业绩端有所承压，23年有望轻装上阵

公司研究 证券研究报告 医药2023年05月10日 锦欣生殖（01951.HK）2022年报点评 业绩端有所承压，23年有望轻装上阵 推荐维持） 目标价：6.54港元 当前价：5.12港元 华创证券研究所 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520110002 证券分析师：黄致君 电话：010-66500910 邮箱：huangzhijun@hcyjs.com执业编号：S0360522090003 公司基本数据 总股本(万股)272091 已上市流通股(万股)272091 总市值(亿港元)139 流通市值(亿元)139 资产负债率(%)42.65% 每股净资产(元)3.43 12个月内最高/最低价8.28/3.55 市场表现对比图(近12个月) 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% -100% 锦欣生殖 恒生指数 相关研究报告 《锦欣生殖（01951.HK）2022年中报点评：疫情影响下，各区域仍保持稳健增长》 2022-09-08 《锦欣生殖（01951.HK）2021年报点评：核心区域较快增长，业绩符合预期》 2022-04-07 《锦欣生殖（01951.HK）2021年中报点评：业绩亮眼，超预期》 2021-09-06 事项： 公司公布2022年度业绩公告。2022年，公司实现主营业务收入23.64亿元 （YOY+28.6%），净利润1.18亿元（YOY-66.7%），经调整净利润2.74亿元 （YOY-39.8%）。业绩符合预期。 评论： 主营业务取得新突破，收入端稳健增长。2022年公司实现收入23.64亿元 （YOY+28.6%），保持较快增长，该增加主要由21年11月收购锦欣妇女儿童 医院及22年收购九洲医院及和万家医院所致。2022年全年IVF治疗周期数为26125个（YOY-4.5%）。通过进一步提高临床及实验质量控制、升级医生及胚胎学家培训系统以及加大研发投资，各区域总体成功率均得到提升，其中深圳分院成功率为54.5%（同比+1.9pcts）。 疫情及业务中断致业绩短期承压，后期有望恢复。分地区看，1）2022年，公司成都地区实现营业收入13.85亿元（YOY+57.2%），主要由收购锦欣妇女儿童医院及向锦江生殖中心收取的管理服务费增加所致。2）公司香港业务实现 营业收入0.60亿元（YOY+256.8%），其中JinxinWomen集团贡献显著；美国业务实现收入4.62亿元（YOY+0.7%），较为稳健，主要归功于HRC及USC生育中心进行的IVF治疗总周期增加。3）深圳业务位于受疫情影响最大的区域，营业收入为3.48亿元（YOY-18.4%）；鉴于21年11月起ARS业务的暂 时中断，武汉地区营业收入0.17亿元（YOY-69.1%）。 较好盈利能力有望推动疫后修复。2022年公司毛利率为37.0%（-5.21pcts），主要受到武汉锦欣医院ARS业务中断产生的一次性亏损、疫情导致现有业务盈利能力轻微下降等的影响，后续有望快速恢复。2022年公司销售费用率为 6.4%，主要源于推广营销的开支增加，日后将对此进行优化从而降低营销费用。2022年公司研发费用率为0.7%,主要由于研发人员数量以及本集团研发机构使用的材料和设备成本增加所致。 看好公司长远发展，维持“推荐”评级。鉴于辅助生殖行业为具有长坡厚雪属性的黄金赛道，发展前景广阔。公司有望凭借其较强的运营整合能力、优秀的品牌和平台，实现国内市占率（取卵周期数）的稳步提升，其平均客单价亦 有望在VIP业务带动下持续提升。由于2022年公司发布新的股权激励带来一次性开支、收并购带来的折旧摊销等持续有影响，我们调整23-25年归母净利润预测值至3.92、4.67和5.31亿元（23、24年归母净利润预测前值分别为6.16和8.35亿元），同比增速分别为223.4%、19.3%和13.5%。参考港股可比公司我们给予锦欣生殖2023年40倍目标PE，对应目标市值为178亿港元，对应 目标价6.54港元。维持“推荐”评级。 风险提示：辅助生殖行业渗透率提升不及预期、商誉及无形资产减值。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 2,379 2,963 3,633 4,387 同比增速(%) 28.4% 24.5% 22.6% 20.8% 归母净利润(百万) 121 392 467 531 同比增速(%) -64.4% 223.4% 19.3% 13.5% 每股盈利(元) 0.05 0.14 0.17 0.19 市盈率(倍) 93.7 31.3 26.3 23.1 市净率(倍) 1.3 1.4 1.3 1.2 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年5月8日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 1,330 691 892 805 营业总收入 2,379 2,963 3,633 4,387 应收款项合计 420 633 600 879 主营业务收入 2,364 2,945 3,611 4,362 存货 63 68 90 106 其他营业收入 15 18 21 26 其他流动资产 91 104 96 101 营业总支出 2,121 2,469 3,038 3,701 流动资产合计 1,904 1,496 1,678 1,891 营业成本 1,490 1,767 2,167 2,617 固定资产净额 2,530 3,235 3,872 4,463 营业开支 630 702 871 1,083 权益性投资 25 66 30 40 营业利润 259 494 595 687 其他长期投资 135 171 225 177 净利息支出 44 -10 -4 4 商誉及无形资产 8,101 7,737 7,511 7,285 权益性投资损益 -4 -5 -6 -5 土地使用权 171 556 963 1,317 其他非经营性损益 9 22 15 15 其他非流动资产 2,366 2,366 2,369 2,368 非经常项目前利润 220 521 607 693 非流动资产合计 13,328 14,131 14,970 15,650 非经常项目损益 -66 -14 -2 -6 资产总计 15,232 15,627 16,648 17,541 除税前利润 154 507 605 687 应付账款及票据 237 271 331 406 所得税 36 120 143 162 短期借贷及长期借贷当期 1,655 1,655 1,655 1,655 少数股东损益 -3 -4 -5 -6 到期部分其他流动负债 872 1,105 1,468 1,650 持续经营净利润 121 391 467 531 流动负债合计 2,764 3,031 3,454 3,711 非持续经营净利润 0 0 0 0 长期借贷 2,171 2,271 2,321 2,361 净利润 121 392 467 531 其他非流动负债 1,562 1,202 1,287 1,358 优先股利及其他调整项 0 0 0 0 非流动负债合计 3,733 3,473 3,608 3,719 归属普通股东净利润 121 392 467 531 负债总计 6,497 6,504 7,062 7,430 EPS（摊薄） 0.05 0.14 0.17 0.19 归属母公司所有者权益 8,640 9,032 9,499 10,030 少数股东权益 95 91 87 81 主要财务比率 股东权益总计 8,735 9,123 9,586 10,111 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 负债及股东权益总计 15,232 15,627 16,648 17,541 成长能力营业收入增长率 28.4% 24.5% 22.6% 20.8% 现金流量表 单位:百万 归属普通股东净利润增 -64.4% 223.4% 19.3% 13.5% 人民币 长率 会计年度 2,022 2023E 2024E 2025E 获利能力 经营活动现金流 542 2,228 2,740 2,400 毛利率 37.0% 40.0% 40.0% 40.0% 净利润 121 392 467 531 净利率 5.1% 13.3% 12.9% 12.2% 折旧和摊销 261 1,877 1,893 1,947 ROE 1.4% 4.4% 5.0% 5.4% 营运资本变动 124 -9 396 -66 ROA 0.9% 2.5% 2.9% 3.1% 其他非现金调整 36 -31 -16 -12 偿债能力 投资活动现金流 -1,378 -3,077 -3,019 -2,962 资产负债率 42.7% 41.6% 42.4% 42.4% 资本支出 -959 -3000 -3000 -3000 流动比率 0.7 0.5 0.5 0.5 长期投资减少 210 -77 -19 38 速动比率 0.7 0.5 0.5 0.5 少数股东权益增加 -109 0 0 0 每股指标（元） 其他长期资产的减少/(增加)融资活动现金流 -520 460 0210 0480 0475 每股收益每股经营现金流 0.050.20 0.140.82 0.171.01 0.190.88 借款增加 2169 100 50 40 每股净资产 3.43 3.32 3.49 3.69 股利分配 0 -35 -53 -75 估值比率 普通股增加 0 0 0 0 P/E 93.7 31.3 26.3 23.1 其他融资活动产生的现金 -1709 145 483 510 P/B 1.3 1.4 1.3 1.2 流量净额 资料来源：公司公告，华创证券预测 医药组团队介绍 组长、首席研究员：郑辰 复旦大学金融学硕士。曾任职于中海基金、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名联席首席研究员：刘浩 南京大学化学学士、中科院有机化学博士，曾任职于海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财 富最佳分析师第四名团队成员。高级研究员：李婵娟 上海交通大学会计学硕士。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年新财富最佳分析师第四名团队成 员。 高级分析师：黄致君 北京大学硕士，2020年加入华创证券研究所。研究员：�宏雨 西安交通大学管理学学士，复旦大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。 研究员：万梦蝶 华中科技大学工学学士，中南财经政法大学金融硕士，医药金融复合背景。2021年加入华创证券研究所。研究员：张艺君 清华大学生物科学学士，清华大学免疫学博士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：朱珂琛 中南财经政法大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。助理研究员：胡怡维 美国哥伦比亚大学硕士。2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 资深销售经理 010-63214682 houbin@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiy