黄金赛道下，集中度提升利好安评龙头一站式抢占市场

A股研究报告|2023年4月28日 黄金赛道下，集中度提升利好安评龙头一站式抢占市场 ——昭衍新药（603127.SH）投资价值分析报告 核心观点 政策大力支持，国内CRO行业增速明显高于全球CRO增速 在政策的推动中，中国医药产业由仿制药向创新药升级转型，CRO行业迎来发展机遇，我国CRO市场规模增速明显高于全球增速。根据弗若斯特沙利文数据显示，全球CRO行业2017年至2021年CAGR为9.71%，同期中国CAGR为21.84%。预计2022年至2030年，全球CRO行业CAGR为9.77%，中国将以20.03%的CAGR增长，预计到2025年将达到1,559亿元，2030年达到3,305亿元。 高景气黄金赛道下，业绩迅速增长 公司营业收入从2017年3.01亿元增长到2022年22.68亿元，营业收入翻了7.5倍（2017年至2022年），期间复合增长率达49.77%。归母净利润从2017年的0.76亿元增长到2022年10.74亿元，上市后归母净利润翻了 14倍，期间复合增长率达69.84%。公司业绩的高速增长，得益于行业发展所带来的机遇和红利。 铸就高壁垒，奠定行业龙头地位，行业集中度不断提升下将充分受益CRO行业具有较高的准入门槛，对科研技术人才的素质要求很高。公司已具备国际化GLP资质、良好的技术研发能力与经验。自上市以来，公司连续多次推出股权激励方案，将公司管理层、核心员工和公司的利益深度绑定，为发展成为行业领先CRO企业奠定了良好基础。 一体化发展，打开成长空间 公司临床服务是由公司不断完善一站式的业务链条而形成的新领域。2021年至2022年保持较好的增长态势，分别增长45.47%和62.45%。随着公司一站式业务链条的完善，该板块与其他板块或将产生协同效应，打开未来成长空间。 公司盈利预测与估值 预计公司2023年至2025年营业收入分别为30.64亿元、39.85亿元、51.07亿元，YOY分别为35.08%、30.09%、28.14%；EPS分别为2.38元/股、2.89元/股、3.62元/股，YOY分别为18.91%、21.24%、25.34%。根据合理估值测算，结合股价催化剂因素，给予公司六个月内目标价为60元/股，给予公司“强烈推荐（首次）”投资评级。 投资风险提示 国际业务拓展不及预期，行业内竞争加剧风险，技术人才流失，技术创新不足风险等。 核心业绩数据预测 数据来源：公司公告，华通证券国际研究部 公司投资评级强烈推荐（首次） 公司深度报告 华通证券国际研究部医药生物行业组SFC:AAK004 Email:research@waton.com 主要数据2023.4.28 收盘价（元）49.49 一年中最低/最高（元）98.56/48.00总市值（亿元）245.6 ROE（TTM）13.60% PE（TTM）23.32 股价相对走势 项目 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 22.68 30.64 39.85 51.07 YOY 49.54% 35.08% 30.09% 28.14% 归母净利润(百万元) 10.74 12.77 15.49 19.41 YOY 92.71% 18.91% 21.24% 25.34% EPS(元) 2.01 2.38 2.89 3.62 ROE 13.13% 13.50% 14.07% 14.99% P/E 24.68 20.75 17.12 13.66 内容目录 1.公司所属行业现状与发展分析5 1.1.CRO起源与概述5 1.2.医药产业加速迎来CRO行业发展机遇6 2.公司主要经营情况分析10 2.1.黄金赛道下，业绩高速增长10 2.2.核心业务临床前研究服务15 2.3.公司核心竞争力18 2.4.公司与可比公司及行业中值比较分析22 2.5.盈利预测26 3.2022-2024年公司整体业绩预测27 4.公司估值分析27 4.1.P/E模型估值27 4.2.PEG模型29 4.3.DCF模型29 5.公司未来六个月内投资建议29 5.1.公司股价催化剂分析29 5.2.公司六个月内的目标价30 6.公司投资评级30 7.风险提示31 图表目录 图表1：CRO行业分类5 图表2：2015年至2021年创新药相关政策6 图表3:2015年至2020年中国创新药临床申请获批数量7 图表4：2011年-2021年我国医药制造企业研发支出8 图表5：CRO缩短医药研发8 图表6：2017-2030E全球CRO市场规模9 图表7：2017-2030E中国CRO市场规模10 图表8：昭衍新药发展11 图表9：2017年至2022年营业收入、归母净利润与增速12 图表10：2020年至2022年昭衍新药新签订单与在手订单13 图表11：昭衍新药主营业务介绍13 图表12：2020年至2022年各板块营业收入14 图表13：2019年至2022年海外订单14 图表14：2019年至2022年境外收入15 图表15：2020年至2022年临床前研究服务板块收入与增长率15 图表16：非临床安全性评价16 图表17：2021年中国非临床安全性评价行业市场竞争格局17 图表18：2021年全球非临床安全性评价行业市场竞争格局18 图表19：昭衍新药GLP认证资质介绍19 图表20：昭衍新药公司人员分布20 图表21：昭衍新药本科及以上人员数量21 图表22：药物评价经验22 图表23:2018年至2022年毛利率与可比公司对比23 图表24：2018年至2022年净利率与可比公司对比23 图表25：2018年至2022年销售费用率与可比公司对比24 图表26：2018年至2022年管理费用率与可比公司对比24 图表27：2018年至2022年财务费用率与可比公司对比25 图表28：2018年至2022年应收账款周转率与可比公司对比25 图表29：盈利预测27 图表30：昭衍新药P/E（TTM）28 图表31：可比公司P/E（TTM）28 图表32：可比公司PE（倍）估值表28 图表33：DCF模型预测29 1.公司所属行业现状与发展分析 1.1.CRO起源与概述 CRO——医药研发合同外包服务机构，众所周知，研发新药并不容易，除了需要充足的资金和技术支持外，还要耗费大量的时间，而且研发投入是否能够带来预期的回报也存在着不确定性。因此，在面临高风险、高投入、长周期、收益不确定的先决条件下，大多数医药企业对新药的研发望而却步，医药专业研发外包机构CRO便应运而生。 CRO的起源可以追溯到20世纪70年代的美国，而在80年代末，CRO在美国、欧洲和日本等国家得到了迅速发展。随着90年代的到来，CRO已经成为制药企业产业链中不可或缺的一环，而此时，跨国CRO和制药企业研发业务在中国的开展，为我国早期CRO的成长注入了强劲的推动力。直至2000年中国医药市场升温、国内医药产业振兴、本土CRO公司陆续建立。自2015年起，我国医药产业改革步伐不断加快，特别是在2017年我国加入ICH后，国内药企开始加速由仿制药向创新药转型，为中国CRO行业带来了重要的发展机遇。 CRO覆盖药物从无到有的各个环节，根据药物研发阶段不同，可将其分为临床前研究CRO和临床研究CRO。临床前研究CRO一般在实验室进行，在药物发现、化学合成、安全性评价研究服务、动物模型构建等过程中提供服务。临床CRO主要针对临床试验阶段的研究提供服务，包括临床试验方案设计、患者招募、试验流程管理、临床数据分析等服务。 图表1：CRO行业分类 临床前CRO&临床CRO 临床前CRO 药物发现 药物筛选化学合成分析服务 临床前开发 药学研究药理毒理药代动力 临床CRO 临床研究 方案设计临床观察数据管理统计分析 上市后研究 监测服务 资料来源：众诚智库，华通证券研究部 1.2.医药产业加速迎来CRO行业发展机遇 医药行业是国家战略支柱产业，一直得到国家产业政策的重点支持。近年来，国家为了推动医药产业从仿制药向创新药升级转型，出台了一系列政策，如：优化创新药的审评审批程序；完善药品上市许可持有人制度；加入国际人用药品注册技术协调会（ICH）成员，使中国药品审评审批标准与国际标准接轨；加快推进新药临床研究和临床试验质量管理规范（GCP）实施工作等。这些措施为我国医药企业提供了更多发展机遇和挑战。 图表2：2015年至2021年创新药相关政策 时间 政策名称 具体内容 2015年8月 《关于改革药品医疗器械审评审批制度的意见》 鼓励研究和创制新药。鼓励以临床价值为导向的药物创新，优化创新药的审评审批程序，对临床急需的创新药加快审评。开展药品上市许可持有人制度试点 2016年3月 《国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要》 鼓励研究和创制新药，将已上市创新药和通过一致性评价的药品优先列入医保目录 2016年5月 《药品上市许可持有人制度试点方案》 上市许可持有人可以自行生产，也可以委托其他生产企业生产 2017年1月 《国务院关于印发“十三五”卫生与健康规划的通知》 鼓励创新药和临床急需品种上市 2017年6月 CFDA正式成为国际人用药品注册技术协调会（ICH）成员 中国药品审评审批标准与国际标准接轨 2018年5月 《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》 加快开发具有重大临床需求的创新药物和生物制品，加快推广绿色化、智能化制药生产技术，强化科学高效监管和政策支持，推动产业国际化发展，加快建设生物医药强国 2019年11月 《国家创新驱动发展战略纲要》 研发创新药物、新型疫苗、先进医疗装备和生物治疗技术。推进中华传统医药现代化 2020年9月 《关于扩大战略性新兴产业投资培育壮大新增长点增长极的指导意见》 加强国家生物制品检验检定创新平台建设，支持遗传细胞与遗传育种技术研发中心、合成生物技术创新中心、生物药技术创新中心建设，促进生物技术健康发展。改革完善中药审评审批机制，促进中药新药研发和产业发展。实施生物技术惠民工程，为自主创新药品、医疗装备等产品创造市场 2021年3月 《国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》 完善创新药物、疫苗、医疗器械等快速审评审批机制，加快临床急需和罕见病治疗药品、医疗器械审评审批，促进临床急需境外已上市新药和医疗器械尽快在境内上市 资料来源：公开资料整理，华通证券研究部 国际创新药研发保持旺盛的势头。在政策的推动下，医药企业对创新药研发积极性不断提高。自2015年至2020年，我国创新药临床审批获批量大幅增长，从504个增长到1,435个，CRO公司充分受益于创新临床申请的大量获批。 图表3:2015年至2020年中国创新药临床申请获批数量 资料来源：前瞻产业研究院，华通证券研究部 国内药物研发投资热度持续上涨。CRO行业的发展是建立在医药企业研发投入之上，在政策的支持下，医药企业纷纷加大对药物的研发支出，医药行业研发投入持续增加。我国医药制造企业研发支出从2011年211.20亿元增长到2021年的942.40亿元，期间复合增长率达16.13%。但我国医药企业普遍存在诸多问题，如创新能力不足、研发能力薄弱等，这也为CRO行业的发展迎来了机遇。医药企业研发投入持续增长为CRO行业带来巨大的增长空间。 图表4：2011年-2021年我国医药制造企业研发支出（亿元） 资料来源：同花顺iFinD，华通证券研究部 CRO从出现起就有三大使命：即帮助医药企业提高研发效率、控制研发成本以及缩短新药研发周期。根据Tuft数据的统计，CRO作为医药研发加速器，在1/2/3/NDA四个阶段中，分别可缩短23/58/43/31周的时间，将总体耗时从497周缩短至342周。 图表5：CRO缩短医药研发 资料来源：Tuft，华通证券研究部 创新药热潮，促进了临床前CRO行业的持续向好。随着新药审批制度的日益严格及新药行业的快速发展，加之药物研发给