卫星通信为基，以军事训练用无人机切入无人系统

星网宇达（002829） 公司研究/公司深度 卫星通信为基，以军事训练用无人机切入无人系统 2023-05-03 报告日期： 投资评级：买入（维持） 收盘价（元）36.85 近12个月最高/最低（元）42.62/23.68 总股本（百万股）172 流通股本（百万股）103 流通股比例（%）59.63 总市值（亿元）63 流通市值（亿元）38 公司价格与沪深300走势比较 5/228/2211/222/23 86% 59% 32% 5% -23% 主要观点： 以惯性技术引领智能发展，公司已切入无人系统 公司是国内较早致力于无人系统开发和应用的高新技术企业，多年来公司始终围绕无人系统进行布局，完成了信息感知、通信导航等基础性建设和无人机、无人车、无人船等平台开发。 军事训练用无人机业务已经成为公司业绩增长点 随着部队训练实战化、常态化的推进和深化，部队训练对无人靶机的数量、性能需求都逐年提升，无人靶机的市场空间将进一步扩大。公司完成了系列化无人靶机研发，形成了国内最全的无人靶机产品谱系，全面覆盖70m/s-310m/s，涉及陆用型、海用型产品。随着定增落地突破产能瓶颈，未来公司有望凭借深厚的技术积累充分享受到行业的高景气度。 卫星通信、光电吊舱及相控雷达夯实公司基本盘 基于公司多年来在惯性导航领域的积淀，公司已经形成成熟的“动中通”、光电吊舱及相控雷达等产品，并颇具品牌影响力。考虑到卫星通 星网宇达沪深300 分析师：邓承佯 执业证书号：S0010523030002电话：18610696630 邮箱：dengcy@hazq.com 相关报告 1.三季度经营显著改善，以惯性技术引领无人装备2022-10-28 2.经营稳健，星空互联+智能化蓝军双轮驱动2022-08-24 信、光电侦察设备及雷达行业景气度高昂，公司仍在持续投入研发新品 开拓市场，公司基本盘业务有望持续稳定发展。 投资建议 预计2023-2025年公司归母净利润为2.98/4.14/5.40亿元，对应市盈率为21.30、15.32、11.74倍，维持“买入”评级。 风险提示 研发不及预期，下游需求不及预期，定增项目建设不及预期。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标2022A2023E2024E2025E 营业收入 1074 1377 1777 2216 收入同比（%） 39.9% 28.2% 29.0% 24.8% 归属母公司净利润 215 298 414 540 净利润同比（%） 33.8% 38.2% 39.1% 30.5% 毛利率（%） 44.8% 45.0% 45.4% 45.5% ROE（%） 16.3% 18.3% 20.3% 21.0% 每股收益（元） 1.39 1.73 2.41 3.14 P/E 27.48 21.30 15.32 11.74 P/B 4.46 3.91 3.11 2.46 EV/EBITDA 17.80 16.65 12.30 8.82 资料来源：wind，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 正文目录 1以惯性导航为基石技术打造无人系统平台5 1.1“器件+组件+系统”到“信息感知+卫星通信+无人系统”5 1.2主营业务增长稳健，股权激励推动核心员工与企业共进退9 2军事训练用无人机有望成为公司未来支柱11 2.1市场端：靶机，军事实战化训练用无人机12 2.2公司端：定增落地，技术与产能望双提升17 3卫星通信及信息感知夯实公司业务基本盘20 3.1卫星通信：卫星通信领域动中通为主要产品20 3.1.1受益卫星通信高景气度，动中通将迎来发展契机20 3.1.2惯性稳控系统为基，公司布局低轨卫星通信终端22 3.2信息感知：光电吊舱与相控雷达为主要产品25 3.2.1光电吊舱及相控雷达行业的市场空间颇具潜力25 3.2.2惯性测量为基，光电吊舱与相控雷达相辅相成28 4财务分析30 4.1收入利润分析：业务规模逐渐扩大30 4.2成本费用分析：研发投入逐年加大30 5盈利预测及估值32 5.1盈利预测32 5.2公司估值33 风险提示：33 财务报表与盈利预测34 图表目录 图表1公司股权结构5 图表2公司上市初具体产品结构、分类及演进情况6 图表3公司信息感知板块中的光电吊舱产品7 图表4公司卫星通信板块中的动中通产品8 图表5公司无人系统板块中的JY180中速无人靶机（上图）及JY-260型无人靶机（下图）9 图表6星网宇达近五年营业情况9 图表7星网宇达近五年各类业务收入情况（单位：亿元）9 图表8公司行权须满足的公司层面业绩考核目标10 图表9公司行权需满足的个人绩效考核要求10 图表10真实目标及小型靶机关键部件/位分布11 图表11靶机分类12 图表12美国靶机体系13 图表13美军典型靶机模拟情况13 图表14国内靶机体系14 图表15国内靶机与威胁对象发展历程14 图表16典型威胁特征及模拟需求15 图表17多靶机组合试验15 图表18靶机体系建设16 图表19公司申请的部分结构设计及智能控制方面的专利17 图表20公司2020年、2021年及2022年1-6月无人机产能利用率及产销量率的具体情况18 图表21公司过去一年公告的无人机领域中标及签订重大合同情况18 图表22公司无人机产业化项目预期情况18 图表23基于宽带卫星互联网的动中通系统20 图表24“动中通”天线发展不同阶段代表产品20 图表25无线通信的工作频段21 图表26机载动中通KU频段的机载卫星天线控制系统21 图表272021年全球卫星产业市场规模结构22 图表28公司卫星通信系统集成23 图表29惯性稳控系统工作原理图23 图表30公司微波通信技术领域24 图表31公司微波通信技术研究室24 图表32公司申请的部分结构设计及智能控制方面的专利24 图表33主流机载平台及其吊舱25 图表34军用飞机光电吊舱每年的市场规模（单位：亿美元）26 图表35有源相控阵雷达、无源相控阵雷达和机械扫描雷达主要能力表26 图表362014-2025E全球雷达市场规模（单位：十亿美元）27 图表37雷达引导光电吊舱的流程图27 图表38航海雷达与光电吊舱联合目标感知示意图28 图表39SCB260/400/450船载光电跟踪设备28 图表40公司惯性测量技术领域情况29 图表41公司部分雷达产品29 图表42近三年公司营收情况（单位：亿元）30 图表43近三年各业务毛利率水平（单位：%）30 图表44近三年营业成本情况（单位：亿元）30 图表45近三年三费情况（单位：%）30 图表46近三年研发费用情况（单位：万元）31 图表47近三年研发费用占比总营收及研发人员数量占比情况（单元：%）31 图表482021年-2025年公司业绩拆分及盈利预测32 图表49可比公司估值情况（截止2023年4月28日收盘）33 1以惯性导航为基石技术打造无人系统平台 公司是国内较早致力于无人系统开发和应用的高新技术企业，多年来公司始终围绕无人系统进行布局，完成了信息感知，通信导航等基础性建设和无人机、无人车、无人船等平台开发。 公司成立至今经历了三个发展阶段。第一阶段从2005年到2010年，公司用5年的时间打下了基础，建立了团队，确立了公司的主营业务，解决了基本生存问题；第二阶段从2010年到2016年，这一阶段是公司高速发展阶段，2011年公司第一次制定了战略规划，确定了“以惯性技术为中心，导航测控为基本业务点”的发展战略。结合市场需求开发了惯性导航、智能驾考、卫星动中通三类产品，得到了市场的积极回应，从而使公司业绩的快速增长，公司于2016年在深圳中小板上市；第三 阶段从2017年至今，公司充分认识到前期产品的局限性，在认真分析市场变化后，认为智能化的快速发展给惯性技术的推广应用带来了难得的发展机会，于是对公司战略进行了调整,提出了“以惯性技术引领智能发展”的新战略。 图表1公司股权结构 注：公司股权结构源于2023年一季报 资料来源：公司财报，wind,华安证券研究所 1.1“器件+组件+系统”到“信息感知+卫星通信+无人系统” 上市以来，公司坚定“以惯性技术为中心，引领智能无人装备发展”的新战略，根据市场及客户需求，逐步开拓领域，从“导航、测量、稳控”三大传统业务出发，构建了信息感知、卫星通信、无人系统三大业务板块。 2016年底上市之初，公司形成“器件+组件+系统”的产品结构，产品包含导航类、测量类及稳控类。 惯性组合导航产品，其主要功能是可以动态确定自身位置变化，从而确定自身移动轨迹，主要应用于导航领域，已经在飞机、船舶、车辆的定位与导航中得到广泛应用，并随社会发展延伸至智能交通、精细农业、物流监控等新兴领域； 惯性测量系统，其主要功能是感知系统所在位置及姿态变化并进行记录和反馈， 从而得出系统一段时间内的位置、姿态变化情况，目前已经应用于石油测斜、城市测绘、地质监测、驾驶员考试等领域，并不断延伸至地下管线测量、铁路轨道检测等领域； 惯性稳控产品，其主要功能是通过不间断的监测系统姿态位置变化，动态调整系统姿态，使系统对设定目标保持相对稳定（如公司“动中通”产品即通过天线基座对天线进行动态调整，使天线在车辆运行中的转向、颠簸环境中始终保持朝向通讯卫星，保证通讯质量），产品已应用于车载、船载卫星通信领域，用于应急通信、新闻直播、紧急救援、远洋通讯等，同时也用于航空拍摄等领域。 图表2公司上市初具体产品结构、分类及演进情况 资料来源：公司招股说明书,华安证券研究所 2018年公司“导航、测量、稳控”产品受市场竞争加剧、产品价格下降、军品市场政策变化等因素的影响，产值和利润均有一定程度的下降。公司新拓展的光电探测、雷达、红外探测、无人机、电子对抗等业务持续健康发展，团队建设、技术研发、产品开发、市场开拓均有明显的发展和进步，但2018年产值规模仍然较小，对公司总体产值和利润贡献较为有限。 2019年是公司新兴业务经过脚踏实地的潜心研究逐步开花结果的一年，也是公司聚集核心竞争力走上健康发展的新起点，更是“无人智能系统”等核心战略初步落地的关键之年。无人机经过4年的研究，共有5款产品完成了鉴定。无人车也已经完成了投标产品的准备，正在进行联调联试。光电/雷达探测产品是无人智能系统的眼睛，基于惯性测量的动基座稳控技术在光电/雷达探测产品上的应用，解决了运动中的探测问题，等于将传统的探测设备搬上了汽车、飞机和舰船，极大地拓展了探测产品的应用领域和使用范围。 2020年，公司集中优势资源，突出核心业务，把智能化作为公司的主要发展方向，对现有的业务进行了整合，形成信息感知、卫星通信和无人系统三大业务板块。 2022年，公司结合多年来在军事训练领域的经验积累，明确了将无人机作为公司无人系统战略的突破口，同时布局无人车和无人船。近年来，随着 实战化训练需求的增长，无人机业务快速发展，已成为公司主要的业绩增长点。未来，在发展无人机的同时，公司也关注无人车和无人船的发展，随着无人机业务的成熟，公司将复制无人机的成功经验用于其他无人产品方向，构建海陆空一体化的训练体系，打造智能蓝军平台。为确保可持续发展，公司将继续加大在民用领域的投入，集中力量开发自动驾驶、卫星互联网终端等产品，形成军品与民品业务同步发展的良好格局。 图表3公司信息感知板块中的光电吊舱产品 产品图片 可见光/红外热像仪 稳定精度 外形尺寸 重量 SCA130/SCA150小型光电吊舱 非制冷长波红外热像仪640×512/17um镜头焦距：19mm(视场角31°)，25mm(视场角25°)，35mm(视场角17°) ≤1mrad（1σ） SCA130：Φ 130mm×200mmSCA150：Φ 150mm×220mm SCA130≤1.5kgSCA150≤1.8kg SCA200系列中型光电吊舱 类型：非制冷长波红外热像仪 ≤1mrad（1σ） Φ200mm×300mm 类