燃料油月报：高低硫分化格局延续

期货研究报告|燃料油月报2023-05-03 高低硫分化格局延续 研究院能源化工组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 近期燃料油基本面没有太多超预期的变化，当前FU、LU单边价格主要波动来源于宏观面和原油端。考虑到原油市场处于强基本面和弱宏观面交织的格局，价格或表现�较高的波动。因此建议保持谨慎，等待原油端企稳可以考虑逢低多FU或LU的机会。 核心观点 ■市场分析 近期燃料油基本面没有太大的变化，整体依然延续着“高硫强、低硫弱”的格局，不过市场结构已经对高低硫的强弱进行了定价，预计高低硫燃油裂解价差将各自呈现区间震荡态势。 当前FU、LU单边价格主要波动来源于宏观面和原油端。考虑到原油市场处于强基本面和弱宏观面交织的格局，价格或表现�较高的波动。因此建议保持谨慎，等待原油端企稳可以考虑逢低多FU或LU的机会。 策略 短期观望为主，待原油企稳后逢低多FU或LU主力合约 ■风险 原油价格大幅下跌；全球炼厂开工超预期；FU仓单量大幅增加；LU仓单大幅增加；航运业需求不及预期；汽柴油市场大幅转弱；电厂端燃料油需求不及预期；俄罗斯燃油供应降幅不及预期；伊朗燃料油�口超预期 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 原油：宏观面担忧仍存，油价持续受到压制3 高硫燃料油：基本面维持坚挺，但市场上方空间有限4 炼厂检修&欧佩克减产影响下，燃料油供应增量受限4 发电端需求逐步释放，但炼厂端采购或边际转弱5 低硫燃料油：汽柴油支撑转弱，中期产能压力仍存7 汽柴油支撑转弱，但低硫油短期过剩压力有限7 新产能将逐步释放，中期供应压力仍较为显著9 图表 图1:全球原油库存丨单位：百万桶3 图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶3 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶3 图4:BRENT原油月差丨单位：美元/桶3 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶4 图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶4 图7:俄罗斯高硫燃料油发货量丨单位：千吨/月4 图8:俄罗斯对亚洲燃油发货量丨单位：千吨/月4 图9:伊朗高硫燃料油发货量丨单位:千吨/月5 图10:全球高硫油浮仓库存丨单位：千吨5 图11:中国高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月5 图12:印度燃油进口量丨单位：千吨/月5 图13:沙特燃料油进口量丨单位：千吨/月6 图14:巴基斯坦燃油进口量丨单位：千吨/月6 图15:新加坡柴油裂解价差丨单位：美元/桶6 图16:新加坡高硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶6 图17:新加坡低硫燃料油现货升贴水丨单位：美元/吨7 图18:亚太低硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶7 图19:亚太汽油裂解价差丨单位：美元/桶7 图20:亚太柴油裂解价差丨单位：美元/桶7 图21:中国集装箱�口运价指数丨单位：无8 图22:BDI运价指数丨单位：无8 图23:全球低硫燃料油浮仓库存丨单位：千吨8 图24:新加坡燃料油库存丨单位：千桶8 图25:加氢新产能投放计划丨单位：万桶/天9 图26:科威特燃料油发货量丨单位：千吨/月9 原油：宏观面担忧仍存，油价持续受到压制 4月份原油价格整体呈现�先涨后跌的走势。前期的反弹一方面是海外银行业危机有所缓和，市场风险偏好再度回升。另一方面，欧佩克超预期的减产为基本面提供了额外的支撑。从欧佩克减产的具体影响来看，在本次减产宣布前，下半年的石油平衡表就已经预计是供不应求状态。欧佩克减产后供给或削减100万桶/日，将导致供需缺口放大、库存加速去化。这也反映了限产联盟的保价意愿，相当于为原油多头提供了一定程度的看跌期权保护。然而，在欧佩克减产利好逐步被消化之后，市场对宏观以及联储加息担忧再度升温、衰退预期增加，从而拖累以原油为代表的商品价格。Brent和WTI重新跌至75和70美元/桶左右的水平。 总体来看，当前原油市场处于强基本面和弱宏观面交织的格局，价格或表现�较高的波动。对下游能化商品而言，单边价格将持续受到宏观与原油端的扰动，建议保持谨慎，等待趋势企稳。 图1:全球原油库存丨单位：百万桶图2:国际原油基准价格丨单位：美元/桶 2023202220212020ICEBrentNymexWTI 4000 3900 3800 3700 3600 3500 3400 3300 3200 3100 3000 2900 010203040506070809101112 135 115 95 75 55 35 15 2021/122022/032022/062022/092022/122023/03 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3:WTI原油月差丨单位：美元/桶图4:Brent原油月差丨单位：美元/桶 WTI1-2行价差WTI1-3行价差Brent1-2行价差Brent1-3行价差 8 7 6 5 4 3 2 1 0 -1 -2 2022/052022/082022/112023/022023/05 12 10 8 6 4 2 0 -2 -4 2022/052022/072022/092022/112023/012023/03 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5:原油与美股走势丨单位：美元/桶图6:原油与美元指数走势丨单位：美元/桶 标普（左轴）NymexWTI（右轴）美元指数（左轴）NymexWTI（右轴） 4900 4400 3900 3400 2900 2400 1900 135 115 95 75 55 35 15 120 110 100 90 80 70 60 130 120 110 100 90 80 70 60 2022/052022/082022/112023/022023/05 2022/052022/082022/112023/022023/05 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 高硫燃料油：基本面维持坚挺，但市场上方空间有限 炼厂检修&欧佩克减产影响下，燃料油供应增量受限 从近期的观察来看，欧盟禁运对俄罗斯石油供应的实际影响可能达不到最初预期。但 4-6月份俄罗斯炼厂进入检修季，短期来看其燃料油供应难以显著反弹。参考船期数 据，俄罗斯4月高硫燃料油发货量仅有189万吨，环比3月减少90万吨，同比去年下 滑70万吨。与此同时，伊朗燃料油�口�现回升迹象，4月份发货量预计达到80万 吨，但同比去年仍然减少57万吨，或反映当地炼厂升级后燃料油收率的下降。 此外，欧佩克5月开始实施的减产将进一步收紧全球含硫原油供应，对于高硫燃料油供应存在间接的收缩效应。整体来看，高硫燃料油供应预计在二季度受限，后续变量则在于检修后俄罗斯�口的变动情况。 图7:俄罗斯高硫燃料油发货量丨单位：千吨/月图8:俄罗斯对亚洲燃油发货量丨单位：千吨/月 俄罗斯高硫燃料油发货量同比变化俄罗斯对亚洲高硫油发货量同比变化 2022/072022/092022/112023/012023/03 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 2500 2000 1500 1000 500 0 2022/072022/092022/112023/012023/03 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图9:伊朗高硫燃料油发货量丨单位:千吨/月图10:全球高硫油浮仓库存丨单位：千吨 伊朗高硫燃料油发货量同比变化2023202220212020 2022/072022/092022/112023/012023/03 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 010203040506070809101112 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 发电端需求逐步释放，但炼厂端采购或边际转弱 一季度炼厂对燃料油采购需求较为旺盛，尤其我国进口了大量燃料油作为炼化原料 （而非船舶燃料）。除了亚洲地区外，美国作为燃料油重要进口国，其采购量在春季检修过后也呈现增长态势，共同形成市场对燃料油资源的竞争。但需要注意的是，随着燃料油裂解价差到达相对高位区间、汽柴油利润（尤其是柴油）显著回落，燃料油加工利润开始收缩，炼厂端采购需求或边际转弱。不过对于折价的俄罗斯燃料油而言，其经济性依然较为可观。 相比之下，发电端需求的季节性提升趋势则更为明朗，有望在夏季对冲炼厂端消费的减量。随着中东等国气温上升，当地电力消费逐渐增加，并提振燃料油的采购需求。其中，沙特作为代表性国家，燃料油进口量已经展现�逐月上升的态势，且开始大量采购来自俄罗斯的折价燃料油。此外，欧佩克减产兑现后，沙特可能增加燃料油发电的比例（替代原油）。但与此同时，巴基斯坦采购需求不及预期，当地政府表示要优先消化本地库存，近期进口船期较少。不过考虑到中东的需求占据大头，巴基斯坦消费的下降难以逆转整体的季节性趋势。 结合供需两端的情况来看，高硫燃料油基本面有望在二季度保持坚挺，市场结构或继续受到支撑。但由于深加工利润的下滑，高硫燃料油裂解价差的上行空间将受限。 图11:中国高硫燃料油进口量丨单位：千吨/月图12:印度燃油进口量丨单位：千吨/月 中国高硫油到港量同比变化美国高硫燃料油进口量同比变化 2022/072022/092022/112023/012023/03 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 2500 2022/072022/092022/112023/012023/03 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图13:沙特燃料油进口量丨单位：千吨/月图14:巴基斯坦燃油进口量丨单位：千吨/月 沙特高硫燃料油进口量同比变化巴基斯坦燃料油进口量同比变化 2022/072022/092022/112023/012023/03 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 400 2022/072022/092022/112023/012023/03 300 200 100 0 -100 -200 -300 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Kpler华泰期货研究院 图15:新加坡柴油裂解价差丨单位：美元/桶图16:新加坡高硫燃料油裂解价差丨单位：美元/桶 2023202220212020201920232022202120202019 80 70 60 50 40 30 20 10 0 2023/012023/032023/052023/072023/09 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 -35 010203040506070809 数据来源：Platts华泰期货研究院数据来源：Platts华泰期货研究院 低硫燃料油：汽柴油支撑转弱，中期产能压力仍存 汽柴油支撑转弱，但低硫油短期过剩压力有限 今年以来低硫燃料油市场表现相对（高硫油）持续偏弱，一个重要原因是航运终端需求偏弱，在集运等核心板块景气度从前期高位大幅跌落后，航运终端需求整体受到抑制。而对比高硫油而言，低硫燃料油缺乏来自其他终端（炼厂、发电）的消费支撑。尤其是在天然气价格大跌后，对低硫油价差已经转为负值，替代性不复存在。目前来看，航运端景气度没有明显改善的迹象，虽然油运板块受到地缘冲突的