新力量New Force总第4284期

新力量NewForce 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 总第4284期2023年5月9日星期二 研究观点 【大市分析】 港股先回复稳定中资股仍是焦点 【公司研究】 国药控股(01099，买入）：需求复苏控费改善显著，分销龙头增长稳步提升 评级变化 公司 代码 评级 目标价(港元） 2023年EPS(港元) 2024年EPS(港元) 新 旧 新 旧 变动 新 旧 变动 新 旧 变动 国药控股 1099 买入 买入 38.40 28.00 37% 3.305 4.984 -34% 3.694 6.094 -39% 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼 咨询热线：400-882-1055 服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 首席策略师叶尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 【大市分析】 港股先回复稳定中资股仍是焦点 5月8日，港股连升第三日，中资股继续领涨，恒指再涨了有接近250点，终于 站回到20200点的反弹阻力以上来收盘。正如我们指出，由于恒指可以回企至 20200点以上，三周来形成的下探寻底行情因此而出现了改观，估计港股有先回 复稳定状态的机会，而19500点可以看作为目前的初部支撑。事实上，港股在过去的两个月，呈现出区间反复、来回拉扯的运行走势，主要是受到市场总体观望的氛围影响。一方面，在美国中小银行危机仍未有效控制下来的情况下，市场猜测美联储维持了逾一年时间的加息周期将进入尾声，现时甚至有偷步炒减息的情况。然而，通胀已好好的压住了没？也是美联储决定利率走势时的必须考虑点，而美国最新的通胀CPI数据将于周三晚上公布，宜多加注视。另一方面，内地复常后的复苏进展过程，也是市场的最重要观察点之一，而相对美国来说，我们比较优势的是，人行从2021年底开始就已经进入适度宽松的货币政策。然而，由于内地是才刚复常，市场在各方面的信心正在逐步恢复当中。因此，我们目前面对的并不是通胀、更多的是受到通缩的困扰影响，而内地的最新消费物价CPI和生产物价PPI，也将会在周四早上公布，亦可以留意情况的变化。 港股走了一波三连涨，并且以接近全日最高位20321点来收盘，市场气氛是有所进一步提振了，主要是受到A股的牵动，但大市成交量持续偏少，到目前为止，已连续14日低于年内的日均数(最新报1215亿元)。指数股表现分化，其中，上交所公布将于周四举办「发现央企投资价值促进央企估值回归」交流会，消息促使低估值高股息的中资股进一步走高，中石化(00386)涨了5.9％，中海油(00883)涨了5.83％，中行(03988)涨了4.58％，工行(01388)涨了4.47％，都站到恒指成份股最大涨幅榜的前四名。 恒指收盘报20297点，上升248点或1.23％。国指收盘报6898点，上升100点或 1.47％。恒生科指收盘报3914点，上升19点或0.48％。另外，港股主板成交量 有1080亿多元，而沽空金额有142.9亿元，沽空比例13.24％。至于升跌股数比例是826：751，日内涨幅超过10％的股票有36只，而日内跌幅超过10％的股票有41只。港股通净流出一天后再次出现净流入，在周一录得有逾18亿元的净流入额度。 高小迪 852-25321960 【公司研究】 国药控股(1099，买入）：需求复苏控费改善显著，分销龙头 长稳步提升 xiaodi.gao@firstshanghai.com.hk费率管控显现成效，Q1持续稳健增长 但玉翠 2022年实现收入5,521亿元（+5.97%），归母净利润85.26亿元人民币（+9.89%）。 852-25321956 毛利率较去年同期提升0.14pp 至8.59%；在公司成本有效管控下，销售费用率 tracy.dan@firstshanghai.com.hk 行业医药 股价27.45港元 目标价38.40港元 3.03%（+0.07pp），管理费用率1.48%（-0.01pp），财务费用率0.58%（-0.07pp）； 全年受到疫情对医院诊疗服务和结算周期的影响，存货周转天数40天（+3天），贸易应收款周转天数113天（+2天），贸易应付款周转天数95天（+4天）。23Q1营收为人民币1,455亿元（+14%），净利润28.1亿元（+15.7%），归母净利润15.9亿元（+11.4%）。归母净利润增速偏低的原因主要是增速较高的国大药房股权占比较低。公司控费成效在Q1进一步显现，销售费用率2.84%（-0.14pp），管理费用 (+39.9%) 率1.19%（-0.08pp），财务费用率0.38%（-0.16pp）。 市值851.94亿港元 已发行股本31.21亿股 52周高/低28.45港元/14.60港元 每股净现值24.42港元股价表现 药品分销零售网络完善布局，疫后复苏需求推动收入快速增长 药品分销板块22年收入4,066亿元（+4.97%），得益于公司继续推动药品流通服务向全国一体化和规模化转型，持续提升网络覆盖率和渗透率。此外，公司加速推进供应链模式创新和服务转型，与多家头部药企深入合作，持续推动服务收入增长。医药零售板块22年实现收入329.79亿元（+13.49%）。公司持续加密网点 布局，提升覆盖率。22年底相比21年新增门店494家，其中专业药房减少21家，国大药房增加515家。23Q1国大药房和专业药房分别新增135家和3家。“双通道”门店增长120%至883家，已覆盖全国90%开放业务资质的城市和地区。疫情后复苏释放需求，也将进一步推动医药分销和零售板块收入快速增长。 一站式供应链服务巩固基础优势，高端医疗器械研发提供新增长点 器械板块22年收入1,209亿元（+11.77%），连续三年增速超10%，占比提升至21.18%（+1.04pp）。期内公司新增SPD项目72个，进一步巩固一站式供应链服务行业的优势。器械制造方面，国药新光已完成4K除雾内窥镜、4K荧光内窥镜、数字化外科诊疗交互平台的研发设计，展现了高端医疗器械领域的发展潜力，有望在国产替代趋势下实现可观放量。 目标价32.20港元，维持买入评级 国资委要求提高央企上市公司质量，提升国企运营效率，考核“一利五率”。公司作为二级央企ROE达到13%，未来公司会更加注重经营质量，我们认为公司利润率已经到底。目前公司在配送的市占率约为24-25%,由于公司的网络和资金优势，预计未来仍会稳步提升市场份额。公司医药商业和零售业务稳健发展，开发营销推广服务等高赋值业务，器械商业和工业快速发展，预计都将带来公司未来稳健增长的表现。我们以2023年11倍PE为公司估值，给予公司38.4港元的目标价，有38.4%的上涨空间，维持买入评级。 重要风险 我们认为以下是一些比较重要的风险:1)疫情复发风险、2)货币政策收紧导致费用率上升、3)集采降价风险。 图表1:盈利摘要 截至12月31日止财年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万人民币) 521,051 552,148 606,359 659,425 714,380 变动 14.2% 6.0% 9.8% 8.8% 8.3% 净利润 7,759 8,526 9,552 10,658 11,825 变动 7.9% 9.9% 12.0% 11.6% 11.0% 每股盈利(人民币元） 2.49 2.73 3.06 3.42 3.79 市盈率@27.45港元 9.68 8.81 7.87 7.05 6.35 每股派息(人民币元） 0.75 0.82 0.92 1.03 1.14 股息现价比 2.7% 3.0% 3.3% 3.7% 4.1% 资料来源：第一上海,公司资料 公司估值与评级表 股票 代码 现价 目标价 评级 21PE 22PE 23PE 21息率 22息率 20-22EPS 每股净资产 市值 （港元） （港元） （倍） （倍） （倍） （%） （%） CAGR（%） （港元） （亿港元） 零售消费李宁 2331 54.9 77.13 买入 30.9 31.9 27.3 0.93 0.93 49.9 9.60 1447 安踏 2020 96.1 121.45 买入 30.2 28.0 22.0 1.82 1.43 26.9 13.75 2608 特步 1368 9.21 11.95 买入 22.8 22.7 18.8 2.63 2.21 32.0 3.82 243 波司登 3998 3.74 5.39 买入 17.7 14.0 12.0 4.01 5.08 22.5 1.31 407 申洲国际 2313 76.3 102.97 买入 30.7 22.6 22.0 2.14 2.50 不适用 24.49 1147 海昌海洋公园 2255 1.55 4.75 买入 不适用 不适用 不适用 0.00 0.00 不适用 1.18 62 H&H国际控股 1112 12.9 14.8 买入 14.7 8.7 7.3 4.65 6.54 不适用 11.16 83 蒙牛乳业 2319 33.6 44.6 买入 22.6 22.6 19.4 1.26 1.32 22.0 10.56 1328 现代牧业 1117 0.95 1.4 买入 6.1 5.7 4.3 0.00 0.00 11.8 1.65 75 中国飞鹤 6186 5.3 8.74 买入 6.0 8.0 6.0 2.93 5.45 不适用 3.05 471 旺旺 151 5 6.3 买入 13.2 12.5 11.6 0.64 3.33 11.4 1.29 602 日清食品 1475 6.94 6.6 买入 24.1 21.1 18.9 2.45 2.31 8.1 3.79 72 达利食品 3799 3.17 4.6 买入 10.6 10.2 9.2 4.55 4.90 0.0 1.72 434 统一 220 7.44 9.04 买入 19.2 23.1 18.6 5.37 4.33 不适用 3.82 321 康师傅 322 13.58 16.9 买入 17.5 24.5 17.5 9.15 8.01 不适用 4.50 765 农夫山泉 6933 42.75 57.27 买入 60.2 55.0 45.8 1.30 1.30 20.8 2.10 2152 奈雪的茶 2150 7.17 10.7 买入 不适用 不适用 43.1 0.00 0.00 不适用 3.56 123 华润啤酒 291 56.6 84.1 买入 36.2 38.1 30.4 1.12 1.06 43.6 9.33 1836 青岛啤酒 168 75.5 103.7 买入 29.2 24.8 20.3 1.62 2.65 29.7 21.00 495 颐海国际 1579 20.8 30.16 买入 24.0 24.7 19.9 1.17 0.94 不适用 4.62 218 恒安国际 1044 34.8 40.9 持有 11.2 18.9 11.4 5.42 4.47 不适用 18.98 404 敏华控股 1999 6.36 13.12 买入 11.5 10.1 8.7 4.09 4.72 15.1 3.25 250 维达国际 3331 19.84 27.75 买入 14.5 33.6 17.9 2.52 2.02 不适用 10.43 239 百果园 2411 5.55 7.8 买入 32.6 23.2 16.8 0.00 0.00 156.7 2.98 88 海底捞 6862 18.18 27.5 买入 不适用 65.5 27.3 0.00 0.00 104.1 1.56 1013 海伦司 9869 10.9 16.65 买入 不适用 不适用 2