跨资产展望 - 伊卡洛斯

分布在:14/04/202304:01:11格林尼治时间 德意志银行的研究 跨资产前景——伊卡洛斯 MaximilianUleer，欧洲股票和跨资产策略主管 49(0)69-91041355|maximilian.uleer@db.com 卡罗琳。拉布研究助理 49(0)69-91043958|carolin.raab@db.com 2023年4月 重要的研究披露和分析师认证位于附录1中。 德意志银行的研究 德意志银行正在并寻求与其研究报告中涵盖的公司开展业务。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为 做出投资决策的单一因素。MCI（P）097/10/2022. 7t2se3r0ot6kwopa 资产类别年初至今的表现是去年的镜像 2022年和年初至今（当地货币）的交叉资产表现 40% 33% 30% 20% 10% 14% 10% 17% 7%5%7% 0% 2%4%2%4%3%4%2%3% -10% -20% -30% -18% -10% -20% -16%-14% -7% -18% -12% -14% -16% -11% -11% -14% -6% -40% - 33 % 标普500纳斯达克斯托克 600 欧洲 CSI300BCOM* 能源 铜金美国国债 财政部 欧元我们搞笑搞笑欧元沪元我们沪元中国为什么欧元/美元 股票大宗商品 2022 Govies 使2023 信贷外汇 资料来源：彭博财经，德意志银行研究04/13/2023 资产类别 我们的观点 宏 第一季度GDP的经济预测已上调，通胀预测下调。在第一季度强于预期之后，我们现在预计中国将在2023年增长6%。我们不再预计欧洲会出现衰退，现在预计美国将在第四季度而不是第三季度开始温和衰退。我们对2023年的论点之一是，整体通胀的恢复速度将快于市场普遍预期。能源价格的负同比变化和供应链问题的减少应该会导致这一趋势的延续。我们预计EZ第四季度的总体通胀率将降至3.9%。然而，更高的利率和更紧缩的金融环境将对经济增长产生影响。我们看到今年下半年风险上升。 资产配置 我们预计，近期股市与利率之间重新出现负相关关系的趋势将持续存在，并继续偏爱股票而非信贷。利率：我们预计欧洲央行将加息至7月份达到的3.75%的终端利率。在美国，我们预计美联储只会再加息一次25个基点，导致5月份 % 利率和信 的终端利率为5.1%。在此之后，美国经济增长放缓应该会导致降息225个基点，直到2024年底。我们预计2023年美国国债的表现将超过德国国债（第四季度预测：外滩：2.65%，国债：3.60%）。信用：我们预计利差将扩大，但未来利率波动较小。由于具有 贷 吸引力的套利和有限的点差风险，我们认为短期欧元IG信贷的最佳风险回报。 大宗商品和外汇 石油：我们预计油价将全年回升（布伦特第四季度预测：95美元），原因是欧佩克产量下降、非欧佩克供应增长缓慢、库存水平低、对新生产的投资减少以及下半年季节性需求强劲。黄金：从根本上说，由于实际利率上升，我们认为上行潜力不大，但衰退对冲应使金价保持在较高水平（第四季度预测：2，050美元）。欧元/美元：流入美元的避险资金减少，利差收窄应继续支撑欧元兑美元。 在希腊神话中，伊卡洛斯和他的父亲代达罗斯用自制的翅膀逃离了他们在克里特岛的囚禁。代达罗斯警告他的儿子不要飞得太低或太高，否则大海的潮湿会堵塞他的翅膀，或者太阳的热量会融化它们。大多数策略师和投资者今年飞得太低，错过了摆脱年初经济衰退担忧的机会。如果代达罗斯是一位市场策略师，我想他会建议我们利用当前的顺风，直到我们达到目标水平，但此后不要过于乐观。与伊卡洛斯不同，我们会听从他的建议，继续看好第二季度，但抵制今年下半年过于乐观的诱惑。 我们坚持我们的论点，即2023年将是2022年的镜像：尽管收益下降，但由于倍数上升，股市走高。 我们预计未来几周股市将再上涨5%。我们认为，主要的催化剂是第一季度财报季的积极惊喜、仍然看跌的情绪、积极的通胀惊喜和合理的估值。我们对下半年仍持谨慎态度，因为我们正在接近指数目标水平，并预计紧缩的金融状况将阻碍进一步上涨 。 估值：去年的大部分风险继续减弱。中国已经重新开放，能源价格已降至战前水平以下，整体通胀率下降速度快于市场预期。斯托克欧洲600指数的市盈率（ntm）已恢复，符合我们的预期，但仍有上行空间。考虑到更好的宏观和偏颇利率环境，我们 股票将市盈率目标维持在14。 收益：我们一开始对2023年的盈利增长持负面看法。然而，共识已经赶上，现在对第一季度的悲观情绪比我们更悲观。尽管宏观环境有所改善，但自1月份以来，市场普遍预期对第一季度下降了5%，现在市场普遍认为欧洲公司第一季度的收益将同比下降5%。我们采取与共识相反的方向，将2023年全年盈利预期从-10%上调至负5%，并积极倾向于第一季度。正如我们之前所概述的，全球经济增长的上调和更强劲的采购经理人指数，特别是对欧洲最大的贸易伙伴中国而言，暗示第一季度的收益将走强。然而，我们仍然认为，通胀下降和利息成本上升将导致下半年的利润率下降和收益下降。 地区：我们在战术上结束了对欧洲而不是美国的高度信念呼吁，以保持中立。在过去6个月中，欧洲斯托克50指数的表现比标准普尔500指数高出18%。这标志着欧洲与美国股市最大的跑赢大盘周期之一。这一趋势最近发生了转变，主要是因为美国大盘股增长和科技股的表现优异。我们的美国同事看到了美国市场的大幅上涨空间，最近确认了他们对美国MCG和科技股的建设性看法。在欧洲，尽管瑞士SMI的表现不如欧洲其他地区，但我们仍保持低配瑞士SMI，并且几乎没有看到复苏的理由。 行业和因素：我们更喜欢服务公司而不是商品公司，这是我们在Bullwhip系列中发现的新因素。在行业层面，我们保持对旅游和休闲、化学品和基础资源的偏好，并减持工业产品和房地产。 股票 情绪：欧洲斯托克50指数和标准普尔500指数的共识预测中值仍然消极。许多策略师在市场反弹时增加了目标，但没有采取看涨观点。我们的美国同事观察到，投资者仍然减持股票。 议程 1欧洲股市p。06 ——估值 p。07年 ——情绪 10页。 ——收益 11页。 ——区域 18页。 ——部门 22页。 2 固定收益 ——利率 26页。 27页。 ——信用 28页。 3 外汇和大宗商品 30页。 4 附录 35页。 接近正确的高度 我们坚持认为，市盈率上升会推动股市走高尽管2023年收入降低 P/E(12m录象) 2023年预期收益的修正 20 8% DB目标(eoy) 19 18.4 18 6% 1716 4% 15 DB目标(eoy)13.9 14 2% 1312 0% 1110 -2% oct-22本月22日12月22日1月23日2月23日mar-23Apr-23 Oct-22本月22日12月22日1月23日2月23日mar-23apr-23 斯托克欧洲600年标准普尔500指数财报季斯托克欧洲600年标准普尔500指数 资料来源：彭博财经，德意志银行研究04/13/2023 估值：即使在第一季度反弹之后，欧洲交易价格也很低 关键要点较高的利率按市盈率定价 DBe(年终) 2.65% DBe(年终) 13.9 •尽管3月份银行市场动荡，但市盈率已从低点回升。斯托克欧洲600183% 远期市盈率自年初以来上升10%162% 并在4月初达到13倍，而在4月底达到12倍 去年的。141% •欧洲经济意外不断上升并反映出来 宏观环境稳步改善。我们预计估值将上升并在今年年底前达到14倍，但由于利率环境较高，估值将保持在10年平均水平（15.2倍）以下。 12 10 1月-21日7月-21日1月-22日7月-22日1月-23日斯托克欧洲600市盈率（12mfwd， lh)10y国债收益率(rhs) 0% -1% 略高的利率仍允许估值有一些上行空间 25 斯托克600指数录象P/E 2012/31/2021 15 10 当前的 年终预测 R²= 5 -1%0%1%2%3%4%5% 10y国债收益率 基于2005年第1季度至2023年第1季度的季度数据。资料来源：彭博财经，德意志银行研究04/13/2023 估值:第一季度宏观环境改善 全球综合采购经理人指数第一季度宏观预测正面修正 603.0% 2.5% 7% DBe6% DBe0.5% 6% 2.0%5% 55 1.5%4% 1.0%3% 0.5%2% 50 0.0%1% 45 jul-20jan21jul-211月22日jul-221月23日 -0.5%0% 1月22日apr-22jul-22oct-221月23日 国内生产总值预测修订'23（lhs）通货膨胀 预测修订'23（rhs） 资料来源：彭博财经，德意志银行研究04/13/2023 估值:终端利率见顶 终端利率上升对估值的压力在第一季度达到顶峰，此前 通货膨胀急剧下降，由于能源价格同比为负，我们预计通胀将继续下降 通货膨胀使能源价格 450% 5.9% 3.9% 3.1% 400% 350% 300% 250% 200% 150% 12% 10% 8% 6% 终端对欧洲央行利率预期*… 5% 4% 3% 2% 1% 0% -1% 1月22日apr-22jul-22oct-221月23日apr-23 Exp.终端有效利率 4% 3… 100% 50% 0% -50% -100% 20152017201920212023 2% 0% -2% 月初和美联储已经见顶 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 石油天然气*(同比、lh)预测（在稳定的能源价格下）EZ通货膨胀(rhs) 普及 1月22日Apr-22jul-22oct-221月23日Apr-23Exp.终端有效利率 布兰特*50%,50%TTF1y*ESTROIS和联邦基金期货所暗示的央行会议后的隔夜利率 资料来源：彭博财经，德意志银行研究04/13/2023 情绪:共识仍然看跌 谨慎的定位应该会在短期内带来更大的上涨空间。平均而言，策略师预计欧洲斯托克50指数将全年下跌。 DBvs一致指数的目标 4570 4600 4500 4400 4450445044504450 4158 4073 4048 3959 4300 4200 4100 4000 3900 3800 1月23日2月23日mar-23Apr-23欧元区斯托克50广播的缺点。(平均)*DB 资料来源：彭博财经，德意志银行研究04/13/2023 收益：短期内具有建设性，长期（不太）谨慎 关键的外卖 •收益：我们一开始对2023年的盈利增长持负面看法。然而，共识已经赶上，现在对第一季度的悲观情绪比我们更悲观。 •正如我们之前所概述的，全球经济增长的上调和更强劲的采购经理人指数，特别是对欧洲最大的贸易伙伴中国而言，暗示 收益和通货膨胀 普及 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 40 35 30 25 20 15 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% 更强的第一季度业绩。 •尽管宏观环境有所改善，但市场普遍预期自1月以来已下降5%，现在预计欧洲公司第一季度的收益将同比下降5%。我们采取了与共识相反的方向，将2023年的全年盈利预期从-10%上调至-5%，并积极倾向于第一季度。 •然而，我们仍然认为，通胀下降将伴随着利润率的下降，尤其是在商品行业。 斯托克欧洲600每股收益（12mfwd）欧元区通货膨胀（rhs） 盈利增长预测(斯托克600指数) 20232024 广播的缺点。(自 下而上的gg。) 0%6% DB-5%(-10%*)+5% *之前的预测 资料来源：彭博财经，德意志银行研究04/13/2023 盈利：我们预计第一季度将出现惊喜，但今年晚些时候盈利疲软 Q1:共识收益增长(