量化转债周报：关注可交债成为受大股东重视的融资方式

关注可交债成为受大股东重视的融资方式 ——量化转债周报（230512） 核心观点: 关注可交债成为受大股东重视的融资方式 可交换债是上市公司股东以上市公司股票为质押物进行融资而发行的债券。与可转债相比，可交换债的发行主体是上市公司的股东，可转债的发行主体是上市公司本身。两者都具有股权和债券的双重属性，而可交债在股东减持和融资上有独特的功能。近3年来，2020 年发行可交债的数量及规模最大，发行了44只，融资规模为476.39亿元。2021年和2022年发行可交换公司债券募资规模较为稳定，2021年发行34只，融资规模为421.6亿元，2022年发行36只，融资规模为422.94亿元。而随着市场变化，A股公司股东发行可交换债再度提速。由于在满足换股条件下，上述可交换债券持有人都有权在债券的换股期内，将其所持有的可交换债券交换为上市公司股票，可交换公司债最常见的用途在于低成本融资和换股带来平滑减持。实际上，如果拿来和定向增发、可转换债发行和股权收购等配合，可交换债券也是盘活存量股权，进行资本运作的有效方式。 转债市场概况 本周宽基指数均下跌。存量可转债共500只，余额为8374.38亿元。5月12日，转债的平均价格为119.22元，分位值为68.75%，处于2022年至今的历史中高水平。转股溢价率为27.77%，分位值为93.15%。其中，中平价（转股价值为90至110元之间）可转债的转股溢价率为25.17%，高于2022年以来中平价转债转股溢价率的中位数（20.62%）。本周无发行转债，新上市4只转债，2只转债完成赎回。证监会核准的速度有所抬升，预计未来新券供给速度会继续加快。 行业变化与因子表现 本周银行/证券、传统制造、交通运输等板块受正股驱动，表现明显较强。防御性因子和低估值因子在因子表现方面显示出明显的防御性优势。本周市场整体呈现震荡上行趋势，转债市场的防御性优势得到了充分的体现，投资者更倾向于选择防御性较强、低估值的转债。由于复合因子具有较强的防御性，在市场的波动下，其收益只出现了小幅回调。 转债策略表现与持仓分析 本周"固收+"组合净值出现了1.37%的涨幅，组合仓位调整至41.36%，平均价格为129.36元。此外，本周转债市场的活跃表现出现明显的放缓，高平价转债回落幅度相对较小，这也表明市场的整体表现相对乐观。 风险因素： 历史数据不能外推，本文仅以统计数据及模拟测算提供判断依据，不代表投资建议。 分析师马普凡 ：021-68597610 ：mapufan_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522040002 相关研究 【银河金工】转债在“固收+”产品中的重要作用 【银河金工】转债新规下的定价模型更新和绝对收益策略改进 金融工程定期报告 2023年05月14日 www.chinastock.com.cn银河证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 目录 一、转债市场变化2 转债发行预案5 条款触发情况6 可交债发行跟踪7 可交债逐渐成为大股东重视的融资工具7 二、估值变化及板块特征9 市场估值特征9 板块估值特征10 板块基本面变化11 三、转债策略表现12 转债策略表现12 四、市场及交易信息15 行业转债表现及特征15 本周大宗交易15 五、风险因素17 一、转债市场变化 本周发行/上市/待上市转债 截至5月12日，主要指数：宽基指数均下跌。上证综指下跌1.53%，上证50下跌1.75%，沪深300下跌2.27%，中证500下跌2.4%，中证1000下跌2.79%，创业板指下跌3.11%。资金层面，北向资金净流入91.54亿元，其中沪股通净流入135.05亿元，深股通净流入-43.51 亿元。本周南向资金净流入58.82亿港元，其中沪市港股通净流入59.99亿港元，深市港股通净流入-1.17亿港元。本周北向资金净流入排名较高的行业为非银金融、电力设备及新能源、银行；净流出较高的行业为计算机、食品饮料、家电。北向资金占行业总市值比重下降较多的行业有食品饮料、有色金属、消费者服务，占比上升较多的有电力设备及新能源、汽车、电力及公用事业。 转债供给收缩，市场情绪热度减缓。本周无发行转债，新上市4只转债。转债市场回撤，其中中证转债下跌0.52%，上证转债下跌0.26%，深证转债下跌0.34%。转债成交额保持稳定。本周转债市场日均成交额为579.26亿元，较上周日均减少12.53亿元，周内成交额合计2889.25亿元。同时新上市转债的平均隐含波动率从上月同期的54.7%上升至52.3%，表明投资者态度保持谨慎，市场情绪热度减缓。同时，注册制实施后审核速度加快，尤其5月受理量相较一季度显著增加，也高于往年水平，市场信心逐步抬升。后续发行节奏上，我们关注到证监会核准节奏继续加快，后续新券供给速度有望持续增加。具体隐含波动率及上市定价计算如表1所示。 **在计算隐含波动率时，也要充分结合市场的特征，很多股票历史波动率较高或由于前期市场快速下跌造成；当市场进入稳态时，可充分结合该股票在市场稳定时的波动特征以及与该股票特征相似的股票定价情况。 表1：本周新发行转债列表 发行公告日转债代码转债名称 正股代码 正股名称 发行规模 （亿元） 概念板块公司概况 数据来源：Choice，中国银河证券研究院 从新券发行节奏来看，本周无转债正式发行。 表2：本周新上市转债列表 转债代 上市日 码 转债名称 发行规模（亿元） 概念板块 上市日隐含波动率 实际波动率 理论定价 （上市前一日） 上市首日价格 板块溢价率（转股平价） 上市前一日转股平价 2023-05-11123192 科思转债 7.25 传统制造 62.94% 62.47% 145.21 157.30 21.17% 126.14 2023-05- 123193 海能转债 6.00 芯片 50.32% 46.61% 112.98 116.32 32.17% 81.66 09 2023-05- 09 2023-05- 08 113669 123195 景23转债 11.54 芯片 43.59% 41.78% 110.54 120.25 31.60% 85.92 5.46 新材料 52.76% 38.25% 130.57 129.70 27.28% 96.33 蓝晓转 02 数据来源：Choice，中国银河证券研究院 从转债上市节奏来看，本周共有4只转债上市，分别为传统制造板块的科思转债（7.25亿元）、芯片板块的海能转债（6亿元）、芯片板块的景23转债（11.54亿元）、新材料板块的蓝晓转02（5.46亿元）。 景20转债\景23转债。景旺电子是国内汽车电子PCB龙头，专注于印制电路板及相关产品的研发、生产和销售，并坚持多元化产品的发展战略。景旺电子近期公布业绩快报，公司2022年实现营业收入105.14亿元，较上年同期增长10.30%；归母净利润10.58亿元， 较上年同期增长13.11%。公司本次计划发行可转换公司债券募集资金总额不超过11.54亿 元。全部拟用于景旺电子科技（珠海）有限公司一期工程——年产60万平方米高密度互连 印刷电路板项目，项目总投资额为25.87亿元。此次募集资金主要用于印制电路板扩产项 目，实控人全额参与可转债配售，配售比例高达70%。景旺电子存续景20转债,景23转债 估值不低于景20转债，债项和主体评级AA。发行规模为11.54亿元，初始转股价格为 25.71元，参考5月12日正股收盘价格22.44元，转债平价87.28元，参考同期限同评级中债企业债到期收益率（5月12日）为4.15%，到期赎回价108元，计算纯债价值为88.98元，理论定价为111.43元。博弈条款中，下修条款（“15/30，80%”）、赎回条款 （“15/30，130%”）和回售条款（“30/30，70%”）均正常。综合来看，债券发行规模偏高，流动性和评级尚可，债底保护性尚可。板块溢价率21.6%适中，主要是由于去年电子行业指数（申万一级）下滑26.4%，位列倒数第四。其中，半导体设备、半导体材料、其他电子涨幅领先，涨幅为34%/8%/3%；消费电子、消费电子零部件及组装、集成电路封测跌幅前三，跌幅为44%/40%/38%。去年电子行业周期下行，消费终端需求持续疲软，元器件及IC芯片持续去库存。今年以来，23Q1需求企稳、库存出清，渠道MLCC价格企稳回 升，行业周期见底。预计23Q2开始，被动元件行业开启上行周期，原产稼动率不断提升、价格进入上行趋势。电子行业周期复苏是今年市场投资主线，国产替代+终端创新是长期成长动能。 表3：尚未确定上市日转债列表 板块溢价率 发行金额 实际波 财务费用/ 转债代码 转债名称 概念板块 正股成交量 理论上市定价 （转股平 转股平价 （亿元） 动率 净利润 价） 123197 光力转债 4.00 芯片 44.57% 21152.55 -5.65% 116.08 25.13% 92.03 118034 晶能转债 100.00 绿电 39.63% 32165.79 -21.51% 118.88 36.28% 82.02 123196 正元转02 3.51 新基建 50.68% 38948.70 63.73% 113.56 33.25% 85.39 113670 金23转债 7.70 传统制造 53.39% 13478.42 0.97% 118.57 34.28% 82.92 127085韵达转债24.50交通运输37.09%13783.7653.58%121.2725.16%97.61 数据来源：Choice，中国银河证券研究院 科思转债：专注化学防晒剂业务，产业链上游的领先供应商。正股科思股份是全球最主要的化学防晒剂制造商之一，主要从事日用化学品原料的研发、生产和销售，产品包括防晒剂等化妆品活性成分、合成香料。化妆品活性成分、合成香料广泛应用于化妆品、洗涤用品、口腔护理品等消费领域；合成香料产品主要是在配制成各类香精后用于化妆品、洗涤用品、口腔护理品等日化用品中。公司拥有省级企业技术中心及多项技术成果和高新技术产品认定，是国内少数同时通过美国FDA审核和欧盟化妆品原料规范（EFfCI）认证的生产企业。公司隶属精细化工制造业，产品主要处于产业链上游的原料端，主要供给有化妆品原料（如胶原蛋白、透明质酸、香精香料、表面活性剂等）和包装材料（如玻璃包装容器、塑料包装材料）。 科思转债发行规模7.25亿元，债项评级AA-级，根据5月9日中债同等级企业债到期收 益率6.4518%测算，债底约为83.57元，5月9日科思转债平价为123.99元，债底保护性尚可。条款方面，三大条款中规中矩。科思转债本次发行方式为网上优先配售、网上向一般社会投资者发售。发行规模为7.25亿元，初始转股价为53.03元/股，目前公司总股本为1.69亿股，本次发行摊薄比例在7.47%。根据深交所提供网上优先配售数据，最终向发行人原股东优先配售的科思转债为612,185,500元，（612,186手），约占本次发行总量的84.45%；网上中签率为0.0010951456%。 财务方面，产量迅速扩容，营收和归母净利润大幅增长。公司毛利率主要受上游原材料及产品售价双重影响，2022年主要受益于下游市场的持续恢复带来的产品价格上升、首次公开发行募投项目产品逐步放量等，全年营业收入17.65亿元，同比+61.85%；归母净利润3.88亿元，同比+192.13%。近期公司发布业绩快报，2023年一季度营业总收入5.9亿元，同比 +42.33%；归母净利润1.6亿元，同比+176.13%。业绩增长主要系2021年四季度以来基于原材料和海运费价格大幅上涨采取的产品价格，调整措施逐步落地，以及公司整体产能利用率的提升和新产品产能的逐步释放等因素。 截至2023年5月12日，债底约为83.57元，保护性尚可。科思转债