归母净利润首破百亿，业绩弹性超预期

泸州老窖（000568） 公司研究/公司点评 归母净利润首破百亿，业绩弹性超预期 2023-05-12 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）213.82 近12个月最高/最低（元）260.60/155.94 总股本（百万股）1,472 流通股本（百万股）1,465 流通股比例（%）99.49 总市值（亿元）3,147 流通市值（亿元）3,131 公司价格与沪深300走势比较 5/228/2211/222/235/23 39% 21% 3% -15% -33% 泸州老窖沪深300 分析师：刘略天 执业证书号：S0010522100001邮箱：liult@hazq.com 主要观点： 事件描述 近日，泸州老窖发布2022年年报及今年一季报。公告显示，22Q4/2022/23Q1分别实现营业收入75.99/251.24/76.10亿元，同比提升16.3%/21.7%/20.6%；22Q4/2022/23Q1分别实现归母净利润21.48/103.65/37.13亿元，同比提升27.9%/30.3%/29.1%。利润端表现超市场预期。 中高档酒持续放量，大众价格带吨价快速提升 分产品来看，2022年全年中高档酒（含税价150元/瓶及以上。包括1573、特曲、窖龄酒等）增长较其他酒类（税价150元/瓶及以下。包括头曲、黑盖等）相对更慢，分别为20.3%/30.5%，量价拆分来看，均实现了量价齐升，其中中高档酒量+16.9%、价+2.9%，其他酒类量+6.5%、价+22.5%。国窖1573、特曲60/老字号等全国及区域大单品带动大众价格带以上产品持续放量（2022年国窖销售规模近200亿，特曲销售规模破60亿，窖龄规模破20亿），而低线价格带通过产品淘汰升级，整体吨价显著拉升。结构上，虽然中高档酒占酒类收入比例同比下降0.75pct，但由于其他酒类价盘提升，整体产品结构仍持续改善。 其他方面，2022年全年传统渠道/新兴渠道营收分别提升 19.4%/64.2%。经销商数量境内/境外分别净减少80/22家。 毛利率再提升，盈利能力连续八季度优化 盈利能力方面，22Q4/2022/23Q1公司综合毛利率分别为86.15%/86.59%/88.09%,同比提升1.74/0.89/1.66pct。吨价拉升贡献了主要部分。公司费用管控继续优化，2022/23Q1期间费用率分别下降4.13/2.45pct,主要系销售费用及管理费用同步下调。综合来看，公司2022/23Q1归母净利率分别为41.3%/48.8%，同比提升2.72/3.23pct,业绩质量继续走高。 公司2022/23Q1销售回款同比提升14.9%/7.3%,整体质量尚可，对应22年末/3月末预收款同比增加6.66/减少8.41亿元。考虑到历史情况整体表现正常。 投资建议 公司2023年力争实现营业收入同比增长不低于15%。考虑到公司当前产品体系愈发完善，品牌势能不断积蓄，渠道运作持续深化，我们认为公司品牌复兴计划将顺利推进。预计公司2023年-2025年实现营业收入增长21.5%、20.6%、18.7%，归母净利润增长27.2%、24.2%、20.9%，对应EPS预测为8.96、11.13、13.45元，对应PE 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 分别24、19、16倍。维持公司“买入”评级。 风险提示 （1）宏观经济波动风险； （2）行业竞争加剧； （3）食品安全问题。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 25124 30533 36838 43737 收入同比（%） 21.7% 21.5% 20.6% 18.7% 归属母公司净利润 10365 13190 16379 19800 净利润同比（%） 30.3% 27.2% 24.2% 20.9% 毛利率（%） 86.6% 87.3% 88.0% 88.6% ROE（%） 30.3% 27.8% 28.2% 27.9% 每股收益（元） 7.06 8.96 11.13 13.45 P/E 31.77 24.11 19.41 16.06 P/B 9.65 6.71 5.47 4.47 EV/EBITDA 22.61 16.21 13.16 10.26 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测（单位：百万元） 资产负债表 单位：百万元 利润表 单位：百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 33552 47274 54605 67765 营业收入 25124 30533 36838 43737 现金 17758 32939 32976 48055 营业成本 3370 3888 4410 4989 应收账款 6 0 0 0 营业税金及附加 3524 4061 4789 5467 其他应收款 23 231 76 289 销售费用 3449 4275 5157 6123 预付账款 114 233 265 299 管理费用 1162 1313 1584 1749 存货 9841 5927 11958 8274 财务费用 -286 -355 -659 -660 其他流动资产 5810 7944 9331 10849 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产 17834 22482 26824 30860 公允价值变动收益 -12 0 0 0 长期投资 2668 2914 3161 3408 投资净收益 105 299 361 429 固定资产 8856 13257 17352 21142 营业利润 13847 17462 21689 26225 无形资产 3083 3083 3083 3083 营业外收入 28 28 5 0 其他非流动资产 3227 3227 3227 3227 营业外支出 20 20 0 0 资产总计 51385 69756 81429 98625 利润总额 13855 17470 21693 26225 流动负债 10652 15833 16727 21024 所得税 3444 4280 5315 6425 短期借款 0 0 0 0 净利润 10411 13190 16379 19800 应付账款 2312 4168 3182 5133 少数股东损益 45 0 0 0 其他流动负债 8340 11665 13546 15891 归属母公司净利润 10365 13190 16379 19800 非流动负债 6405 6405 6405 6405 EBITDA 14092 17968 22136 26910 长期借款 3180 3180 3180 3180 EPS（元） 7.06 8.96 11.13 13.45 其他非流动负债 3225 3225 3225 3225 负债合计 17057 22238 23132 27428 主要财务比率 少数股东权益 121 121 121 121 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 股本 1472 1472 1472 1472 成长能力 资本公积 4800 4800 4800 4800 营业收入 21.7% 21.5% 20.6% 18.7% 留存收益 27936 41125 51904 64804 营业利润 30.7% 26.1% 24.2% 20.9% 归属母公司股东权 34208 47397 58176 71076 归属于母公司净利 30.3% 27.2% 24.2% 20.9% 负债和股东权益 51385 69756 81429 98625 获利能力毛利率（%） 86.6% 87.3% 88.0% 88.6% 现金流量表 净利率（%） 41.3% 43.2% 44.5% 45.3% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E ROE（%） 30.3% 27.8% 28.2% 27.9% 经营活动现金流 8263 20684 11079 27360 ROIC（%） 24.9% 23.6% 24.2% 24.5% 净利润 10411 13190 16379 19800 偿债能力 折旧摊销 644 1161 1467 1773 资产负债率（%） 33.2% 31.9% 28.4% 27.8% 财务费用 115 0 0 0 净负债比率（%） 49.7% 46.8% 39.7% 38.5% 投资损失 -105 -299 -361 -429 流动比率 3.15 2.99 3.26 3.22 营运资金变动 -2827 6640 -6400 6216 速动比率 2.20 2.59 2.52 2.81 其他经营现金流 13263 6541 22774 13584 营运能力 投资活动现金流 -1874 -5502 -5443 -5380 总资产周转率 0.53 0.50 0.49 0.49 资本支出 -969 -5554 -5557 -5562 应收账款周转率 6639.71 — — — 长期投资 -952 -247 -247 -247 应付账款周转率 1.42 1.20 1.20 1.20 其他投资现金流 47 299 361 429 每股指标（元） 筹资活动现金流 -2078 0 -5600 -6900 每股收益 7.06 8.96 11.13 13.45 短期借款 0 0 0 0 每股经营现金流（摊 5.61 14.05 7.53 18.59 长期借款 3180 0 0 0 每股净资产 23.24 32.20 39.52 48.29 普通股增加 7 0 0 0 估值比率 资本公积增加 1045 0 0 0 P/E 31.77 24.11 19.41 16.06 其他筹资现金流 -6310 0 -5600 -6900 P/B 9.65 6.71 5.47 4.47 现金净增加额 4326 15182 36 15079 EV/EBITDA 22.61 16.21 13.16 10.26 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或