/ 传媒互联网行业2023半年度投资策略 从行业配置到产业趋势,变革开始而不是投资结束 / 2023年05月17日 【投资要点】 受益于人工智能热潮和基本面改善预期,年初至今传媒行业涨幅登顶;随着各子行业估值接近历史高位,未来投资将进一步分化,从行业配置到产业趋势。自2023年春节后,以“ChatGPT”为代表的人工智能事件持续催化,产业与资本市场、国外与国内共振,迎来新的一轮人工智能投资热潮。截至2023年4月30日,传媒以51.8%位居申万一级行业指数涨幅第一,而传统公募重仓行业表现居后。疫情封控、版号发放等多因素影响下,2022年传媒行业整体承压,低基数叠加消费复苏等因素有望推动行业重新回到增长轨道。传媒行业滚动估值接近历史高位,其中游戏、出版突破历史新高,行业投资逻辑将从重Beta重赔率的“行业配置”投资转向重个股重产品的“产业趋势”投资。 技术变革是最好的投资机会,产业趋势依赖于产品逻辑和商业模式的持续验证。回顾过去十年传媒互联网行业的三波行情:1)云游戏 (2019-2020年):表面上是Google云游戏平台带动的产业变革,事实上是自2018年以来估值压制的游戏行业伴随短视频买量红利的“戴维斯双击”。2)元宇宙(2021-2022年):表面上是Meta等科技巨头带来的产业变革,事实上是海外宽松环境下NFT炒作的国内映射。3)移动互联网(2013-2015年):随着iPhone4、4G放开,国内智能机市场井喷,手游、电商等应用如雨后春笋般出现,用户数据和商业化变现持续验证。我们认为本轮人工智能热潮是一场新的技术变革带来的投资机会,产品逻辑和商业模式会带来更多优质企业脱颖而出。 展望未来,我们预计AI会经历三个发展阶段:AI+、流量重塑以及软硬结合。1)AI+:AI辅助人类工作降本增效,AIGC成为重要的信息生产方式,纵观海外,无论是微软等巨头还是Jasper等初创公司,都是先在SaaS领域突破。2)流量重塑:ChatGPT有可能成为新一代的超级流量入口,用户的消费习惯将被重塑,插件是AI搭建商业生态以及实现变现的关键。3)软硬结合:MR眼镜、机器人、汽车都将成为AI的硬件载体,生产效率进一步提升。 【配置建议】 受人工智能发展阶段和环境限制,我们看好三个应用方向:其一,To B优先,企业付费能力和意愿更强,场景针对性强。看好:三人行,谨慎看好:汉仪股份。其二,海外优先,应用在海外的国内企业更容易接入海外大模型,快速进行产品迭代。看好:吉宏股份,建议关注:中文在线。其三,专业领域优先,教育、金融、法律和医疗等领域更容易落地,其增量价值较容易衡量。此外,看好:三七互娱,恺英网络。 【风险提示】 技术发展与应用不及预期 政策监管风险 挖掘价值投资成长 强于大市(维持) 东方财富证券研究所 证券分析师:高博文 证书编号:S1160521080001 证券分析师:陈子怡 证书编号:S1160522070002 联系人:陈子怡 电话:021-23586305 相对指数表现 61.05% 46.58% 32.10% 17.63% 3.15% -11.32% 5/177/179/1711/171/173/17 传媒沪深300 相关研究 《出版行业:长期增长稳为先,多方护航谋发展》 2023.01.03 《游戏行业下滑触底,版号推动新游蓄势待发》 2022.12.29 《价值逐步回归,成长迸发新机》 2022.11.29 《官媒发文认可产业价值,游戏行业估值修复可期》 2022.11.17 《Web3.0前瞻系列之一:AIGC技术提速,场景商业化可期》 2022.11.15 行业研究 传媒互联网 证券研究报告 2017 正文目录 1.行业回顾4 1.1.市场表现:指数涨幅一骑绝尘,游戏出版脱颖而出4 1.2.行业情况:开年景气依然承压,基数效应改善在即6 1.3.公司情况:游戏分化产品驱动,广告趋同触底回升8 2.历史复盘9 2.1.云游戏:主题行情估值提升,水土不服落地困难10 2.2.元宇宙:巨头加持内外共振,商业应用不及预期11 2.3.移动互联网:产业趋势硬件先行,产品逻辑应用后发14 3.未来展望16 3.1.AI1.0:降本增效SaaS逻辑,场景禀赋先发优势16 3.2.AI2.0:流量入口有望重塑,AI替代人类选择18 3.3.AI3.0:人工智能软硬结合,全新载体百花齐放19 4.投资逻辑20 4.1.ToB优先:使用场景针对性强,数据客户构建壁垒20 4.2.海外优先:数据算力限制发展,国内海外尚存差距21 4.3.专业优先:教育金融初具规模,法律医疗未来可期21 5.风险提示21 图表目录 图表 1:年初至4月末申万一级行业指数涨跌幅....................... 4 图表 2:年初至4月末传媒各子行业涨跌幅........................... 5 图表 3:传媒行业市盈率(TTM)及市销率(TTM)..................... 5 图表 4:传媒各子行业市盈率(TTM)................................ 6 图表 5:年初至今涨幅TOP10传媒上市公司情况...................... 6 图表 6:国内游戏市场实际销售及增长(单位:亿)................... 7 图表 7:国产网络游戏审批信息汇总................................. 7 图表 8:进入iOS日畅销榜TOP200新游数量.......................... 7 图表 9:2022年1月至2023年2月分月广告花费变化.................. 8 图表 10:国内社会消费品零售总额及增长(单位:亿)................ 8 图表 11:三七互娱营业收入及净利润(单位:亿).................... 9 图表 12:吉比特营业收入及净利润(单位:亿)...................... 9 图表 13:分众传媒营业收入及净利润(单位:亿).................... 9 图表 14:蓝色光标营业收入及净利润(单位:亿).................... 9 图表 15:云游戏行情下三七互娱股价表现........................... 10 图表 16:三七互娱玩家充值金额分布............................... 11 图表 17:网易云游戏端游价格..................................... 11 图表 18:中国移动游戏实际销售收入及增长(单位:亿)............. 11 图表 19:元宇宙行情下视觉中国股价表现........................... 12 图表 20:AxieInfinity代币价格走势.............................. 13 图表 21:虚拟数字人的基础层、平台层和应用层..................... 13 图表 22:移动互联网传媒指数行情表现............................. 14 图表 23:国内移动互联网发展史与智能手机出机量(单位:万)....... 15 图表 24:移动互联网浪潮下掌趣科技股价表现....................... 15 图表 25:AdobeFireflyBetaProgram............................. 16 图表 26:UnityAIBetaProgram.................................. 16 图表 27:Jasper帮助撰写广告文案................................. 17 2017 图表 28:Jasper定价39美元/月................................... 17 图表 29:全球知名AI网站一览.................................... 17 图表 30:OpenAI跻身全球网站TOP17.............................. 18 图表 31:OpenAI首批第三方插件合作方............................. 19 图表 32:OpenAI插件实现交易..................................... 19 图表 33:《幸福眼镜》中AI与AR结合.............................. 20 图表 34:行业重点关注公司....................................... 21 2017 1.行业回顾 1.1.市场表现:指数涨幅一骑绝尘,游戏出版脱颖而出 受益于人工智能投资热潮,年初至今传媒行业指数涨幅遥遥领先。自2023年春节后,以“ChatGPT”、“GPT4”为代表的人工智能事件持续催化,产业与资本市场、国外与国内共振,迎来新的一轮人工智能投资热潮。截至2023年4月30日,传媒以51.8%位居申万一级行业指数涨幅第一,其次分别为通信 (+34.0%)、计算机(+27.2%)等,以TMT为代表的成长行业表现居前。传统公募重仓行业如医药生物(+1.4%)、食品饮料(-1.8%)、电力设备(-4.5%)位于行业指数涨跌幅中后部,市场风格呈现此消彼长态势。 图表1:年初至4月末申万一级行业指数涨跌幅(单位:%) 资料来源:Choice(申万一级行业指数,截至2023/4/30),东方财富证券研究所 除人工智能逻辑外,叠加“困境反转”、国企价值重估等因素,游戏、出版等子行业涨幅居前。截至2023年4月30日,传媒各子行业表现分化显著,其中游戏(+103.0%)、出版(+67.1%)涨幅居前,影视院线(+28.8%)、广告营销(+20.4%)涨幅稍弱。游戏行业迎来基本面和主题面机会:其一,基本面“困境反转”,受宏观经济和版号双重影响,2022年游戏行业规模出现罕见下降,随着“后疫情时代”消费复苏和11月后版号发放超预期,2023年行业有望重新回到正增长轨道。其二,主题面,短期来看,AI可以一定幅度提升原画制作效率、缩减美术人天(成本),实现游戏行业降本增效;长期来看,AI可以丰富游戏的可玩性,包括但不限于游戏制作UGC化、NPC对话人工智能化等。出版行业迎来政策面和主题面机会:其一,政策面,2023年3月全国政协委员、上交所党委副书记、总经理蔡建春表示,与5年前相比,国有上市公司利润增长70%、但市值仅增长10%,为更好发挥央企在稳定宏观经济大局、落实科技创新发展战略等方面的重要作用,蔡建春建议国务院国资委等央企主管部门,促进央企估值水平合理回归,推动央企上市公司质量提高、价值挖掘和提升。其二,主题面,优质数据是大模型竞争的核心要素之一,出版公司拥有丰富的版权资源,数据资产价值有望得到重估。 2017 图表2:年初至4月末传媒各子行业涨跌幅(单位:%) 资料来源:Choice(申万二级行业指数深度资料,截至2023/4/30),东方财富证券研究所 传媒行业滚动估值接近历史高位。过去五年间,传媒行业滚动估值最高出现在2020年7月,行业市盈率(TTM)接近60X、市销率(TTM)超3.7X。受益于行业增长以及“云游戏”概念推动,以游戏为代表的传媒行业在彼时达到估值高峰。截至2023年4月30日,传媒行业市盈率(TTM)达47X、市销率(TTM)3.6X,估值已接近历史高位。不过上轮估值高点对应行业景气高点,本轮行业受到疫情等因素影响,行业正处于复苏期间。 图表3:传媒行业市盈率(TTM)及市销率(TTM) 市盈率(TTM)市销率(TTM) 7