需求稳步恢复，屠宰利润提升

核心观点 需求稳步恢复，屠宰利润提升 ——双汇发展23年一季报点评 事件：公司发布23年一季报，23Q1实现收入157.1亿（+13.9%），归母净利润 14.9亿（+1.9%），整体符合预期。 肉制品：销量稳步增长，利润较为稳定。1）23Q1公司肉制品业务实现收入71.1亿 （+4.7%），其中销量增长约3.1%，单价增长约1.5%。销售收入恢复因①随场景复苏，旅游、餐饮、学校等渠道消费增加；②近几年公司在新品推广、渠道建设、营销创新及团队激励方面措施到位，效果逐步释放。2）23Q1肉制品营业利润16.3 亿（-6.8%），吨均利润4129元。虽原辅包成本上涨，但公司通过调价格、控费用等措施，进行部分对冲，保持利润水平相对稳定。3）未来公司将聚焦重点大单品，并大力推广速冻、新式休闲等新赛道产品；推进新老网点扩张及薄弱渠道开发；深化云商系统及终端标准化运作，提升市场管理的效率和质量；有望持续提升核心能力，保持肉制品增长态势。 生鲜品：利润提升明显，冻鲜品应均有贡献。1）23Q1公司屠宰业务实现收入79.0 亿（+14.8%），其中对外收入69.5亿（+15.5%）；鲜冻产品销量稳步增长，或因受益于生鲜品渠道拓展。2）23Q1公司屠宰业务营业利润3.0亿（+126.3%），其中鲜品和冻品贡献基本各占一半，公司产业资源和经营策略优势持续彰显。3）未来公司应持续提升网点管控水平和信息化进程，同时基于自身国际肉类产业优势，审慎研判行情、积极把控成本，有望形成屠宰分部利润的中长期稳步增长。 展望：预制菜促进增长，养殖业深化协同。1）公司积极进军预制菜业务，且基于产能配置、渠道网络、品牌实力等多方面协同优势，有望在中长期维度积极发展，对 屠宰toB和肉制品toC端销售贡献较明显增量。2）公司养猪业和禽产业规模有所提升（23Q1其他分部收入增幅较大），但受养殖行情波动及新项目产能爬坡影响，当前暂未实现季度盈利；随项目全部投产（在建新项目全部投产后应将拥有100万头 养猪产能及3亿只禽养殖产能）及行情趋稳，公司有望强化协同效应，完善肉类产业化、经营多元化的集团优势。 公司研究|季报点评双汇发展000895.SZ 买入（维持） 股价（2023年05月12日）25.29元目标价格31.50元 行业食品饮料 52周最高价/最低价28.9/21.76元总股本/流通A股（万股）346,466/346,412A股市值（百万元）87,621国家/地区中国 报告发布日期2023年05月21日 1周1月3月12月绝对表现1.612.454.11-10.75相对表现3.586.348.21-10.22沪深300-1.97-3.89-4.1-0.53 谢宁铃xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070001 朱雨涵zhuyuhan@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 我们预测公司23-25年每股收益分别为1.75、1.88、2.01元，根据可比公司估值，给予公司的合理估值水平为23年的18倍市盈率，对应目标价为31.5元，维持买入评级。 风险提示 肉制品销量低于预期；原料价格波动；屠宰复苏不及预期风险 业绩如期改善，产品升级构筑长期动力： ——双汇发展22年报点评 业绩如期高增，改善有望延续：——双汇发展三季报点评 猪价激增影响利润，全年业绩弹性可期： ——双汇发展22年中报点评 2023-04-16 2022-10-31 2022-08-17 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)66,68262,57667,57071,91676,005 同比增长(%)-9.7%-6.2%8.0%6.4%5.7% 营业利润(百万元)6,2397,1417,7318,3288,886 同比增长(%)-22.1%14.5%8.3%7.7%6.7% 归属母公司净利润(百万元)4,8665,6216,0536,5196,954 同比增长(%)-22.2%15.5%7.7%7.7%6.7% 每股收益（元）1.401.621.751.882.01 毛利率(%)15.4%16.4%16.5%16.3%16.7%净利率(%)7.3%9.0%9.0%9.1%9.2% 净资产收益率(%)20.9%25.2%24.4%20.9%18.4% 市盈率 18.0 15.6 14.5 13.4 12.6 市净率 3.8 4.0 3.1 2.5 2.1 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 7,839 5,769 12,328 18,795 26,105 营业收入 66,682 62,576 67,570 71,916 76,005 应收票据、账款及款项融资 233 237 256 272 287 营业成本 56,445 52,319 56,397 60,170 63,278 预付账款 169 105 113 121 128 营业税金及附加 307 342 370 393 416 存货 5,669 6,121 6,598 7,040 7,403 营业费用 1,874 1,927 1,854 1,764 2,132 其他 3,609 3,844 3,762 3,778 3,794 管理费用及研发费用 1,225 1,303 1,344 1,332 1,445 流动资产合计 17,520 16,076 23,057 30,006 37,717 财务费用 (11) (61) 114 49 (20) 长期股权投资 339 182 182 300 350 资产、信用减值损失 1,305 277 194 214 204 固定资产 10,835 15,165 14,755 14,207 13,665 公允价值变动收益 (25) 4 4 4 4 在建工程 3,074 2,711 3,565 4,233 4,576 投资净收益 222 106 106 106 106 无形资产 1,067 1,224 1,188 1,152 1,116 其他 506 563 324 224 224 其他 1,143 1,055 745 723 707 营业利润 6,239 7,141 7,731 8,328 8,886 非流动资产合计 16,457 20,336 20,435 20,615 20,413 营业外收入 22 36 36 36 36 资产总计 33,977 36,412 43,492 50,621 58,130 营业外支出 44 17 17 17 17 短期借款 2,338 3,147 3,147 3,147 3,147 利润总额 6,216 7,160 7,750 8,347 8,905 应付票据及应付账款 2,144 3,919 4,224 4,507 4,739 所得税 1,332 1,443 1,594 1,716 1,831 其他 5,493 6,435 7,248 7,464 7,667 净利润 4,884 5,717 6,156 6,631 7,074 流动负债合计 9,974 13,501 14,619 15,118 15,553 少数股东损益 18 96 104 112 119 长期借款 13 12 12 12 12 归属于母公司净利润 4,866 5,621 6,053 6,519 6,954 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 1.40 1.62 1.75 1.88 2.01 其他 840 716 567 567 567 非流动负债合计 853 729 579 579 579 主要财务比率 负债合计 10,828 14,230 15,198 15,697 16,132 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 341 330 433 545 664 成长能力 实收资本（或股本） 3,465 3,465 3,465 3,465 3,465 营业收入 -9.7% -6.2% 8.0% 6.4% 5.7% 资本公积 8,072 8,063 8,063 8,063 8,063 营业利润 -22.1% 14.5% 8.3% 7.7% 6.7% 留存收益 11,161 10,201 16,253 22,772 29,727 归属于母公司净利润 -22.2% 15.5% 7.7% 7.7% 6.7% 其他 111 125 80 80 80 获利能力 股东权益合计 23,150 22,182 28,294 34,925 41,998 毛利率 15.4% 16.4% 16.5% 16.3% 16.7% 负债和股东权益总计 33,977 36,412 43,492 50,621 58,130 净利率 7.3% 9.0% 9.0% 9.1% 9.2% ROE 20.9% 25.2% 24.4% 20.9% 18.4% 现金流量表 ROIC 18.8% 22.2% 21.9% 19.1% 16.9% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 4,884 5,717 6,156 6,631 7,074 资产负债率 31.9% 39.1% 34.9% 31.0% 27.8% 折旧摊销 729 965 977 1,016 1,048 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (11) (61) 114 49 (20) 流动比率 1.76 1.19 1.58 1.98 2.43 投资损失 (222) (106) (106) (106) (106) 速动比率 1.17 0.74 1.13 1.52 1.95 营运资金变动 (66) 1,464 696 17 35 营运能力 其它 720 (414) 265 210 200 应收账款周转率 317.1 340.3 352.5 350.1 348.9 经营活动现金流 6,034 7,565 8,102 7,817 8,229 存货周转率 9.1 8.7 8.9 8.8 8.8 资本支出 (3,892) (5,023) (1,558) (1,292) (1,000) 总资产周转率 1.9 1.8 1.7 1.5 1.4 长期投资 (178) 258 0 (118) (50) 每股指标（元） 其他 3,477 1,276 129 110 110 每股收益 1.40 1.62 1.75 1.88 2.01 投资活动现金流 (592) (3,488) (1,429) (1,300) (940) 每股经营现金流 1.74 2.18 2.34 2.26 2.38 债权融资 (46) 52 0 0 0 每股净资产 6.58 6.31 8.04 9.92 11.93 股权融资 (0) (10) 0 0 0 估值比率 其他 (5,956) (6,458) (114) (49) 20 市盈率 18.0 15.6 14.5 13.4 12.6 筹资活动现金流 (6,002) (6,415) (114) (49) 20 市净率 3.8 4.0 3.1 2.5 2.1 汇率变动影响 4 1 -0 -0 -0 EV/EBITDA 12.1 10.4 9.5 8.9 8.5 现金净增加额 (556) (2,337) 6,559 6,468 7,310 EV/EBIT 13.5 11.9 10.7 10.0 9.5 资料来源：东方