传媒互联网行业2023半年度投资策略：从行业配置到产业趋势，变革开始而不是投资结束

/ 传媒互联网行业2023半年度投资策略 从行业配置到产业趋势，变革开始而不是投资结束 / 2023年05月17日 【投资要点】 受益于人工智能热潮和基本面改善预期，年初至今传媒行业涨幅登顶；随着各子行业估值接近历史高位，未来投资将进一步分化，从行业配置到产业趋势。自2023年春节后，以“ChatGPT”为代表的人工智能事件持续催化，产业与资本市场、国外与国内共振，迎来新的一轮人工智能投资热潮。截至2023年4月30日，传媒以51.8%位居申万一级行业指数涨幅第一，而传统公募重仓行业表现居后。疫情封控、版号发放等多因素影响下，2022年传媒行业整体承压，低基数叠加消费复苏等因素有望推动行业重新回到增长轨道。传媒行业滚动估值接近历史高位，其中游戏、出版突破历史新高，行业投资逻辑将从重Beta重赔率的“行业配置”投资转向重个股重产品的“产业趋势”投资。 技术变革是最好的投资机会，产业趋势依赖于产品逻辑和商业模式的持续验证。回顾过去十年传媒互联网行业的三波行情：1）云游戏 （2019-2020年）：表面上是Google云游戏平台带动的产业变革，事实上是自2018年以来估值压制的游戏行业伴随短视频买量红利的“戴维斯双击”。2）元宇宙（2021-2022年）：表面上是Meta等科技巨头带来的产业变革，事实上是海外宽松环境下NFT炒作的国内映射。3）移动互联网（2013-2015年）：随着iPhone4、4G放开，国内智能机市场井喷，手游、电商等应用如雨后春笋般出现，用户数据和商业化变现持续验证。我们认为本轮人工智能热潮是一场新的技术变革带来的投资机会，产品逻辑和商业模式会带来更多优质企业脱颖而出。 展望未来，我们预计AI会经历三个发展阶段：AI+、流量重塑以及软硬结合。1）AI+：AI辅助人类工作降本增效，AIGC成为重要的信息生产方式，纵观海外，无论是微软等巨头还是Jasper等初创公司，都是先在SaaS领域突破。2）流量重塑：ChatGPT有可能成为新一代的超级流量入口，用户的消费习惯将被重塑，插件是AI搭建商业生态以及实现变现的关键。3）软硬结合：MR眼镜、机器人、汽车都将成为AI的硬件载体，生产效率进一步提升。 【配置建议】 受人工智能发展阶段和环境限制，我们看好三个应用方向：其一，To B优先，企业付费能力和意愿更强，场景针对性强。看好：三人行，谨慎看好：汉仪股份。其二，海外优先，应用在海外的国内企业更容易接入海外大模型，快速进行产品迭代。看好：吉宏股份，建议关注：中文在线。其三，专业领域优先，教育、金融、法律和医疗等领域更容易落地，其增量价值较容易衡量。此外，看好：三七互娱，恺英网络。 【风险提示】 技术发展与应用不及预期 政策监管风险 挖掘价值投资成长 强于大市（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：高博文 证书编号：S1160521080001 证券分析师：陈子怡 证书编号：S1160522070002 联系人：陈子怡 电话：021-23586305 相对指数表现 61.05% 46.58% 32.10% 17.63% 3.15% -11.32% 5/177/179/1711/171/173/17 传媒沪深300 相关研究 《出版行业：长期增长稳为先，多方护航谋发展》 2023.01.03 《游戏行业下滑触底，版号推动新游蓄势待发》 2022.12.29 《价值逐步回归，成长迸发新机》 2022.11.29 《官媒发文认可产业价值，游戏行业估值修复可期》 2022.11.17 《Web3.0前瞻系列之一：AIGC技术提速，场景商业化可期》 2022.11.15 行业研究 传媒互联网 证券研究报告 2017 正文目录 1.行业回顾4 1.1.市场表现：指数涨幅一骑绝尘，游戏出版脱颖而出4 1.2.行业情况：开年景气依然承压，基数效应改善在即6 1.3.公司情况：游戏分化产品驱动，广告趋同触底回升8 2.历史复盘9 2.1.云游戏：主题行情估值提升，水土不服落地困难10 2.2.元宇宙：巨头加持内外共振，商业应用不及预期11 2.3.移动互联网：产业趋势硬件先行，产品逻辑应用后发14 3.未来展望16 3.1.AI1.0：降本增效SaaS逻辑，场景禀赋先发优势16 3.2.AI2.0：流量入口有望重塑，AI替代人类选择18 3.3.AI3.0：人工智能软硬结合，全新载体百花齐放19 4.投资逻辑20 4.1.ToB优先：使用场景针对性强，数据客户构建壁垒20 4.2.海外优先：数据算力限制发展，国内海外尚存差距21 4.3.专业优先：教育金融初具规模，法律医疗未来可期21 5.风险提示21 图表目录 图表 1：年初至4月末申万一级行业指数涨跌幅....................... 4 图表 2：年初至4月末传媒各子行业涨跌幅........................... 5 图表 3：传媒行业市盈率（TTM）及市销率（TTM）..................... 5 图表 4：传媒各子行业市盈率（TTM）................................ 6 图表 5：年初至今涨幅TOP10传媒上市公司情况...................... 6 图表 6：国内游戏市场实际销售及增长（单位：亿）................... 7 图表 7：国产网络游戏审批信息汇总................................. 7 图表 8：进入iOS日畅销榜TOP200新游数量.......................... 7 图表 9：2022年1月至2023年2月分月广告花费变化.................. 8 图表 10：国内社会消费品零售总额及增长（单位：亿）................ 8 图表 11：三七互娱营业收入及净利润（单位：亿）.................... 9 图表 12：吉比特营业收入及净利润（单位：亿）...................... 9 图表 13：分众传媒营业收入及净利润（单位：亿）.................... 9 图表 14：蓝色光标营业收入及净利润（单位：亿）.................... 9 图表 15：云游戏行情下三七互娱股价表现........................... 10 图表 16：三七互娱玩家充值金额分布............................... 11 图表 17：网易云游戏端游价格..................................... 11 图表 18：中国移动游戏实际销售收入及增长（单位：亿）............. 11 图表 19：元宇宙行情下视觉中国股价表现........................... 12 图表 20：AxieInfinity代币价格走势.............................. 13 图表 21：虚拟数字人的基础层、平台层和应用层..................... 13 图表 22：移动互联网传媒指数行情表现............................. 14 图表 23：国内移动互联网发展史与智能手机出机量（单位：万）....... 15 图表 24：移动互联网浪潮下掌趣科技股价表现....................... 15 图表 25：AdobeFireflyBetaProgram............................. 16 图表 26：UnityAIBetaProgram.................................. 16 图表 27：Jasper帮助撰写广告文案................................. 17 2017 图表 28：Jasper定价39美元/月................................... 17 图表 29：全球知名AI网站一览.................................... 17 图表 30：OpenAI跻身全球网站TOP17.............................. 18 图表 31：OpenAI首批第三方插件合作方............................. 19 图表 32：OpenAI插件实现交易..................................... 19 图表 33：《幸福眼镜》中AI与AR结合.............................. 20 图表 34：行业重点关注公司....................................... 21 2017 1.行业回顾 1.1.市场表现：指数涨幅一骑绝尘，游戏出版脱颖而出 受益于人工智能投资热潮，年初至今传媒行业指数涨幅遥遥领先。自2023年春节后，以“ChatGPT”、“GPT4”为代表的人工智能事件持续催化，产业与资本市场、国外与国内共振，迎来新的一轮人工智能投资热潮。截至2023年4月30日，传媒以51.8%位居申万一级行业指数涨幅第一，其次分别为通信 （+34.0%）、计算机（+27.2%）等，以TMT为代表的成长行业表现居前。传统公募重仓行业如医药生物（+1.4%）、食品饮料（-1.8%）、电力设备（-4.5%）位于行业指数涨跌幅中后部，市场风格呈现此消彼长态势。 图表1：年初至4月末申万一级行业指数涨跌幅（单位：%） 资料来源：Choice（申万一级行业指数，截至2023/4/30），东方财富证券研究所 除人工智能逻辑外，叠加“困境反转”、国企价值重估等因素，游戏、出版等子行业涨幅居前。截至2023年4月30日，传媒各子行业表现分化显著，其中游戏（+103.0%）、出版（+67.1%）涨幅居前，影视院线（+28.8%）、广告营销（+20.4%）涨幅稍弱。游戏行业迎来基本面和主题面机会：其一，基本面“困境反转”，受宏观经济和版号双重影响，2022年游戏行业规模出现罕见下降，随着“后疫情时代”消费复苏和11月后版号发放超预期，2023年行业有望重新回到正增长轨道。其二，主题面，短期来看，AI可以一定幅度提升原画制作效率、缩减美术人天（成本），实现游戏行业降本增效；长期来看，AI可以丰富游戏的可玩性，包括但不限于游戏制作UGC化、NPC对话人工智能化等。出版行业迎来政策面和主题面机会：其一，政策面，2023年3月全国政协委员、上交所党委副书记、总经理蔡建春表示，与5年前相比，国有上市公司利润增长70%、但市值仅增长10%，为更好发挥央企在稳定宏观经济大局、落实科技创新发展战略等方面的重要作用，蔡建春建议国务院国资委等央企主管部门，促进央企估值水平合理回归，推动央企上市公司质量提高、价值挖掘和提升。其二，主题面，优质数据是大模型竞争的核心要素之一，出版公司拥有丰富的版权资源，数据资产价值有望得到重估。 2017 图表2：年初至4月末传媒各子行业涨跌幅（单位：%） 资料来源：Choice（申万二级行业指数深度资料，截至2023/4/30），东方财富证券研究所 传媒行业滚动估值接近历史高位。过去五年间，传媒行业滚动估值最高出现在2020年7月，行业市盈率（TTM）接近60X、市销率（TTM）超3.7X。受益于行业增长以及“云游戏”概念推动，以游戏为代表的传媒行业在彼时达到估值高峰。截至2023年4月30日，传媒行业市盈率（TTM）达47X、市销率（TTM）3.6X，估值已接近历史高位。不过上轮估值高点对应行业景气高点，本轮行业受到疫情等因素影响，行业正处于复苏期间。 图表3：传媒行业市盈率（TTM）及市销率（TTM） 市盈率(TTM)市销率(TTM) 7