年报与一季报点评：酒糟业务转型顺利，业绩爆发在即

公司点评报告 2023年05月01日 酒糟业务转型顺利，业绩爆发在即 公 司——路德环境（688156.SH）年报与一季报点评 研事件 究公司发布2022年年报和2023年一季报，2022年实现营收3.42亿 ·元，同比-10.45%；实现归母净利润0.26亿元，同比-65.68%。2023Q1实路现营收0.56亿元，同比-2.39%；实现归母净利润0.04亿元，同比-4.21%德点评 环白酒糟发酵饲料业务转型顺利，规模持续高增。分业务看，2022年境白酒糟发酵饲料/河湖淤泥/工程泥浆业务分别实现营收1.58/0.99/0.82亿元，分别同比+39.37%/-53.76%/+77.39%，2023Q1白酒糟发酵饲料/工程 ·泥浆业务分别实现营收0.31/0.18亿元，分别同比+27.41%/+180.67%，白 证酒糟发酵饲料业务转型顺利，河湖淤泥受宏观环境扰动，工程泥浆业务 券受益基建投资复苏。白酒糟发酵饲料业务方面，2022年其收入占比升至 评级推荐（维持）报告作者 作者姓名汪玲 资格证书S1710521070001 电子邮箱wangl665@easec.com.cn 股价走势 %200.0 150.0 100.0 50.0 0.0 -50.0 22-0422-0722-1023-0123-04 研 46.31%，同比+16.55pct，2022/2023Q1销量分别为7.31/1.47万吨，分别 同比+27.19%/+20.86%，放量情况良好。路德环境食品饮料沪深300 率趋势向好。费用端，2022年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 资产负债率(%) 30.72 1.48%/12.05%/3.95%/-0.57%，分别同比-0.03pct/+2.77pct/-0.23pct/-0.12pct, 每股净资产(元) 8.41 2023Q1费用率分别为2.83%/16.75%/5.01%/0.00%，分别同比 市净率(倍) 3.99 +0.67pct/+3.41pct/-3.45pct/+0.75pct，管理费用率上升主要系白酒糟业务 净资产收益率(加权) 0.47 扩张叠加固定资产投资导致折旧增加。公司2022年净利率为11.46%， 12个月内最高/最低价 40.14/15.25 同比-9.30pct，2023Q1净利率为9.54%，同比+2.16pct。 相关研究 究业务扩张与固定资产投资推升管理费用，利润端趋势向好。成本端报2022年公司毛利率为35.17%，同比-2.25pct，2023Q1毛利率为36.16%告同比+7.04pct，随外部宏观形势转好，前期压制开工因素褪散，公司毛利 基础数据 总股本(百万股)92.37 流通A股/B股(百万股)92.37/0.00 先发优势显著，产能布局不断完善，业绩有望迎来爆发。伴随我国酱酒产量及相关环保要求提升，酒糟资源化利用行业前景广阔。公司率先开启酒糟等食饮糟渣研究，已形成核心技术壁垒，并已与多家大型酱酒企业签订长期供货协议，锁定酒糟资源，先发优势明显。2023年公司金沙路德一期10万吨项目投产，年内出台新一轮限制性股票激励计划。随我国宏观经济与下游需求企稳回升，公司业绩有望迎来爆发。 投资建议 宏观经济回暖及需求持续旺盛下，公司业绩有望稳步增长。我们预计2023-2025年公司EPS分别为1.21/2.50/4.26元，基于2023年4月28日收盘价，对应PE分别为27.78/13.44/7.88X，维持“推荐”评级。 风险提示 宏观经济不景气风险；市场竞争加剧风险；疫情反复风险。 盈利预测 《【食品饮料】路德环境（688156.SH）：酒糟资源化龙头，政策东风助业绩起飞_20230330》2023.03.30 《【食品饮料】路德环境（688156.SH）业绩数据跟踪点评：产业结构转型关键期，中长远可期_20230206》2023.02.06 《【食品饮料】路德环境（688156.SH）：技术驱动布局领先，酒糟处理乘东风_20230202》2023.02.02 项目(单位：百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 342.08 694.46 1266.11 1995.22 增长率（%） -10.45 103.01 82.32 57.59 归母净利润 25.93 111.73 230.88 393.96 增长率（%） -65.68 330.95 106.64 70.64 EPS（元/股） 0.28 1.21 2.50 4.26 市盈率（P/E） 106.96 27.78 13.44 7.88 市净率（P/B） 3.57 3.50 2.78 2.05 资料来源：iFinD，东亚前海证券研究所预测，股价基准为2023年4月28日收盘价 资产负债表（百万 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 259 334 369 496 交易性金融资产 115 81 108 124 应收账款及应收票据 285 520 697 1336 存货 49 102 137 206 预付账款 14 24 42 67 其他流动资产 45 77 127 201 流动资产合计 768 1138 1480 2429 长期股权投资 0 0 0 0 投资性房地产 0 0 0 0 固定资产合计 215 216 226 251 无形资产 57 67 81 88 商誉 0 0 0 0 递延所得税资产 10 10 10 10 其他非流动资产 147 187 223 249 资产总计 1197 1618 2019 3026 短期借款 80 110 130 146 应付票据及应付账款 139 367 427 887 预收账款 0 0 0 0 应付职工薪酬 7 15 23 36 应交税费 9 16 32 51 其他流动负债 41 52 78 125 流动负债合计 275 561 690 1245 长期借款 88 88 88 88 应付债券 0 0 0 0 递延所得税负债 0 0 0 0 其他非流动负债 3 3 3 3 负债合计 366 651 781 1335 归属于母公司的所有 775 886 1117 1511 者权益少数股东权益 56 81 121 180 股东权益 831 967 1239 1691 负债及股东权益 1197 1618 2019 3026 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流净额 3 84 119 193 投资 -55 34 -27 -16 资本性支出 -147 -78 -91 -86 其他 -10 8 20 30 投资活动现金流净额 -213 -36 -98 -72 债权融资 -34 0 0 0 股权融资 6 0 0 0 银行贷款增加（减 168 30 20 15 少）筹资成本 -31 -3 -6 -10 其他 0 0 0 0 筹资活动现金流净额 109 27 14 5 现金净流量 -101 75 35 126 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 342.08 694.46 1266.11 1995.22 %同比增速 -10.45% 103.01% 82.32% 57.59% 营业成本 221.77 408.95 721.16 1120.74 毛利 120.31 285.51 544.96 874.48 ％营业收入 35.17% 41.11% 43.04% 43.83% 税金及附加 2.28 4.66 7.57 12.86 ％营业收入 0.67% 0.67% 0.60% 0.64% 销售费用 5.06 10.35 21.32 33.77 ％营业收入 1.48% 1.49% 1.68% 1.69% 管理费用 41.22 88.82 155.25 225.54 ％营业收入 12.05% 12.79% 12.26% 11.30% 研发费用 13.51 31.60 56.95 87.75 ％营业收入 3.95% 4.55% 4.50% 4.40% 财务费用 -1.96 -2.79 -6.03 -9.65 ％营业收入 -0.57% -0.40% -0.48% -0.48% 资产减值损失 -2.18 0.02 -1.25 -1.14 信用减值损失 -15.20 -0.11 -6.91 -7.41 其他收益 1.87 1.39 4.46 7.30 投资收益 5.08 7.79 16.49 26.00 净敞口套期收益 0.00 0.00 0.00 0.00 公允价值变动收益 0.21 0.00 0.00 0.00 资产处置收益 0.87 1.31 3.09 4.58 营业利润 50.85 163.28 325.79 553.55 ％营业收入 14.87% 23.51% 25.73% 27.74% 营业外收支 -0.97 -0.60 -0.71 -0.76 利润总额 49.88 162.69 325.08 552.79 ％营业收入 14.58% 23.43% 25.68% 27.71% 所得税费用 10.67 26.70 53.46 99.95 净利润 39.21 135.99 271.62 452.83 ％营业收入 11.46% 19.58% 21.45% 22.70% 归属于母公司的净利润 25.93 111.73 230.88 393.96 %同比增速 -65.68% 330.95% 106.64% 70.64% 少数股东损益 13.28 24.26 40.74 58.87 EPS（元/股） 0.28 1.21 2.50 4.26 基本指标 2022A 2023E 2024E 2025E EPS 0.28 1.21 2.50 4.26 BVPS 8.39 9.60 12.10 16.36 PE 106.96 27.78 13.44 7.88 PEG — 0.08 0.13 0.11 PB 3.57 3.50 2.78 2.05 EV/EBITDA 24.57 16.49 8.55 5.10 ROE 3% 13% 21% 26% ROIC 6% 11% 18% 23% 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月 1日起正式实施。根据上述规定，东亚前海证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及东亚前海证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 汪玲，东亚前海证券研究所大消费组长兼食品饮料首席。中央财经大学会计系。2021年加入东亚前海证券，多年消费品研究经验，善于从行业框架、产业发展规律挖掘公司价值。 投资评级说明 东亚前海证券行业评级体系：推荐、中性、回避 推荐：未来6－12个月，预计该行业指数表现强于同期市场基准指数。 中性：未来6－12个月，预计该行业指数表现基本与同期市场基准指数持平。回避：未来6－12个月，预计该行业指数表现弱于同期市场基准指数。 市场基准指数为沪深300指数。 东亚前海证券公司评级体系：强烈推荐、推荐、中性、回避 强烈推荐：未来6－12个