（右：%） 40100% 3590% 80% 3070% 2560% 20 50% 40% 1530% 1020% 10% 50% 2023AQ1 2022AQ4 2022AQ3 2022AQ2 2022AQ1 2021AQ4 2021AQ3 2021AQ2 2021AQ1 2020AQ4 2020AQ3 2020AQ2 2023AQ1 2022AQ4 2022AQ3 2022AQ2 2022AQ1 2021AQ4 2021AQ3 2021AQ2 2021AQ1 2020AQ4 2020AQ3 2020AQ2 0-10% 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图3：公司近3年单季度盈利水平图4：公司2016-2023年各项费用率情况 毛利率净利率营业利润率 45 40 35 30 25 20 15 10 5 2023AQ1 2022AQ4 2022AQ3 2022AQ2 2022AQ1 2021AQ4 2021AQ3 2021AQ2 2021AQ1 2020AQ4 2020AQ3 2020AQ2 0 销售费用率管理费用率 财务费用率研发费用率 10 8 6 4 2 0 -2 2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022A 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图5：公司近3年单季度存货与周转天数图6：公司近3年单季度活动现金流情况 存货（左：亿元）存货周转天数（右：天） 1670 1460 1250 1040 8 630 420 210 2023AQ1 2022AQ4 2022AQ3 2022AQ2 2022AQ1 2021AQ4 2021AQ3 2021AQ2 2021AQ1 2020AQ4 2020AQ3 2020AQ2 00 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 经营活动现金净流量投资活动现金净流量筹资活动现金净流量 2023AQ1 2022AQ4 2022AQ3 2022AQ2 2022AQ1 2021AQ4 2021AQ3 2021AQ2 2021AQ1 2020AQ4 2020AQ3 2020AQ2 资料来源：Wind，中原证券源：Wind，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 13,257 13,560 17,729 22,586 28,186 营业收入 12,385 14,081 16,491 19,274 21,967 现金 4,377 4,612 7,099 10,407 13,773 营业成本 7,809 8,730 10,175 11,815 13,419 应收票据及应收账款 220 227 298 353 415 营业税金及附加 83 116 127 148 167 其他应收款 196 72 78 88 98 营业费用 560 800 892 1,031 1,169 预付账款 29 50 51 59 67 管理费用 428 501 610 732 846 存货 1,377 1,285 1,583 1,871 2,162 研发费用 471 588 693 811 927 其他流动资产 7,058 7,315 8,620 9,807 11,671 财务费用 -88 -108 -99 -72 -53 非流动资产 2,217 3,090 3,450 3,775 3,915 资产减值损失 -16 -12 -14 -22 -24 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 391 133 140 154 165 固定资产 1,494 1,854 2,155 2,480 2,619 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 296 326 326 326 326 投资净收益 190 272 297 328 362 其他非流动资产 427 910 969 969 969 资产处置收益 -11 -3 -4 -4 -4 资产总计 15,474 16,650 21,178 26,361 32,101 营业利润 3,651 3,814 4,511 5,264 5,992 流动负债 4,617 4,086 4,779 5,527 6,223 营业外收入 4 4 4 5 4 短期借款 500 845 879 977 1,044 营业外支出 331 63 31 33 32 应付票据及应付账款 1,704 1,644 2,063 2,461 2,833 利润总额 3,325 3,754 4,485 5,235 5,964 其他流动负债 2,412 1,597 1,837 2,088 2,345 所得税 545 569 695 822 943 非流动负债 101 149 157 157 157 净利润 2,780 3,185 3,790 4,413 5,021 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 -3 -4 -4 -5 其他非流动负债 101 149 157 157 157 归属母公司净利润 2,780 3