Q1利润率水平超预期，业绩弹性凸显

公司研究 证券研究报告 消费者服务2023年05月05日 百胜中国（09987.HK）2023年一季报点评 Q1利润率水平超预期，业绩弹性凸显 推荐维持） 目标价：563.07港元 当前价：477.2港元 华创证券研究所 证券分析师：�薇娜 电话：010-66500993 邮箱：wangweina@hcyjs.com执业编号：S0360517040002 公司基本数据 总股本(万股)41784.91 已上市流通股(万股)41784.91 总市值(亿港元)1994 流通市值(亿港元)1994 资产负债率(%)38.01 每股净资产(美元)15.97 12个月内最高/最低价514.5/290 （港元） 市场表现对比图(近12个月) 2022-05-05～2023-05-05 16% 22/0522/0722/0922/1123/0123/03 -40% 恒生综指 百胜中国 相关研究报告 《百胜中国-S（09987.HK）2022年报点评：盈利能力持续改善，23年有望加速开店》 2023-02-13 《百胜中国（09987.HK）2022年三季度业绩点评基本盘稳健，同店恢复好于行业，创新与数字化赋能增长》 2022-11-02 《百胜中国-S（09987.HK）2022年二季度业绩点评：疫情影响持续，新零售业务增长亮眼》 2022-08-02 事项： 百胜中国公布2023年Q1业绩，期内公司收入同增9%至29.2亿美元，系统销售额同增17%，经营利润为4.16亿美元，同增118%，主要得益于同店和利润率提升，净利润为2.89亿美元，同增189%。经调整净利润为2.92亿美元，同增186%，经调整净利率达到10%。收入和经营利润创历史Q1新高。 点评： 门店扩张符合预期，Q1百胜中国毛开356家，净新增233家门店，肯德基，必胜客分别新增145和80家门店，全年来看，截至2023年3月底，百胜中国门店总数达到13180家（相比去年同期净增加1063家门店），肯德基门店总数达到9239家，必胜客门店总数达到2983家，其他品牌门店合计为958家。 受益于春节等节假日带动以及线下客流恢复，Q1公司同店销售增长8%，肯德基同店增长8%（交易量增长6%，客单价增长2%），必胜客同店增长7%（交易量增长13%，客单价下滑5%）。由于同店销售上升、模型优化和效率提升、以及临时补助，Q1餐厅层面利润率提升明显，公司餐厅层面利润率为20.3% （yoy+6.5%)，其中肯德基为22.2%(yoy+7.0%)，必胜客为14.2%(yoy+3.5%)。 数字化及外卖比例稳步提升，截至Q1肯德基及必胜客合计拥有超过4.3亿会员（去年同期为3.7亿）。会员销售额约占系统销售额的64%（yoy+2%）。外卖收入约占肯德基和必胜客餐厅收入的36%，与去年同期持平。数字化订单 （包括外卖订单、手机下单及自助点餐机订单）约占肯德基和必胜客餐厅收入的89%（yoy+1%）。分品牌来看，肯德基外卖销售额同比增长18%，非堂食销售额占比达到70%，必胜客外卖销售额同比增长10%，非堂食销售额占比达到46%。 肯德基投资回报期稳定，继续向下沉市场渗透，目前新店投资回报期为2年必胜客投资回报期持续改善，目前为3年（17-19年新店3-4年收回投资）。肯德基当前三线至六线城市门店占比57%，23年Q1，54%新开店位于三线至六线城市。 盈利预测：我们看好核心品牌未来下沉扩张，2023年公司将持续下沉，为六线以下城市打造小镇模式门店，看好远期门店数量达到20000家（公司2018年提出的战略目标）。由于需求复苏，线下客流逐步恢复，我们上调2023-2025 年每股盈利预测为2.01、2.44、2.79美元（前值为1.84、2.38、2.73美元），当前股价对应的PE分别为31倍、25倍、22倍。23年公司计划净开店1100-1300家，对应7-9亿美元资本支出，开店持续加速，看好公司的进一步加密扩张、肯德基保持稳定，必胜客业绩弹性较大，参考美股餐饮行业平均估值，成熟期餐企一般估值为30X，考虑到公司业绩稳定性和后续增长性，给予公司2024 年30倍PE，对应目标价为563.07港元（当前汇率），维持“推荐”评级。 风险因素：食品安全风险，门店扩张不及预期，品牌下沉不及预期，旗下品牌收购整合不及预期。 主要财务指标（单位：美元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 9,569 11,482 13,004 14,330 同比增速(%) -2.9% 20.0% 13.3% 10.2% 归母净利润(百万) 442 839 1,018 1,168 同比增速(%) -55.4% 89.9% 21.3% 14.7% 每股盈利(元) 1.06 2.01 2.44 2.79 市盈率(倍) 59 31 25 22 市净率(倍) 4 4 3 3 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年5月5日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位:百万美元 2022 2023E 2024E 2025E 单位：百万美元 2022 2023E 2024E 2025E 现金及等价物 1,130 1,335 1,385 1,152 营业总收入 9,569 11,482 13,004 14,330 应收款项合计 371 445 504 556 主营业务收入 9,569 11,482 13,004 14,330 存货 417 474 537 592 其他营业收入 0 0 0 0 其他流动资产 0 0 0 0 营业总支出 8,911 10,342 11,613 12,720 流动资产合计 3,940 5,056 5,447 5,595 营业成本 7,829 8,898 10,078 11,106 固定资产净值 2,118 1,618 1,218 1,118 营业开支 1,082 1,444 1,535 1,615 权益性投资 266 214 245 285 营业利润 658 1,140 1,391 1,609 其他长期投资 0 0 0 0 净利息支出 -84 -11 -11 -13 商誉及无形资产 4,366 5,243 6,290 7,545 权益性投资损益 -2 0 0 0 土地使用权 123 123 123 123 其他非经营性损 -55 50 50 51 益 其他非流动资产 1,013 1,165 1,340 1,541 非经常项目前利 685 1,200 1,452 1,673 润 非流动资产合计 7,886 8,362 9,215 10,611 非经常项目损益 0 0 0 0 资产合计 11,826 13,418 14,662 16,206 除税前利润 685 1,200 1,452 1,673 应交税金 68 71 75 79 所得税 207 318 385 452 短期借贷及长期借贷 0 0 0 0 少数股东损益 36 43 49 54 当期到期部分其他流动负债 1,371 1,387 1,420 1,393 持续经营净利润 442 839 1,018 1,168 流动负债合计 2,166 2,674 2,954 3,222 非持续经营净利 0 0 0 0 润 长期借贷 42 34 36 38 净利润 442 839 1,018 1,168 其他非流动负债 2,458 2,668 2,563 2,616 优先股利及其他 0 0 0 0 调整项 非流动负债合计 2,500 2,702 2,599 2,654 归属普通股东净 442 839 1,018 1,168 利润 负债合计 4,666 5,376 5,553 5,875 EPS（摊薄） 1.06 2.01 2.44 2.79 归属母公司股东权益 6,482 7,321 8,339 9,507 少数股东权益 678 721 770 824 主要财务比率 所有者权益合计 7,160 8,042 9,109 10,331 2022 2023E 2024E 2025E 负债和股东权益 11,826 13,418 14,662 16,206 成长能力 现金流量表 营业收入增长率 -2.9% 20.0% 13.3% 10.2% 归属普通股东净 -55.4% 89.9% 21.3% 14.7% 单位:百万美元 2022 2023E 2024E 2025E 利润增长率 经营活动现金流 1,413 4,515 5,135 5,311 获利能力 净利润 442 839 1,018 1,168 毛利率 18.2% 18.2% 22.5% 22.5% 折旧与摊销 602 500 401 102 净利率 4.6% 7.3% 7.8% 8.1% 营运资本变动 -168 3,133 3,667 3,987 ROE 6.5% 6.5% 12.2% 13.0% 其他非现金调整 537 43 49 54 ROA 3.5% 3.5% 6.6% 7.3% 投资活动现金流 -522 -931 -395 -475 偿债能力 出售固定资产收到的资产负债率 39.5% 40.1% 37.9% 36.3% 0 0 0 0 资本性支出-679 0 0 0 流动比率 181.9% 189.1% 184.4% 173.7% 投资减少5,365 4,621 5,456 5,147 速动比率 162.7% 171.4% 166.2% 155.3% 其他投资活动产生的 -19 -152 -175 每股指标（美元） -201 现金流量净额融资活动现金流 -844 -3,378 -4,691 -5,068 每股收益 1.06 2.01 2.44 2.79 债务增加 0 0 2 2 每股经营现金流 3.38 10.80 12.29 12.71 股本增加 0 0 1 2 每股净资产 15.51 17.52 19.96 22.75 支付的股利合计 -202 -202 -202 -202 估值比率 其他筹资活动产生的 P/E 59 31 25 22 现金流量净额 -176 -2,702 -4,026 -4,404 P/B 4 4 3 3 现金 资料来源：公司公告，华创证券预测 商社组团队介绍 组长、首席分析师：�薇娜 美国密歇根大学安娜堡分校理学硕士。曾任职于光大永明资产管理、国寿安保基金。2016年加入华创证券研究所。2017年金牛奖餐饮旅游第四名。 高级分析师：胡琼方 清华大学工学硕士。2017年加入华创证券研究所。2017年金牛奖餐饮旅游第四名团队成员。高级分析师：姚婧 南京财经大学经济学硕士。2020年加入华创证券研究所。 研究员：尚静雅 意大利博科尼大学管理学硕士。2021年加入华创证券研究所。研究员：吴晓婵 上海财经大学会计学硕士。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨澜 上海财经大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 资深销售经理 010-63214682 houbin@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 高级销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyj