不负期待，亮眼开局

公司研究 证券研究报告 调味品2023年5月3日 宝立食品（603170）2023年一季报点评 不负期待，亮眼开局 强推维持） 目标价：32元 当前价：24.50元 华创证券研究所 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 证券分析师：彭俊霖 邮箱：pengjunlin@hcyjs.com执业编号：S0360521080003 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 公司基本数据 总股本(万股)40,001.00 已上市流通股(万股)4,001.00 总市值(亿元)98.00 流通市值(亿元)9.80 资产负债率(%)22.59 每股净资产(元)3.01 12个月内最高/最低价34.12/14.47 市场表现对比图(近12个月) 2022-07-15~2023-04-28 136% 85% 34% -17% 22/07 宝立食品 22/0922/1123/01 23/0223/04 沪深300 相关研究报告 《宝立食品（603170）2022年报点评：B端逐步加速，重申战略布局》 2023-04-11 《宝立食品（603170）跟踪分析报告：经营景气不减，再逢布局良机》 2023-03-26 《宝立食品（603170）2022年三季报点评：盈利略超预期，收入增长强劲》 2022-10-30 事项： 公司发布2023年一季报，一季度公司实现收入5.4亿元，同比+27.2%；归母净利润0.76亿元，同比+82.4%；扣非净利润0.56亿元，同比+40.9%。利润超出此前预期。 评论： 复调延续修复，轻烹维持高增，Q1开门红顺利达成。单Q1公司实现收入5.4亿元，同比+27.2%。分产品看，餐饮复苏下复调主业同比+15.4%，饮品甜点配料则同比+5.3%，此外尽管餐饮分流对空刻形成一定拖累，但单Q1轻烹仍 维持相对稳健增长，在去年较高基数下同比+38.8%。分渠道看，直销/非直销同比+22.5%/+36.9%，同时期内净增9名经销商至280名。分地区看，华东/华南/华北/华中/东北/西南/西北/境外地区销售额分别同比 +27.6%/+4.5%/-14.3%/+39.1%/+40.1%/+63.5%/+61.0%/+12.2%，华东核心地区 维持良好增势，而西南/西北高增预计系低基数下新客拓展贡献一定增量。 成本回落带动毛销差改善，加上费用端优化和房屋征迁补偿贡献收益，综合致使Q1利润超预期。单Q1公司毛利率35.1%，同比+2.1pcts，销售费用率为16.1%，同比+1.9pcts，剔除掉C端意面占比提升影响，Q1毛销差为19%，同 比+0.2pct，主要有成本回落有关，其他费用有所优化，管理/研发/财务费用率分别同比+0.2/-0.3/-0.5pcts，此外房屋征迁补偿贡献约0.25亿，最终公司实现归母净利率14.2%，同比+4.3pcts，若剔除非经常损益，则Q1扣非净利率10.4%，同比+1.0pcts，考虑扣非后盈利能力亦略超预期。 B端稳步复苏，C端全力追赶，综合看公司23高增确定性仍强。B端展望，一方面，百胜等重客经营率先企稳，且展店或有加速，年内需求有望明显回补，另一方面萨莉亚、Tims等腰部客户成长有望更快，且公司当前已开始供应烘 焙半产品，H2起渠道覆盖面可更广，综合看B端有望恢复20%左右增长，二季度起低基数下有望显著提速。而空刻尽管3月增速略有压力，但公司瞄定全年目标努力达成，且在今年积极发力线下、优化营销策略背景下，C端仍有望实现较快增长。综上，外部环境复苏，叠加内部拓渠推新，公司年内营收高增基础坚实，而盈利端考虑下游客户推新加快，且原料价格回落、规模效应提升等，预计全年业绩增速高于收入表现。 投资建议：不负期待，亮眼开局，维持“强推”评级。23Q1公司表现超出预期，C端数据韧性彰显，B端如期恢复，Q2起公司有望进一步加速，全年锚定目标全力冲刺，营收业绩高增态势清晰，此外意面天花板远未达到，长期增 量值得期待。考虑Q1超预期及房屋补偿款贡献收益，我们上调23-25年EPS预测为0.87/0.93/1.16元（原预测为0.72/0.90/1.13元），当前股价对应PE为28/26/21倍。同时给予23/24年扣非利润预测分别约2.9/3.6亿，维持目标价 32元，对应23年扣非利润约44倍，维持“强推”评级。 风险提示:小B不及预期、速食行业竞争加剧、餐饮恢复不及预期等。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 2,037 2,578 3,136 3,791 同比增速(%) 29.1% 26.6% 21.6% 20.9% 归母净利润(百万) 215 347 372 464 同比增速(%) 16.2% 60.9% 7.3% 24.8% 每股盈利(元) 0.54 0.87 0.93 1.16 市盈率(倍) 46 28 26 21 市净率(倍) 8.7 7.1 5.8 4.7 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年4月28日收盘价 图表1公司分季度情况（单位:百万元） 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2021 2022 营业总收入 401 427 429 424 487 565 561 539 1,578 2,037 营业总成本 351 353 383 372 423 479 501 462 1,343 1,775 其中：营业成本 254 313 287 284 316 369 363 350 1,085 1,333 营业税金及附加 3 4 2 4 4 3 6 3 10 16 销售费用 69 17 54 60 81 80 89 87 144 311 管理费用 15 13 17 10 13 15 21 14 52 58 财务费用 1 1 1 1 0 -1 0 -1 4 0 投资净收益 2 2 -2 0 0 0 0 0 3 0 其他收益 8 0 6 3 13 1 15 1 14 32 营业利润 60 76 50 56 77 87 75 104 252 295 加：营业外收入 0 0 0 0 0 0 1 0 0 1 减：营业外支出 0 3 0 0 0 0 0 0 3 0 利润总额 60 73 49 56 77 87 76 104 248 295 减：所得税 14 22 4 12 19 22 12 26 54 65 净利润 47 52 45 44 58 65 64 78 195 230 归母净利润 45 49 39 42 51 61 62 76 185 215 EPS 0.13 0.00 0.11 0.12 0.14 0.15 0.15 0.19 0.52 0.54 毛利率 36.7% 26.6% 33.1% 33.0% 35.0% 34.6% 35.4% 35.1% 31.2% 34.6% 营业税金率 0.6% 1.0% 0.6% 0.8% 0.7% 0.5% 1.1% 0.6% 0.7% 0.8% 销售费用率 17.2% 4.0% 12.7% 14.2% 16.7% 14.2% 15.8% 16.1% 9.2% 15.2% 管理费用率 3.8% 3.1% 3.9% 2.3% 2.6% 2.7% 3.7% 2.5% 3.3% 2.9% 营业利润率 15.0% 17.9% 11.6% 13.1% 15.8% 15.4% 13.4% 19.3% 16.0% 14.5% 实际税率 22.5% 29.4% 8.4% 21.4% 24.8% 25.2% 15.8% 24.7% 21.6% 21.9% 归母净利率 11.3% 11.6% 9.2% 9.9% 10.5% 10.8% 11.0% 14.2% 11.8% 10.6% 收入增长率 - - - 31.9% 21.4% 32.4% 30.9% 27.2% 74.4% 29.1% 营业利润增长率 - - - -15.4% 27.8% 14.0% 51.6% 87.1% 46.7% 17.0% 归母净利润增长率 - - - -18.1% 12.2% 22.7% 56.9% 82.4% 38.2% 16.2% 资料来源：Wind，华创证券 收盘价 10.0X 12.0X 9.0X 11.0X 8.0X 40 35 30 25 20 15 10 图表2宝立食品PEBand图表3宝立食品PBBand 收盘价 56.0X 72.0X 48.0X 64.0X 40.0X 45 40 35 30 25 20 15 10 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 404 552 858 1,193 营业总收入 2,037 2,578 3,136 3,791 应收票据 2 8 7 8 营业成本 1,333 1,668 2,013 2,423 应收账款 255 439 497 557 税金及附加 16 20 25 30 预付账款 37 36 49 59 销售费用 311 373 444 529 存货 220 277 331 403 管理费用 58 72 83 96 合同资产 0 0 0 0 研发费用 43 55 67 81 其他流动资产 18 24 28 34 财务费用 0 3 2 2 流动资产合计 935 1,337 1,770 2,252 信用减值损失 -3 -3 -3 -4 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -10 -5 -5 -5 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 350 381 399 399 投资收益 0 0 0 0 在建工程 96 116 106 196 其他收益 32 25 15 15 无形资产 76 73 71 67 营业利润 295 474 509 636 其他非流动资产 75 75 74 74 营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 597 645 649 736 营业外支出 0 0 0 0 资产合计1,531 1,981 2,419 2,988 利润总额 295 475 510 637 短期借款0 50 100 150 所得税 65 104 112 140 应付票据 0 0 0 0 净利润 231 371 398 497 应付账款 153 221 256 301 少数股东损益 15 24 26 33 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 215 347 372 464 合同负债 26 33 40 49 NOPLAT 230 373 400 498 其他应付款 19 19 19 19 EPS(摊薄)（元） 0.54 0.87 0.93 1.16 一年内到期的非流动负债35 35 35 35 其他流动负债 110 162 178 219 主要财务比率 流动负债合计 344 521 629 773 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 1 3 4 7 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 29.1% 26.6% 21.6% 20.9% 其他非流动负债 42 42 42 42 EBIT增长率 16.9% 61.9% 7.2% 24.7% 非流动负债合计 43 45 46 49 归母净利润增长率 16.2% 60.9% 7.3% 24.8% 负债合计 387 566 675 821 获利能力 归属母公司所有者权益 1,128 1,375 1,677 2,067 毛利率 34.6% 35.3% 35.8% 36.1% 少数股东