年报及一季报点评：多元产品高增，看好需求回暖与中长期价值

公司点评报告 2023年04月29日 多元产品高增，看好需求回暖与中长期价值 ——伊利股份（600887.SH）年报及一季报点评 事件 公司发布2022年报及2023年一季报，2022年实现营收1226.98亿 元，同比+11.40%；实现归母净利润94.31亿元，同比+8.34%。2023Q1 实现营收333.28亿元，同比+7.81%；实现归母净利润36.15亿元，同比 +2.73%。 点评 液态乳龙头地位稳固，多元产品渐成新增长极。分产品看，2022年液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品/其他产品分别实现营收849.26/262.60 /95.67/3.95亿元，分别同比+0.02%/+62.01%/+33.61/+116.48%，2023Q1 分别实现营收217.41/74.43/37.94/1.38亿元，分别同比 -2.58%/+37.94%/+35.72%/+70.85%，液态乳表现总体平稳，其它多元类 评级推荐（维持）报告作者 作者姓名汪玲 资格证书S1710521070001 电子邮箱wangl665@easec.com.cn 股价走势 产品增速亮眼，驱动公司成长，并表澳优亦贡献部分增量；分区域看， 2022年华北/华南/华中/华东/其他分别实现营收 331.95/298.45/227.03/210.26/143.79亿元，分别同比 +5.69%/+10.40%/+15.44%/+10.32%/+27.30%，2023Q1分别实现营收 91.09/79.04/68.59/52.38/40.05亿元，分别同比 +4.70%/+7.13%/+18.53%/-1.92%/+18.38%，华中地区增速稍高。根据尼尔森零研，2022年公司液态乳/婴幼儿配方奶粉/成人奶粉业务零售额市占率分别为33.4%/12.4%/25.3%，液态乳、成人奶粉与冷饮业务市占率均为第一，奶酪业务市占率同比+3.5pct，公司液态乳龙头地位稳固，多元产品逐渐成为新增长极。 进入2023年后费效提升，后续盈利有望改善。成本端，2022年公司毛利率为32.26%，同比+1.64pct，2023Q1毛利率为33.77%，同比 -0.67pct，随高毛利多元产品占比提升，2022年公司毛利率有所上行，2023年原奶价格趋缓下毛利率有提升空间。费用端，2022年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为18.67%/4.35%/0.67%/-0.21%，分别同比 +1.13pct/+0.51pct/+0.12pct/-0.18pct,2023Q1费用率分别为 17.13%/4.21%/0.45%/-0.20%，分别同比-1.09pct/+0.88pct/+0.08pct/ +0.16pct，进入2023年后费效提升。利润端，2022年净利率为7.59%，同比-0.34pct，2023Q1净利率为10.85%，同比-0.50pct，后续随成本与费用率趋缓，盈利水平有望提升。 业绩弹性与估值性价比凸显，看好中长期配置价值。2023年公司计划营收/利润总额目标1355/125亿元，对应同比+10%/+18%左右。考虑到公司多元产品矩阵打造初见成效，后续成长动力仍足。伴随2023年经济复苏与消费力修复，乳制品下游礼赠等高端需求有望回暖，促进产品结构改善。截至4月28日，公司PE（TTM）为19.85x，较2018年来历史估值中枢（27.12x）有较大提升空间，估值性价比凸显。业绩改善预期下，具备中长期配置价值。 投资建议 公司液态奶龙头地位稳固，多元产品持续成长，叠加下游需求改善，业绩有望持续增长。我们预计2023-2025年公司EPS分别为1.74/2.00/2.35元/股，基于2023年4月27日收盘价，对应PE分别为15.96/13.91/11.83X维持“推荐”评级。 基础数据 总股本(百万股)6398.92 流通A股/B股(百万股)6398.92/0.00 资产负债率(%)60.90 每股净资产(元)8.36 市净率(倍)3.53 净资产收益率(加权)6.99 12个月内最高/最低价39.05/25.24 相关研究 《【食品饮料】伊利股份（600887.SH）：乳王地位稳固，核心竞争力优势明显_20221206》2022.12.06 公司研究 ·伊利股份 ·证券研究报告 风险提示 宏观经济不景气风险；市场竞争加剧风险；疫情反复风险。 盈利预测 项目(单位：百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 123171.04 136033.96 149351.74 161378.16 增长率（%） 11.37 10.44 9.79 8.05 归母净利润 9431.06 11143.14 12790.81 15041.88 增长率（%） 8.34 18.15 14.79 17.60 EPS（元/股） 1.48 1.74 2.00 2.35 市盈率（P/E） 20.95 15.96 13.91 11.83 市净率（P/B） 3.95 2.90 2.38 1.97 资料来源：iFinD，东亚前海证券研究所预测，股价基准为2023年4月27日收盘价 利润表（百万元）资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 123171.04 136033.96 149351.74 161378.16 %同比增速 11.37% 10.44% 9.79% 8.05% 营业成本 83118.55 91342.63 101430.20 110178.17 毛利 39579.46 44180.45 47385.11 50642.10 ％营业收入 32.26% 32.60% 31.84% 31.49% 税金及附加 741.78 802.44 839.77 896.74 ％营业收入 0.60% 0.59% 0.56% 0.56% 销售费用 22908.21 25520.42 26630.98 27103.36 ％营业收入 18.67% 18.83% 17.90% 16.85% 管理费用 5342.85 5737.12 5966.32 6051.51 ％营业收入 4.35% 4.23% 4.01% 3.76% 研发费用 821.55 817.68 917.10 1042.79 ％营业收入 0.67% 0.60% 0.62% 0.65% 财务费用 -254.60 -94.87 -133.22 -181.96 ％营业收入 -0.21% -0.07% -0.09% -0.11% 资产减值损失 -792.47 -450.14 -502.31 -543.06 信用减值损失 -137.27 -73.61 -76.88 -99.07 其他收益 964.34 1060.77 1166.85 1283.54 投资收益 243.96 462.49 441.89 402.43 净敞口套期收益 0.00 0.00 0.00 0.00 公允价值变动收益 94.15 116.00 125.46 114.05 资产处置收益 -5.44 -15.73 -13.38 -15.22 营业利润 10859.97 13008.31 14842.21 17430.21 ％营业收入 8.85% 9.60% 9.97% 10.84% 营业外收支 -229.78 -135.52 -148.82 -160.82 利润总额 10630.19 12872.79 14693.39 17269.39 ％营业收入 8.66% 9.50% 9.87% 10.74% 所得税费用 1311.98 1739.79 1924.91 2271.26 净利润 9318.21 11133.00 12768.48 14998.13 ％营业收入 7.59% 8.21% 8.58% 9.33% 归属于母公司的净利润 9431.06 11143.14 12790.81 15041.88 %同比增速 8.34% 18.15% 14.79% 17.60% 少数股东损益 -112.86 -10.14 -22.32 -43.74 EPS（元/股） 1.48 1.74 2.00 2.35 基本指标 2022A 2023E 2024E 2025E EPS 1.48 1.74 2.00 2.35 BVPS 7.86 9.60 11.69 14.14 PE 20.95 15.96 13.91 11.83 PEG 2.51 0.88 0.94 0.67 PB 3.95 2.90 2.38 1.97 EV/EBITDA 14.13 10.19 8.16 6.15 ROE 19% 18% 17% 17% ROIC 10% 11% 11% 11% 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 33853 48559 67097 87776 交易性金融资产 30 30 30 30 应收账款及应收票据 3250 876 4068 2615 存货 14836 15104 15889 17777 预付账款 1834 1818 2018 2193 其他流动资产 7660 7553 7689 7579 流动资产合计 61463 73940 96791 117970 长期股权投资 4563 4563 4563 4563 投资性房地产 612 612 612 612 固定资产合计 33735 30168 26600 23033 无形资产 4648 4466 4253 4007 商誉 4954 4954 4954 4954 递延所得税资产 1573 1573 1573 1573 其他非流动资产 19417 19417 19417 19417 资产总计 130965 139693 158763 176129 短期借款 26799 26799 26799 26799 应付票据及应付账款 16807 12514 17227 15079 预收账款 0 0 0 0 应付职工薪酬 3642 4003 4445 4828 应交税费 819 905 994 1074 其他流动负债 14102 15549 16027 19437 流动负债合计 62170 59770 65492 67218 长期借款 9298 9298 9298 9298 应付债券 3482 3482 3482 3482 递延所得税负债 1004 1004 1004 1004 其他非流动负债 868 868 868 868 负债合计 76822 74422 80145 81870 归属于母公司的所有者权益 50268 61406 74776 90460 少数股东权益 3875 3865 3843 3799 股东权益 54143 65271 78618 94259 负债及股东权益现金流量表（百万元） 130965 139693 158763 176129 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流净额 13420 15658 19033 21289 投资 -13429 0 0 0 资本性支出 -5950 -151 -162 -176 其他 -135 578 567 516 投资活动现金流净额 -19514 427 405 340 债权融资 -228896 0 0 0 股权融资 166 -529 0 0 银行贷款增加（减少） 245566 0 0 0 筹资成本 -7500 -850 -900 -950 其他 -555 0 0 0 筹资活动现金流净额 8781 -1379 -900 -950 现金净流量 2108 14706 18538 20679 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，东亚前海证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为