Q1在手订单充足，期待后续收入提速

2023年04月29日公牛集团(603195.SH) Q1在手订单充足，期待后续收入提速 公司快报 证券研究报告照明电工投资评级买入-A维持评级 6个月目标价181.50元股价(2023-04-28)148.20元 事件：公牛集团公布2022年年报和2023年一季报。公司2022Q4 999563331 单季度营收36.1亿元，YoY+7.0%；实现归母净利润8.3亿元，YoY+44.1%。2023Q1单季度公司营收33.3亿元，YoY+8.3%；归母净利润7.4亿元，YoY+14.7%。公司2022Q4、2023Q1收入增速较此前季度有所放缓，但是公司Q1在手订单充足，后续收入增速有望逐步提升。 公牛2023Q1在手订单充足，后续收入有望加速增长：2023Q1公牛收入YoY+8%，增速较2022年有所放缓，我们认为主要受公司出货节奏影响。从在手订单来，2023Q1公牛合同负债为8.7亿元，YoY+17.8%。公司2021年开始拓展新能源赛道，2022年新能源产品实现收入1.5亿元，YoY+638.6%。公司2022年培育定位无主灯领域的专业品牌“沐光”，2022年无主灯业务销售过亿元。在新产品的拉动下，我们预计公司2023年收入增长动力充足。 公牛2023Q1单季度毛利率同比提升：公牛2023Q1单季度毛利率为37.2%，同比+2.7pct。我们认为主要因为原材料价格同比有所下降，2023Q1LME3个月铜期货收盘价YoY-10.9%，2023Q1中塑指数YoY-14.4%。公司2023Q1毛利率相比2022Q4-3.8pct，主要因为2023Q1原材料价格相比2022Q4有所回升。 公牛2023Q1单季度盈利能力同比提升：公牛2023Q1单季度归母净利率为22.1%，同比+1.2pct。主要得益于毛利率的提升。从费用端来看，公司Q1管理/研发费用率同比+0.1pct/+0.2pct，保持稳定。Q1销售费用率同比+1.1pct，主要因为公司拓展新品类、新渠道，强化品牌推广，投入有所增加。 公牛2023Q1经营活动现金流量净额同比增加：公牛2023Q1经营活动现金流量净额为14.4亿元，同比+10.1亿元。主要因为：1）公司存货减少，2023Q1公牛存货为9.7亿元，相比2022Q4-3.1亿元。2）公司合同负债增长较多。 投资建议：公司作为转换器、墙开的龙头，不断深化渠道布局，丰富各产线SKU，有望在更多细分领域提升市占率，实现长期稳定增长。我们预计公牛2023~2025年EPS各为6.05/6.75/7.84元，给予6个月目标价181.50元，对应2023年PE估值为30x，维持买入-A的投资评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨导致盈利能力下降。 交易数据总市值(百万元) 89,079.70 流通市值(百万元) 88,789.23 总股本(百万股) 601.08 流通股本(百万股) 599.12 12个月价格区间 119.67/173.43元 公牛集团 沪深300 15% 5% -5% -15% 2022-042022-082022-122023-04 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -3.5 2.6 6.1 绝对收益 -2.8 -1.1 8.9 张立聪 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 罗乾生分析师 SAC执业证书编号：S1450522010002 luoqs1@essence.com.cn 韩星雨分析师 SAC执业证书编号：S1450522080002 Q3单季度收入保持快速增2022-10-28 长 相关报告 hanxy@essence.com.cn (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 12,384.9 14,081.4 16,277.7 18,544.9 20,935.8 净利润 2,780.4 3,188.6 3,636.6 4,060.0 4,711.2 每股收益(元) 4.63 5.30 6.05 6.75 7.84 每股净资产(元) 17.89 20.63 23.26 25.96 29.09 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 32.0 27.9 24.5 21.9 18.9 市净率(倍) 8.3 7.2 6.4 5.7 5.1 净利润率 22.4% 22.6% 22.3% 21.9% 22.5% 净资产收益率 25.8% 25.7% 26.0% 26.0% 26.9% 股息收益率 1.6% 2.5% 2.4% 2.7% 3.2% ROIC 98.6% 225.1% 48.3% 55.0% 58.9% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 表1：财务指标分析% 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 营业收入YoY 87 19 5 16 20 16 14 7 8 归母净利YoY 256 29 -1 -20 6 6 9 44 15 扣非归母净利YoY -8 -7 -6 -5 -4 -3 -2 -1 0 销售毛利率 38 37 41 32 34 37 39 41 37 销售费用率 5 4 5 5 5 5 6 7 6 毛利率-销售费用率 33 34 36 27 29 32 33 34 31 销售净利率 24 25 25 17 21 23 23 23 22 ROE 6 8 8 5 6 8 8 7 6 扣非后ROE 6 8 8 5 5 7 7 7 5 ROA 5 6 5 4 4 5 5 5 4 销售商品提供劳务收到的现金/收入 121 113 114 111 124 101 117 104 129 经营活动现金净流量/收入 14 38 18 25 14 19 23 30 43 经营活动现金净流量/经营净收益 53 140 64 137 65 74 96 118 190 经营现金流净额占比 33 793 -43 101 43 -71 1,809 -157 199 投资现金流净额占比 28 -134 140 24 8 -48 -1,740 219 -101 筹资现金流净额占比 39 -559 3 -25 49 220 31 38 2 资料来源：Wind、安信证券研究中心 图1.收入与净利润增长率 100% 营业收入增长率净利润增长率（右轴） 300% 80%250% 60%200% 40%150% 20%100% 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 0%50% -20%0% -40%-50% -60%-100% 资料来源：Wind、安信证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 12,384.9 14,081.4 16,277.7 18,544.9 20,935.8 成长性 减:营业成本 7,808.5 8,730.1 10,056.5 11,548.0 13,083.4 营业收入增长率 23.2% 13.7% 15.6% 13.9% 12.9% 营业税费 82.8 115.8 73.2 92.7 104.7 营业利润增长率 30.3% 4.5% 12.5% 12.5% 16.0% 销售费用 560.2 800.4 945.6 1,038.5 1,172.4 净利润增长率 20.2% 14.7% 14.1% 11.6% 16.0% 管理费用 427.6 500.6 646.1 704.7 722.3 EBITDA增长率 19.7% 11.8% 14.1% 15.3% 14.0% 研发费用 471.0 588.3 672.2 760.3 858.4 EBIT增长率 21.8% 12.0% 15.3% 13.3% 13.5% 财务费用 -87.8 -108.0 -108.0 -86.2 -222.4 NOPLAT增长率 28.2% 5.5% 12.6% 12.5% 13.5% 资产减值损失 -16.3 -11.5 - - - 投资资本增长率 -53.8% 424.5% -1.2% 6.0% 0.0% 加:公允价值变动收益 - - - - - 净资产增长率 17.7% 15.4% 12.7% 11.6% 12.0% 投资和汇兑收益 190.0 272.0 300.0 341.8 385.8 营业利润 3,651.3 3,814.1 4,292.1 4,828.5 5,603.0 利润率 加:营业外净收支 -326.3 -59.6 - - - 毛利率 37.0% 38.0% 38.2% 37.7% 37.5% 利润总额 3,325.0 3,754.5 4,292.1 4,828.5 5,603.0 营业利润率 29.5% 27.1% 26.4% 26.0% 26.8% 减:所得税 544.6 569.0 659.0 772.6 896.5 净利润率 22.4% 22.6% 22.3% 21.9% 22.5% 净利润 2,780.4 3,188.6 3,636.6 4,060.0 4,711.2 EBITDA/营业收入 28.0% 27.5% 27.2% 27.5% 27.8% EBIT/营业收入 26.2% 25.8% 25.7% 25.6% 25.7% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 39 34 21 15 15 货币资金 4,377.2 4,612.0 5,442.1 6,637.3 8,523.5 流动营业资本周转天数 12 -22 -29 -23 -18 交易性金融资产 5,926.6 6,949.0 6,949.0 6,949.0 6,949.0 流动资产周转天数 346 343 318 306 304 应收帐款 415.2 298.7 584.3 503.6 844.2 应收帐款周转天数 11 9 10 11 12 应收票据 0.8 - - - - 存货周转天数 31 34 35 35 35 预付帐款 29.1 49.6 41.1 63.1 55.0 总资产周转天数 406 411 387 367 360 存货 1,377.0 1,285.2 1,843.5 1,781.3 2,325.4 投资资本周转天数 64 112 161 145 132 其他流动资产 1,131.1 365.5 365.5 365.5 365.5 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 25.8% 25.7% 26.0% 26.0% 26.9% 长期股权投资 - - - - - ROA 18.0% 19.1% 19.8% 20.8% 21.1% 投资性房地产 - - - - - ROIC 98.6% 225.1% 48.3% 55.0% 58.9% 固定资产 1,493.7 1,153.3 721.5 868.2 916.6 费用率 在建工程 198.4 237.6 715.7 694.1 722.6 销售费用率 4.5% 5.7% 5.8% 5.6% 5.6% 无形资产 295.8 325.7 304.2 282.8 261.3 管理费用率 3.5% 3.6% 4.0% 3.8% 3.5% 其他非流动资产 229.1 1,373.8 1,365.3 1,356.7 1,353.5 研发费用率 3.8% 4.2% 4.