Q1业绩超预期，多元化产品战略转型逐步得到印证

公司点评 三七互娱(002555.SZ) 证券研究报告 传媒｜游戏ⅡQ1业绩超预期，多元化产品战略转型逐步得到印证 2023年05月03日 预测指标 2021A2022A2023E2024E2025E 主营收入(百万元) 16,216.50 16,406.03 18,474.66 20,517.24 22,436.42 归母净利润(百万元) 2,875.58 2,954.38 3,339.16 3,625.58 3,856.16 每股收益（元） 1.30 1.33 1.51 1.63 1.74 评级买入 交易数据 每股净资产（元） 4.86 5.49 6.47 7.53 8.66 当前价格（元） 30.69 P/E 23.67 23.04 20.38 18.77 17.65 52周价格区间（元） 14.13-31.66 P/B 6.32 5.59 4.74 4.07 3.54 评级变动维持 总市值（百万） 68066.26 资料来源：iFinD，财信证券 流通市值（百万） 50194.28 总股本（万股） 221786.50 投资要点： 流通股（万股） 163552.60 事件：公司发布2022年及2023一季报。2022年分别实现营收和归母 涨跌幅比较 110% 60% 10% 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 % 1M 3M 12M 三七互娱 8.75 44.83 45.52 游戏Ⅱ 27.97 85.88 106.36 -40% 三七互娱游戏Ⅱ 净利润164.06亿元和29.54亿元，同比增速分别为1.17%和2.74%；扣非归母净利润28.83亿元，同比增速9.76%。2023Q1分别实现营收和归母净利润37.68亿元和7.75亿元，同比增速分别为-7.94%和1.92%；扣非归母净利润6.7亿元，同比增速-12.01%。 费用管控良好，长周期品类贡献稳健业绩基本盘。2022年公司毛利率和净利率分别为81.42%和17.74%，同比分别变化-3.37pct和0.16pct； 2023Q1公司毛利率和净利率分别为78.24%和20.33%，同比分别变化 -8.06pct和1.92pct。公司费用率把控良好，2022年销售/研发/管理/财务费用率分别减少3.04pct/2.20pct/1.84pct/0.11pct，2023Q1分别减少5.47pct/1.43pct/0.72pct/0.88pct，并带动公司一季度经营活动现金净流量同比增长116.34%至13.11亿元。自2021年公司逐步向多元化、精品化自研战略转型以来，销售费用率呈逐步下降态势、季度间的业绩波 何晨分析师 执业证书编号:S0530513080001 hechen@hnchasing.com 曹俊杰分析师 执业证书编号:S0530522050001 caojunjie@hnchasing.com 相关报告 1三七互娱（002555.SZ）2022Q3业绩点评：短期业绩下滑，关注后续产品上线节奏2022-10-31 2三七互娱（002555.SZ）2022H1业绩点评：步入业绩收获期，“自研+出海”持续驱动增长2022-08-31 3公司点评*三七互娱（002555.SZ）2021&2022Q1业绩点评：业绩持续超预期，核心产品流水稳健2022-04-28 动性逐渐降低，2022年公司长周期品类收入占比达40%，MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营等不同品类的发行运营能力得到印证。 出海发行能力名列行业前茅，核心产品表现坚挺。2022年公司出海收入同比增长25.47%至59.94亿元，占营收比重由2020年的14.88%提 升至2022年的36.54%。凭借《Puzzles&Survival》、《云上城之歌》、《叫我大掌柜》等多款游戏在海外的卓越表现，公司位列SensorTower2022年中国手游发行商海外收入榜第四名。一季度公司的核心产品表现依旧稳健，《Puzzles&Survival》基本位列中国出海手游收入榜前3名，预估月流水3亿元上下，《小小蚁国》位列第20名；新发海外产品中， 《DevilM》于1月11日正式上线韩国市场并表现强劲，2月收入环比增长107%、跻身增长榜第4名，《PrimitiveEra:10000BC》位列2月海外收入增长榜第17名。 产品储备丰富，为后续业绩增长提供动力。公司后续产品线饱满，储备超30款，包括11款MMO（4款自研）、11款SLG（2款自研）、6 款卡牌（1款自研）、4款模拟经营、1款休闲产品类。其中，《扶摇一梦》（自研）、《最后的原始人》(代理)、《凡人修仙传：人界篇》(代理) 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 等将陆续在5月上线，《霸业》（自研SLG）有望在二三季度上线，自研卡牌《龙与爱丽丝》已获批版号，为业绩增长提供充足动力。 投资建议：公司产品战略转型成果逐步得到印证，多元化矩阵及充足的产品储备有望持续贡献稳健业绩。预计公司2023年/2024年/2025年 营收184.75亿元/205.17亿元/224.36亿元，归母净利润33.39亿元/36.26亿元/38.56亿元，EPS分别为1.51元/1.63元/1.74元，对应PE分别为20.38/18.77/17.65。维持“买入”评级。 风险提示：政策监管风险；产品上线延迟；流水不及预期。 报表预测(单位：百万元) 财务和估值数据摘要 利润表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主要指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 16,216.5 16,406.0 18,474.6 20,517.2 22,436.4 营业收入 16,216.50 16,406.03 18,474.66 20,517.24 22,436.42 减:营业成本 2,466.08 3,048.54 3,319.69 3,868.44 4,431.90 增长率(%) 12.62 1.17 12.61 11.06 9.35 营业税金及附加 38.05 31.86 36.95 41.03 44.87 归属母公司股东净利润 2,875.58 2,954.38 3,339.16 3,625.58 3,856.16 营业费用 9,125.34 8,732.60 9,791.57 10,771.5 11,666.9 增长率(%) 4.15 2.74 13.02 8.58 6.36 管理费用 462.77 526.01 609.66 697.59 785.27 每股收益(EPS) 1.30 1.33 1.51 1.63 1.74 研发费用 1,250.24 904.70 1,108.48 1,231.03 1,346.19 每股股利(DPS) 0.52 0.35 0.53 0.57 0.61 财务费用 -55.18 -74.04 11.75 -21.63 -36.65 每股经营现金流 1.64 1.59 2.08 1.98 2.08 减值损失 -39.22 -98.80 -57.89 -64.29 -70.31 销售毛利率 0.85 0.81 0.82 0.81 0.80 加:投资收益 122.97 75.65 117.96 117.96 117.96 销售净利率 0.18 0.18 0.18 0.18 0.18 公允价值变动损益 77.77 -39.82 0.00 0.00 0.00 净资产收益率(ROE) 0.27 0.24 0.23 0.22 0.20 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投入资本回报率(ROIC) 0.59 0.54 0.54 0.71 0.85 营业利润 3,260.68 3,308.89 3,812.55 4,138.83 4,401.48 市盈率(P/E) 23.67 23.04 20.38 18.77 17.65 加:其他非经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 市净率(P/B) 6.32 5.59 4.74 4.07 3.54 利润总额 3,248.45 3,301.51 3,803.69 4,129.96 4,392.62 股息率(分红/股价) 0.02 0.01 0.02 0.02 0.02 减:所得税 398.48 391.78 389.16 422.55 449.42 主要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润 2,849.97 2,909.73 3,414.53 3,707.42 3,943.20 收益率 减:少数股东损益 -25.60 -44.64 75.37 81.83 87.04 毛利率 84.79% 81.42% 82.03% 81.15% 80.25% 归属母公司股东净利润 2,875.58 2,954.38 3,339.16 3,625.58 3,856.16 三费/销售收入 59.47% 56.89% 56.36% 56.01% 55.66% 资产负债表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E EBIT/销售收入 19.69% 19.67% 20.65% 20.02% 19.41% 货币资金 4,618.53 5,129.48 7,683.55 10,860.8 14,190.9 EBITDA/销售收入 20.75% 20.83% 22.66% 21.86% 20.90% 交易性金融资产 2,098.53 2,792.98 2,792.98 2,792.98 2,792.98 销售净利率 17.57% 17.74% 18.48% 18.07% 17.57% 应收和预付款项 2,319.61 2,288.76 2,665.69 2,960.41 3,237.32 资产获利率 其他应收款（合计） 89.90 87.42 103.36 114.79 125.53 ROE 26.69% 24.25% 23.26% 21.70% 20.07% 存货 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 19.92% 17.28% 16.95% 15.88% 14.75% 其他流动资产 60.26 287.86 324.43 360.30 394.00 ROIC 59.22% 53.72% 54.35% 70.59% 84.72% 长期股权投资 509.06 621.79 611.84 601.88 591.92 资本结构 金融资产投资 888.24 955.69 955.69 955.69 955.69 资产负债率 24.80% 27.98% 26.09% 25.55% 25.05% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资资本/总资产 37.26% 36.94% 26.58% 20.25% 15.33% 固定资产和在建工程 1,029.57 1,124.51 979.99 829.15 671.97 带息债务/总负债 14.11% 25.94% 5.09% 3.17% 1.71% 无形资产和开发支出 2,677.55 2,648.74 2,472.13 2,295.52 2,118.90 流动比率 2.70 2.44 2.84 3.08 3.27 其他非流动资产 145.92 1,157.38 1,107.64 1,057.91 1,057.91 速动比率 2.37 2.18 2.53 2.79 2.99 资产总计 14,437.1 17,094.6 19,697.3 22,829.4 26,137.1 股利支付率 39.81% 26.27% 35.00% 35.00% 35.00% 短期借款 445.64 901.05 0.00 0.00 0.00 收益留存率 60.19% 73.73% 65.00% 65.0