银行业周报：从可转债视角看银行股投资

2023年5月8日 公司研究 从可转债视角看银行股投资 银行业周报（202351202357） 银行业 买入（维持） 作者分析师：王一峰 执业证书编号：S093051905000201057378031 wangyfebscncom 分析师：董文欣 执业证书编号：S093052109000101057378035 dongwxebscncom 联系人：蔡霆夆 01050578038 caitingfeng1ebscncom 行业与沪深300指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 一季度央行发布会透露的信息银行业周报（20234172023421） 上市银行1Q23业绩前瞻与经营展望银行业周报（20234102023416） 如何看待3月信贷投放和存款“降息”？ 银行业周报（202343202349） 国内资本工具也会先于股权吸收损失吗？ 银行业周报（20233202023326） 从银行视角看3月降准银行业周报 （20233132023319） 从政府工作报告看下阶段金融政策选择银行业周报（2023227202335） 首批个人养老金理财发行，第三支柱产品体系持续完善银行业周报（2023262023212） 2022年4季度贷款投向与银行业监管指标解读银行业周报（2023130202325） 兔年开年银行股投资的新看点银行业周 要点 截至5月6日，当前全市场共存续银行转债18只，从发行主体看，除中信、兴业浦发三家股份行外，其余均为城农商行。本文对银行转债发行、转股及存续情况进行梳理，并从发行人行为与投资者行为视角，探讨可转债与银行股投资的潜在关系。 一、银行转债发行主体以城农商行为主，当前18只银行转债处于存续状态 自2003年民生银行发行首只银行转债以来（截至5月6日），上市银行共发行可转债27只。其中，9只银行转债已退市，18只银行转债仍处于存续期。从发行主体角度，考虑到RWA扩张需求、资本市场估值水平、和银行资本充足率状况，除中信、兴业、浦发三家为股份行外，其余均为城农商行。 图1：2003年以来银行转债发行主体及发行规模 资料来源：Wind，光大证券研究所，注：红色柱状图表示转债已退市；数据截止202356，单位：亿 历史上有9只银行转债实现退出。9只已摘牌的银行转债平均存续期42个月，除光大转债以外，转股比例均超99。其中，3只为自然转股（2003年发行的民生转债2004年发行的招行转债、2017年发行的光大转债），其余银行转债均随着发行人 发布强制赎回公告而大规模转股。以平银转债为例，平银转债于2019年2月18日 上市，并于2019年7月25日进入转股期。2019年8月20日，因正股价触发有条件赎回条款，平安银行发布公告决定行使有条件赎回权，随即触发大规模转股。平银转债从上市到转股仅历时7个月。 图2：平银转债正股价及转股情况 报（20231162023129） 资料来源：Wind，光大证券研究所 表1：已退市的9只银行转债基本情况 （月） （亿）（年） 例（） 100016SH民生转债 民生银行 2003031820030827 2008022660 405 9999 110036SH招行转债 招商银行 2004112920050510 2009111760 655 9998 113001SH中行转债 中国银行 2010061820101202 2015031358 4006 9994 113002SH工行转债 工商银行 2010091020110301 2015022654 2506 9994 110023SH民生转债 民生银行 2013032920130916 2015070127 2006 9919 128024SZ宁行转债 宁波银行 2018011220180611 2019083020 1006 10000 113018SH常熟转债 常熟银行 2018020620180726 2019052316 306 9948 127010SZ平银转债 平安银行 2019021820190725 201909277 2606 10000 113011SH光大转债 光大银行 2017040520170918 2023031772 3006 7577 转债代码转债名称正股名称上市日期转股起始日摘牌日期存续期 发行总额期限 转股比 资料来源：Wind，光大证券研究所；数据截止202356 存续银行转债转股比例较低，仅苏农转债、成银转债超过20。截至5月6日， 18只存续银行转债平均存续期33个月。从转股比例来看，10只银行转债转基本未实现转股；其余银行转债中，除苏农转债（485）、成银转债（215）转股比例超过20外，南银转债（169）、江银转债（121）、苏银转债（10）、无锡转债（26）、张行转债（01）等转股比例整体较低。 表2：18只处于存续状态的银行转债基本情况 （月） 额（亿）（亿） （） 128034SZ江银转债 江阴银行 2018021420180801 2024012664 2018 121 110043SH无锡转债 无锡银行 2018031420180806 2024013063 3029 26 113516SH苏农转债 苏农银行 2018082020190211 2024080257 2513 485 128048SZ张行转债 张家港行 2018112920190516 2024111254 2525 01 113052SH兴业转债 兴业银行 2022011420220630 2027122716 500500 00 113050SH南银转债 南京银行 2021070120211221 2027061522 200166 169 113062SH常银转债 常熟银行 2022101720230321 202809157 6060 00 128129SZ青农转债 青农商行 2020091820210301 2026082532 5050 00 113065SH齐鲁转债 齐鲁银行 2022121920230605 202811295 8080 00 113037SH紫银转债 紫金银行 2020081720210129 2026072333 4545 00 127032SZ苏行转债 苏州银行 2021051220211018 2027041224 5050 00 113056SH重银转债 重庆银行 2022041420220930 2028032313 130130 00 113042SH上银转债 上海银行 2021021020210729 2027012527 200200 00 110059SH浦发转债 浦发银行 2019111520200506 2025102842 500500 00 113021SH中信转债 中信银行 2019031920190911 2025030450 400400 00 110053SH苏银转债 江苏银行 2019040320190920 2025031450 200180 100 113055SH成银转债 成都银行 2022040620220909 2028030313 8063 215 110079SH杭银转债 杭州银行 2021042320211008 2027032925 150150 00 转债代码转债名称正股名称上市日期转股起始日到期日存续日期 发行总 最新余额 转股比例 资料来源：Wind，光大证券研究所，时间截至2023年5月6日 二、发行人通常具有持续释放业绩动力，来提升正股吸引力，推动可转债转股发行转债的上市银行，多数仅靠内生资本补充难以维持资产端的快速扩张。从银行转债发行情况看，多数银行RWA增速高于资本增速，仅靠内生资本补充难以维持核心一级资本充足率的稳定。同时，发行时上市银行通常仍具有一定的资本安全边际，仅5家银行CET1安全边际低于13pct。我们认为，银行主要基于未来扩表持续性的考量，未雨绸缪提前进行转债发行，另外也与银行自身的资本规划有关，比如其他外源性资本补充的可得性、资本市场估值约束条件与监管环境等。 资本市场估值约束在于：转股价通常有两方面约束条件，1）根据国资委相关规定，国有企业不准低于1倍净资产发行股票；2）修正后的转股价格不低于最近一期经审计的每股净资产和股票面值。因此估值低于1倍PB的银行发行可转债需要资本市场给予时间窗口。 表3：2017年之后，多数发行可转债的银行RWA增速快于ROE（1分红率），仅靠内生资本补充难以维持CET1稳定 银行简称 项目 20161231 20171231 20181231 20191231 20201231 20211231 20221231 江阴银行 RWA增速ROE（1分红率） 18065 3571 5880 10256 9656 10470 11290 张家港行 RWA增速 ROE（1分红率） 15471 163 72 185 63 12066 12965 15386 136101 苏农银行 RWA增速 ROE（1分红率） 14785 110 64 232 72 10559 10058 14970 18387 浦发银行 RWA增速ROE（1分红率） 152150 53 137 56 107 9786 15482 6968 5965 无锡银行 RWA增速 ROE（1分红率） 16579 9080 116 74 9882 12281 13090 40102 常熟银行 RWA增速 ROE（1分红率） 36173 181 86 158 84 10380 18172 19587 14098 南京银行 RWA增速ROE（1分红率） 259132 128118 117119 86113 121100 128104 182106 上海银行 RWA增速 ROE（1分红率） 161113 143 94 211 92 10493 12488 11988 5382 兴业银行 RWA增速 ROE（1分红率） 109132 135 117 97 109 82107 10595 77103 105101 中信银行 RWA增速ROE（1分红率） 14394 8982 8385 9384 5575 7779 8780 江苏银行 RWA增速 ROE（1分红率） 219117 163113 118 87 10899 13382 16788 106104 杭州银行 RWA增速 ROE（1分红率） 15195 243 86 198 84 12783 13879 17096 165112 成都银行 RWA增速 ROE（1分红率） 18684 110125 177 117 258121 234115 216125 242138 资料来源：各公司财报，光大证券研究所，单位： 图3：各家上市银行可转债发行前CET1安全边际 资料来源：各公司财报，光大证券研究所；数据为最临近一次财报披露值，单位：pct 可转债发行后，发行人通常具有持续释放业绩的动力，来提升正股的吸引力，推动可转债转股。如江阴银行，转债发行日前五年盈利CAGR为39，转债发行 至今盈利CAGR升至149；张家港行转债发行日前五年盈利CAGR为48，转债发行至今盈利CAGR升至171。特别对于短期内资本压力较大的银行而言，盈利增速往往远高于行业平均水平，以23Q1财报为例，成都（282）、杭州（279）盈利增速均领跑同业。 对于银行自身而言，释放业绩促转股意愿的强弱主要受以下因素影响： 短期内的资本补充压力。通常发行人核心一级资本充足率越接近监管最低要求，发行人促转股意愿就越强。 风险加权资产增速。若内生资本补充能力不足以覆盖快速扩张的风险加权资产，则发行人促转股意愿就强。本质上是快速扩表带来的资本补充压力，但对于安全边际相对较高的银行而言，这种迫切性可能有一定弱化。 正股价距离强赎价的空间。通常正股价越接近强赎价，银行行使有条件赎回权促转股的可能性越大，释放业绩的诉求便越强。 可转