新希望2022年及2023年一季报点评：资产减值拖累业绩，养殖轻装再上阵

核心观点 资产减值拖累业绩，养殖轻装再上阵 新希望2022年及2023年一季报点评 公司发布2022年年报及2023年一季报。2022年实现营业收入1415.1亿元，同比 +12.1%；实现归母净利润-14.6亿元，同比+84.8%。2023年一季度实现营业收入 339.1亿元，同比+14.9%；实现归母净利润-16.9亿元，同比+41.5%。 减值计提拖累业绩，生猪养殖轻装再上阵。2022年，公司共销售生猪1461.39万头 （其中肥猪1249.21万头），同比+46.46%。公司2022年生猪业务整体经营持续改善，2022Q1成本18.8元/公斤、Q4成本基本达到16.7元/公斤，我们预估全年的完全成本在18元/公斤左右，但由于减值计提以及闲置场线的影响，我们预估2022年 猪产业依然亏损25亿。2022年资产减值损失的27.8亿中，生产性生物资产减值达 到7.5亿，主要系公司降低前期扩张高价购入的母猪账面价值，从而有望降低未来育肥猪的仔猪成本。2023年一季度，公司共销售生猪471.5万头，同比增长27.5%，一季度公司成本受冬季疫病影响上升至17元/公斤以上，公司一季度继续计提资产减 值4.65亿元。总体来看，压制生猪养殖业绩的历史包袱正在逐渐化解，公司正常经 营场线的成果持续向好，公司目标2023年底成本降至16元/公斤以下。 饲料进入周期底部，结构优化保质增量。2022年公司饲料内外销合计销量2842万 吨，同比+1%；外销料2104万吨，同比-1%，其中猪料、禽料、水产分别为589、1526、178万吨，同比分别+1%、-4%、+10%。2022年，饲料产业因猪禽养殖产能的去化调整而面临较大压力，但公司继续在综合服务、重客开发、配方研发、组织优化等方面做好工作。客户结构方面，2022年公司猪料重客销量同比增长43%、禽料重客销量同比增长69%、水产料重客销量同比增长47%、反刍料重客同比增长10%，客户结构的调整有望稳定公司饲料基本盘，为饲料业务穿越养殖周期打好基础。成本控制方面，2022年在原料价格上涨的不利背景下，公司饲料毛利率仅下降0.03pct，成本控制能力得到证明。2023年公司饲料销量增速目标15%，在原料价格下降背景下，我们预计公司饲料经营有望向好。 食品业务重点发力，产品矩阵不断丰富。2022年食品销售额108亿元，利润2亿元 左右，公司食品业务积极应对挑战，推动组织及运转机制优化，在产品、区域、渠道等方面都有较好的拓展，实现了量利同增，公司期望未来3年保持年30%增长。 公司研究|年报点评新希望000876.SZ 买入（维持） 股价（2023年05月09日）12.71元目标价格14.43元 行业农业 52周最高价/最低价18.01/12.26元总股本/流通A股（万股）453,832/450,221A股市值（百万元）57,682国家/地区中国 报告发布日期2023年05月10日 1周1月3月12月 绝对表现-2.31-9.86-3.64-9.86 相对表现-2.28-7.55-1.15-13.74沪深300-0.03-2.31-2.493.88 张斌梅021-63325888*6090 zhangbinmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020002香港证监会牌照：BND809 樊嘉敏fanjiamin@orientsec.com.cn 肖嘉颖xiaojiaying@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 受养殖行情影响，我们预计周期拐点后移，调整猪价及饲料业务销售收入，预计23-24年归母净利润6.7、67.0亿（原预测80.6、51.4亿），引入25年业绩42.4亿，按24年分部估值，预计总市值655亿，目标价14.43元，维持“买入”评级。 风险提示：疫病风险、生猪价格波动风险、现金流风险、成本下降不及预期风险、食 品安全风险 养殖成绩改善，饲料预期向好：新希望 2022三季报点评 饲料周期承压，养殖稳步改善：新希望 2022中报点评 公司主要财务信息 稳饲料基石，促猪业发展：新希望首次覆盖报告 2022-10-31 2022-08-31 2022-07-10 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)126,262141,508150,384180,497200,874 同比增长(%)15.0%12.1%6.3%20.0%11.3% 营业利润(百万元)(6,955)(587)2,2299,3066,419 同比增长(%)-203.3%91.6%479.7%317.6%-31.0% 归属母公司净利润(百万元)(9,591)(1,461)6656,6974,235 同比增长(%)-294.0%84.8%145.5%906.9%-36.8% 每股收益（元）(2.11)(0.32)0.151.480.93 毛利率(%)1.6%6.6%7.2%10.5%8.2%净利率(%)-7.6%-1.0%0.4%3.7%2.1% 净资产收益率(%)-26.1%-4.7%2.2%19.6%10.7% 市盈率 (6.0) (39.2) 86.2 8.6 13.5 市净率 1.7 2.0 1.9 1.5 1.4 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 盈利预测与投资建议 受养殖行情影响，我们预计周期拐点后移，下调23年猪价、上调24年猪价，同时下调饲料销售业务收入，预计23-24年归母净利润6.7、67.0亿（原预测80.6、51.4亿），引入25年业绩42.4亿。我们预计2023年公司受低猪价、闲置场线和减值影响仍无法实现猪产业分部盈利，因此按 24年分部估值，预计总市值655亿，目标价14.43元，维持“买入”评级。 表1：公司分部估值结果 业务分部 2024E（亿元） 2024PE(x) 市值（亿元） 饲料 12.2 11.0 134.4 猪产业 36.5 9.0 328.6 禽产业 4.1 13.0 52.9 食品 3.4 25.0 85.2 民生银行 10.8 5.0 53.9 合计 67.0 9.8 655 数据来源：东方证券研究所测算表2：盈利预测变动分析表 收入分类预测表 调整前 调整后 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 饲料销售销售收入（百万元） 86,491 94,360 79,237 89,352 98,530 变动幅度 -8.4% -5.3% 毛利率 5.7% 6.6% 5.7% 6.4% 6.7% 变动幅度猪产业 0.0% -0.2% 销售收入（百万元） 34,424 36,594 27,476 38,838 42,827 变动幅度 -20.2% 6.1% 毛利率 30.3% 22.9% 14.6% 25.3% 16.8% 变动幅度禽产业 -15.7% 2.4% 销售收入（百万元） 20,013 20,820 19,066 19,835 20,634 变动幅度 -4.7% -4.7% 毛利率 3.6% 4.1% 4.1% 4.6% 5.1% 变动幅度 0.5% 0.5% 食品销售收入（百万元） 16,851 17,935 13,510 17,281 19,118 变动幅度 -19.8% -3.6% 毛利率 18.4% 10.4% 6.9% 11.2% 4.8% 变动幅度 -11.5% 0.8% 商贸销售收入（百万元） 17,552 22,342 10,263 14,193 18,567 变动幅度 -41.5% -36.5% 毛利率 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 2.0% 变动幅度 0.0% 0.0% 其他业务 销售收入（百万元） 1,191 1,429 832 998 1,198 变动幅度 -30.2% -30.2% 毛利率 30.0% 30.0% 35.0% 35.0% 35.0% 变动幅度 5.0% 5.0% 合计 176,521 193,480 150,384 180,497 200,874 变动幅度 -14.8% -6.7% 综合毛利率 11.2% 9.4% 7.2% 10.5% 8.2% 变动幅度 -4.0% 1.1% 数据来源：公司财报，东方证券研究所 表3：主要财务数据变动分析表 主要财务信息 2023E 调整前 2024E 2025E 2023E 调整后 2024E 2025E 营业收入(百万元) 176,521 193,480 150,384 180,497 200,874 变动幅度 -14.8% -6.7% 营业利润(百万元) 10,022 7,638 2,229 9,306 6,419 变动幅度 -77.8% 21.8% 归属母公司净利润(百万元) 8,061 5,137 665 6,697 4,235 变动幅度 -91.7% 30.4% 每股收益（元） 1.78 1.13 0.15 1.48 0.93 变动幅度 -91.8% 30.6% 毛利率(%) 11.2% 9.4% 7.2% 10.5% 8.2% 变动幅度 -4.0% 1.1% 净利率(%) 4.6% 2.7% 0.4% 3.7% 2.1% 变动幅度 -4.2% 1.0% 数据来源：公司财报，东方证券研究所 表4：饲料可比公司估值表 公司 代码 股价 2023/5/9 EPS(元) PE 2022A 2023E2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 海大集团 002311.SZ 51.55 1.78 2.47 3.29 3.77 29.03 20.85 15.69 13.66 天马科技 603668.SH 16.65 0.30 1.53 2.05 2.38 55.73 10.90 8.11 7.01 大北农 002385.SZ 6.97 0.01 0.24 0.38 0.37 519.07 29.62 18.56 18.86 禾丰股份 603609.SH 10.06 0.56 1.23 1.53 1.51 18.01 8.21 6.57 6.65 通威股份 600438.SH 38.32 5.71 4.71 4.43 4.97 6.71 8.13 8.66 7.72 调整后平均 34.0 13.0 11.0 10.0 数据来源：Wind，东方证券研究所，2022A-2025E每股收益使用最新股本全面摊薄计算 表5：猪产业可比公司估值表 公司 代码 股价2023/5/9 EPS(元) PE(x) 2022A 2023E2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 温氏股份 300498.SZ 19.11 0.81 1.26 2.11 1.95 23.68 15.22 9.04 9.78 牧原股份 002714.SZ 46.91 2.43 3.61 5.40 5.00 19.34 12.99 8.69 9.38 东瑞股份 001201.SZ 24.83 0.20 0.36 2.79 2.22 123.13 69.11 8.88 11.16 巨星农牧 603477.SH 29.18 0.31 1.09 3.15 3.12 93.41 26.82 9.26 9.34 天康生物 002100.SZ 8.91 0.22 0.77 1.36 1.05 40.02 11.58 6.54 8.46 调整后平均 52.0 18.0 9.0 10.0 数据来源：Wind，东方证券研究所，2022A-2025E每股收益使用最新股本全面摊薄计算 表6：禽产业可比公司估值表 公司 代码 股价 2023/5/9 EPS(元) PE(x) 2022