2022年报及一季报点评：高端产品持续突破，医疗装备龙头前景广阔

高端产品持续突破，医疗装备龙头前景广阔 ——联影医疗（688271.SH）2022年报及一季报点评 联影医疗（688271.SH） 推荐(首次评级) 核心观点：合理估值区间：150.6-175.7元 事件：公司发布2022年报及23年一季报。2022年实现收入92.38亿元（+27.36%），归母净利润16.56亿元（+16.86%），扣非净利润13.28亿元（+13.91%），经营性现金流6.83亿元（-27.55%）。2023年 Q1实现营业收入22.13亿元（+33.42%）；归母净利润3.30亿元 （+7.68%）；扣非净利润2.77亿元（+3.14%）。 国内外业务统筹兼顾，持续取得突破性进展。公司已入驻全国超 1,000家三甲医院，在中国权威排行榜中，排名前50医院中有49家 是公司产品的用户；公司CT、PET/CT、PET/MR及XR产品均排名行业第一，MR和RT亦属行业前列；公司海外客户群体已覆盖亚洲、美洲、欧洲、大洋洲、非洲等50多个国家和地区，主营业务收入中境外占比由上年同期的7.15%提升至11.94%。 多项注册证获批进一步丰富产品矩阵，国际组织认证打开海外市场：截至2022年末，公司累计向市场推出90多款产品，多款软件产品获证推向市场。2022年公司共有10款产品获得国内NMPA注 册，包括行业首款人体全身磁共振uMRJupiter5T、全芯无极数字PET/CTuMIPannoroma、智慧仿生微创介入手术系统uAngio960。此外，公司获得多个国际组织认证，可在多个国家和地区销售。截至2022年末，公司39款产品获得欧盟CE认证，可销往60余个国家和地区；37款产品通过FDA认证，获准在美国销售，销售网络覆 分析师程培 ：021-20257805 ：chengpei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522100001特此鸣谢：姚书远 市场数据 2023/4/28 A股收盘价(元) 145.72 A股一年内最高价(元) 218.00 A股一年内最低价(元) 140.50 沪深300 4029.09 市盈率 71.50 总股本（万股） 82415.80 实际流通A股(万股) 5000.00 限售的流通A股(万股) 77415.80 流通A股市值(亿元) 72.86 盖全球主要发达市场及新兴市场。2022年公司在27个国家和地区新 获当地产品注册，涉及42款产品。 高研发投入推动公司持续创新，知识产权布局进一步完善：公司高度重视研发的投入和顶尖人才的培养。2022年公司研发投入13.06 亿元（+34.90%）。截至2022年末，公司共有员工7,302名，其中研发人员3,088名，占公司员工总数的42.29%。专利布局方面，截至2022年末，公司以专利为主的各项知识产权申请数量超过8,600多项，其中发明专利申请占全部专利申请数超过80%，公司累计获得超过4,300项的知识产权授权，其中发明专利授权超过2,300项。 2023年一季报业绩符合预期,研发投入占比持续提高：2023Q1公司实现收入22.13亿元（+33.42%），归母净利润3.30亿元 （+7.68%），扣非净利润2.77亿元（+3.14%）。主营业务保持较高增速，主要系公司不断推出新产品，扩张海外新市场，销售规模不断增长所致。研发投入合计4.30亿元（+68.51%），研发投入占营业收入比例19.45%（增加4.05的百分点）。主要系公司加大研发投入，研发人员增加，人力成本增长所致。 资料来源：中国银河研究部整理 相对沪深300表现图 5/26/27/28/29/210/211/212/21/22/23/24/25/2 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 联影医疗沪深300 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究 公司点评●医药行业 2023年5月3日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 投资建议：联影作为国内医疗影像行业龙头，国内市场自下而上的国产替代及广阔的海外市场为公司长期成长提供动力。我们预计公司2023-2025年营业收入为116.88/149.99/185.37亿元，归母净利润为 20.65/26.35/32.25亿元，同比增长24.70%/27.58%/22.41%，EPS分别 为2.51/3.20/3.91元，股价对应2023-2025年PE为60/47/39倍，给予“推荐”评级。 风险提示：国际化经营及业务拓展不及预期的风险、经销模式下的业务合作的风险 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 9238.12 11687.61 14999.01 18536.94 收入增长率% 27.36 26.51 28.33 23.59 归母净利润（百万元） 1656.08 2065.20 2634.85 3225.42 利润增速% 16.86 24.70 27.58 22.41 毛利率% 48.37 48.47 48.54 48.53 摊薄EPS(元) 2.01 2.51 3.20 3.91 PE75.22 60.32 47.28 38.62 PB7.13 6.37 5.62 4.90 PS13.48 10.66 8.31 6.72 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 一、业绩稳健增长，产品市占率持续提升 公司经营业绩稳健增长，2022年实现营业收入92.38亿（+27.36%），归母净利润16.56亿 （+16.86%），扣非归母净利润（+11.66%），经营性现金流6.83亿（-27.55%）。CT销售占比公司营收40.83%，是公司销售规模最大的品类。 公司已入驻全国超1,000家三甲医院，获得各级临床机构的广泛认可，根据复旦大学医院管理研究所发布的“2021中国医院排行榜-全国综合排行榜”，其中全国排名前10的医疗机构均为公司用户，排名前50的医疗机构中，公司用户达49家。公司全线产品在新增市场金 额和台数占有率均排名前列，中高端以及超高端产品实现重大突破。按2022年度国内新增市场金额占有率口径，公司CT、PET/CT、PET/MR及XR产品均排名行业第一，MR和RT亦属行业前列。 图1：联影医疗近年公司营收（亿元）图2：2022年联影医疗营收各业务占比 营收 yoy 0.84%2.32%2.73% 6.19% 22.40% 16.58% 8.11% 40.83% 100100% 8080% 60 40 20 0 201820192020 2021 2022 60% 40% 20% 0% RTMRCT 提供维修及技术服务、劳务 MI XR 软件销售收入 其他业务 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 二、聚焦研发创新，加速核心技术突破 公司高度重视研发投入，2022年研发费用达13.06亿（+34.9%），研发投入占比15.87%，较去年同期增长1.42个百分点。2022年公司10款产品获得国内NMPA注册，包括行业首款人体全身磁共振uMRJupiter5T；全芯无极数字PET/CTuMIPannoroma；智慧仿生微创介入手术系统uAngio960。截至2022年末，公司39款产品获得欧盟CE认证，可销往60余个国家和地区；37款产品通过FDA认证，获准在美国销售，销售网络覆盖全球主要发达市场及新兴市场。2022年间公司在27个国家和地区新获当地产品注册，涉及42款产品。 知识产权方面，截至2022年末，公司知识产权累计申请8,677项，累计获得4,357项； 报告期内，公司新增知识产权申请1,442项，获得899项，其中发明专利申请946项，发明 3 专利授权533项。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 表1：2022年知识产权列表 本年新增 累计数量 申请数(个) 获得数(个) 申请数(个) 获得数(个) 发明专利946 533 5,914 2,309 实用新型专利141 189 1,032 793 外观设计专利69 60 313 239 软件著作权20 14 287 281 其他266 103 1,131 735 合计1,442 899 8,677 4,357 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 三、费用率维持稳定，研发投入增加使利润短期承压 公司2022年销售费用为13.28亿元（+29.06%），销售费用率为14.38%（较去年提升 0.19个百分点）；管理费用为4.31亿元（+35.11%），管理费用率4.67%（较去年提升0.27个百分点），主要系人员增加带来的人力成本上涨所致；研发费用支出为13.06亿元（+34.92%），研发费用率为14.14%（较去年提升0.79个百分点），主要系公司加大研发投入，在研项目及研发人员均有较大增加，从而带来的研发耗材及研发人力成本上涨较快。2023年Q1公司销售费用/管理费用/研发费用分别为3.34/1.16/4.12亿元，同比增加34.12%/45.49%/83.06%,对应费用率分别为15.11%/5.24%/18.64%,较去年同期费用率上浮0.08%/0.43%/5.05%。销售费用增加因为销售人员和市场活动增加所致；管理费用增加主要因为管理人员数量增加和薪资上涨;研发费用率的上涨主要系公司加大对研发人才的招募。 2022年公司实现毛利44.68亿元（+24.63%），毛利率为48.37%（较去年减少1.05个百分 点），净利润16.50亿元（+17.52%），净利润率为17.86%（较去年减少1.49个百分点）。2023年Q1公司实现毛利11.12亿元（+35.28%），毛利率50.26%(较去年同期提升0.71%)，净利润 3.26亿元（+7.95%），净利润率14.73%（较去年同期下滑3.47个百分点）。利润增速较慢主要系三大费用增长较快，特别是研发费用增幅显著。 图3：联影医疗近年费用率情况图4：2022年联影医疗利润率变化情况 30% 销售费用率管理费用率研发费用率 净利率 毛利率 2018 2019 2020 2021 2022 60% 25% 20% 40% 15%20% 10% 0% 5% 0% 20182019202020212022 -20% 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公司财务预测表 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 20144.56 23353.67 28626.45 33413.52 营业收入 9238.12 11687.61 14999.01 18536.94 现金 10075.08 12714.49 14614.17 18423.62 营业成本 4770.00 6022.50 7719.15 9540.70 应收账款 2013.05 1924.12 3295.21 3361.20 营业税金及附加 38.35 48.52 62.27 76.95 其它应收款 82.69 181.20 174.13 285.61 营业费用 1327.68 1671.33 2129.86 2613.71 预付账款 197.80 249.74 327.82 414.72 管理费用 430.60 537.63 674.96 815.63 存货 3460.21 3859.90 5736.85 6389.54 财务费用 -98.73 0.00 0.00 0.00 其他 4315.73 4424.22 4478.28 4538.82 资产减值损失 -74.75 0