Q1亮眼开局，全年期待更多

Q1亮眼开局，全年期待更多 2024年4月28日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 执业编号：S1500520110001 联系电话：13392190215 邮箱：mazheng@cindasc.com 食品饮料行业首席分析师 马铮 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究 公司点评报告 嘉必优(688089) 事件：嘉必优公布2023年年报和2024年一季报。2023年，公司实现营 业收入4.44亿元，同比+2.39%；归母净利润9137万元，同比+41.95%；扣非归母净利润6245万元，同比+103.17%。其中，23Q4实现营业收入 1.19亿元，同比-25.72%，归母净利润3096万元，同比+329.44%；扣非归母净利润2140万元，同比由亏转盈。24Q1，公司实现营业收入1.17亿元，同比+33.34%，归母净利润2431万元，同比+69.93%；扣非归母净利润1885万元，同比+158.16%。 点评： 历经多重因素干扰，23年平稳收官。2023年婴配粉新国标如期发布，但多家厂商产品注册及上市流通时间有所延后。其次，出生人口再次 出现同比下降，也为婴配粉市场带来需求端压力。公司供给端看，公司粉剂产能供给产能利用率提升受到阻碍，使得公司在粉剂供应上也受到压力。在这多重因素干扰下，公司仍然尽力向市场供应核心产品，ARA、DHA、SA分别实现营收3.02亿元、7940万元和2321万元，同比+18.22%、23.09%和-32.61%。毛利率端，23年整体毛利率达42.40%，同比略有提升，其中ARA毛利率同比-4.39pct，DHA毛利率同比+4.06pct，均为其中油剂和粉剂占比变化所致。费用端，公司销售费用率和研发费用率略有提升，而管理费用率因股权支付费用减少同比下降明显。最终，公司以9137万的净利润收官，接近完成全 年预计的1亿元利润目标。 24Q1业务火热，利润同比大幅增加。受新国标效应持续释放、海外订单表现较好、新粉剂产能开始供货等影响，公司24Q1实现收入同比高增。毛利率角度看，由于海外客户占比较高，同时国内客户毛利率 较好，使得24Q1毛利率同比提升2.14pct。费用端看，由于股权支付费用不再计提，管理费用率大幅下降，叠加财务费用缩减，公司净利润率得到明显改善，使得利润同比大幅增加。 行业恢复叠加公司反转，今年亮点颇多。行业背景上看，考虑到过去疫情的影响和今年龙年的传统习俗，我们预计出生人口今年有望阶段 性回暖。其次，去年新国标效应仍在延续，今年和明年仍有望为上游原配料供应商带来增量。公司层面看，在经过去年一年的努力，已陆续有客户向公司新粉剂产能进行切换。客户端看，公司在多个海外客户的供货量上不断提升。产品端看，公司正积极推进HMO产品的审批及产能建设，产线建设已初步完成，产品也有望于今年上半年获得批复。 盈利预测与投资评级：Q1亮眼开局，把握业绩与预期共振。如前所述，一方面，公司在24Q1已实现业绩上的不俗表现，我们认为趋势 在接下来有望延续。另一方面，今年无论在行业大背景还是公司本身均存在诸多预期，为公司接下来的表现提供指引和方向。我们预计公司2024-2026年EPS为0.68/0.87/1.06元，分别对应2024-2026年 21X、17X和14XPE，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：客户订单不及预期，产品降价超预期 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A433 2023A444 2024E529 2025E632 2026E754 增长率YoY% 23.4% 2.4% 19.2% 19.5% 19.3% 归属母公司净利润(百万元) 64 91 115 146 178 增长率YoY% -49.9% 41.9% 26.0% 26.6% 21.9% 毛利率% 42.1% 42.4% 41.1% 42.7% 44.3% 净资产收益率ROE% 4.5% 6.2% 7.4% 8.6% 9.7% EPS(摊薄)(元) 0.38 0.54 0.68 0.87 1.06 市盈率P/E(倍) 119.26 33.15 21.41 16.92 13.88 市净率P/B(倍) 5.38 2.04 1.57 1.46 1.35 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2024年4月26日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 907 709 686 683 775 营业总收入 433 444 529 632 754 货币资金 494 240 168 78 69 营业成本 251 256 312 362 420 应收票据 27 51 41 49 58 营业税金及附加 5 6 7 8 10 应收账款 189 215 228 272 324 销售费用 25 30 32 38 45 预付账款 14 10 8 9 11 管理费用 40 26 32 38 45 存货 81 113 132 154 178 研发费用 32 39 46 55 66 其他 101 81 109 121 134 财务费用 -15 -2 0 0 2 非流动资产 704 903 1,070 1,212 1,348 减值损失合计 -35 -9 -5 -3 0 长期股权投资 29 27 27 27 27 投资净收益 2 5 5 6 8 固定资产 433 508 565 614 659 其他 -12 -4 8 9 11 无形资产 36 41 40 39 37 营业利润 51 82 109 144 185 其他 205 326 438 532 625 营业外收支 27 18 17 16 10 资产总计 1,611 1,611 1,756 1,895 2,122 利润总额 78 100 126 160 195 流动负债 180 112 174 202 291 所得税 17 14 18 22 27 短期借款 30 11 0 0 0 净利润 62 86 109 137 168 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东损益 -3 -5 -7 -8 -10 应付账款 107 71 128 149 230 归属母公司净利 64 91 115 146 178 其他 43 31 45 53 61 EBITDA 99 127 187 227 272 非流动负债 6 5 5 5 5 EPS(当年)(元) 0.38 0.54 0.68 0.87 1.06 长期借款 0 0 0 0 0 其他 6 5 5 5 5 现金流量表 单位:百万元 负债合计 186 118 179 207 297 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权6 18 11 3 -7 经营活动现金流 176 69 168 119 206 归属母公司1,419 1,476 1,566 1,685 1,833 净利润 62 86 109 137 168 负债和股东1,611 1,611 1,756 1,895 2,122 折旧摊销 28 50 54 59 65 财务费用 -7 -1 0 0 2 重要财务指单位:百标万元 投资损失-2-5-5-6-8 益权益 营业总收入433444529632754 其它 52 19 -12 -13 -10 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营运资金变动44-8123-58-11 归属母公司 净利润 64 91 115 146 178 资本支出-249-297-204-185-191 同比23.4%2.4%19.2%19.5%19.3%投资活动现金流-339-287-198-179-184 同比-49.9%41.9%26.0%26.6%21.9%长期投资-75-30000 毛利率 （%） 42.1%42.4%41.1%42.7%44.3% 其他-1440568 EPS(摊 薄)(元) 0.38 0.54 0.68 0.87 1.06 吸收投资023000 ROE%4.5%6.2%7.4%8.6%9.7%筹资活动现金流-11-34-41-30-32 P/B5.382.041.571.461.35 支付利息或股息-40-37-30-30-32 P/E119.2633.1521.4116.9213.88借款3011-1100 EV/EBITDA50.0422.0212.3210.508.81现金流净增加额-166-251-72-89-10 研究团队简介 马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，曾在深圳规土委从事国家社科基金课题研究。曾任职国泰君安证券销售交易部和研究所，2020年加盟信达证券组建食品饮料团队，团队成员以产业资深人士与顶级名校培养为主。 张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端、中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。 唐有力，华中科技大学工学学士，15年的快消品行业经验，10年一线白酒销售经验，对高端白酒有自己的独到见解。擅长根据现有数据和市场动作推演酒企未来的市场策略。 娄青丰，硕士，毕业于中央财经大学，2年食品饮料研究经验，2年债券研究经验。覆盖预加工食品（深度研究安井食品、千味央厨、立高食品）、调味品（深度研究安琪酵母，熟悉海天味业、千禾味业、涪陵榨菜、天味食品、颐海国际）。 赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营，1年食品饮料研究经验。覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多、嘉必优）、饮料（深度研究东鹏饮料）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖休闲食品（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、洽洽食品、盐津铺子、甘源食品、劲仔食品）、安徽区域白酒（熟悉古井贡酒、迎驾贡酒、金种子酒）。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份、今世缘、酱酒板块）。 王雪骄，康奈尔大学管理学硕士，华盛顿大学经济学+国际关系双学士，覆盖啤酒（深度研究华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒）、水、饮料（深度研究农夫山泉）行业。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可