改革效果持续显现，向好趋势有望延续

核心观点 改革效果持续显现，向好趋势有望延续 ——天味食品23年一季报点评 事件：公司发布2023年一季报，23年Q1公司实现营收7.66亿元/yoy+21.79%，归母净利润1.28亿元/yoy+27.74%，扣非归母净利润1.19亿元/yoy+21.61%。 高基数下营收稳健增长，经销商稳健拓展。公司23Q1营收yoy+21.79%，在去年高基数 下实现稳健增长，经营势头向好。1）分产品看，23Q1公司火锅调料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱/其他实现营收2.90/4.20/0.27/0.15/0.08/0.04亿元，yoy+20%/ +20%/+404%/-18%/-19%/-14%。核心品类火锅调料、中式菜品调料保持20%的稳健增长，香肠腊肉调料高增预计与猪肉价格较低有关。2）分渠道看，23Q1公司经销商/定制餐调/电商实现营收6.24/0.57/0.66亿元，同比+19%/+11%/+97%，公司经销商新增87家至23Q1末的3501家。3）分区域看，23Q1公司西南/华中/华东/西北/华北/东北/华南/出口实现营收2.34/1.27/1.75/0.50/0.86/0.37/0.49/0.07亿元，同比+34%/+20%/+16%/ -15%/+43%/+24%/+15%/+32%。 毛利率同比改善，费用率有所上行，净利率稳健提升。1）公司23Q1毛利率 40.62%/yoy+4.66pct，毛利率同比改善预计与油脂、包材等成本下降、高毛利的火锅调料及中式调料菜品占比提升有关。2）公司23Q1销售费用率14.84%/yoy+1.83pct，管理费用率5.91%/yoy+2.51pct。3）23Q1公司归母净利率16.74%/yoy+0.78pct，净利率稳健提升。 展望23年：1）渠道方面，公司将进一步推动优商扶商策略，推动渠道下沉；2）产品方面，公司将坚持大单品策略，并加大布局地方性风味单品；3）消费场景方面，将进一步发力新零售业务、提升新零售销售占比。2023年公司收入、净利润增长目标均不低于 盈利预测与投资建议 20%，23年Q1经营势头向好，建议积极关注。 公司22年及23年一季度经营势头好于预期，我们上调收入预测、下调费用预测，上调23-25年归母净利润预测至4.42/5.50/6.63亿元（调整前23-24年为3.85/4.87亿元），对应23-25年每股收益分别为0.42/0.52/0.62元，使用可比公司估值法给予公司23年45 公司研究|季报点评天味食品603317.SH 增持（维持） 股价（2023年04月28日）17.16元目标价格18.90元 行业食品饮料 52周最高价/最低价22.25/13.75元总股本/流通A股（万股）106,557/105,363A股市值（百万元）18,285国家/地区中国 报告发布日期2023年05月02日 1周1月3月12月 绝对表现0.350.07-7.0414.19 相对表现0.44-0.67-3.3911.44沪深300-0.090.74-3.652.75 谢宁铃xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070001 彭博pengbo3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522100001 张玉洁zhangyujie@orientsec.com.cn 朱雨涵zhuyuhan@orientsec.com.cn 倍PE预测，对应目标价18.90元，维持"增持"评级。 风险提示 原材料成本压力，需求恢复不及预期，行业竞争加剧，渠道拓展不及预期 Q1超预期、经营调整显成效，改善趋势有望延续：——天味食品22年一季报点评竞争趋缓、经营调整，业绩改善可期：— —天味食品21年报点评 渠道全国铺开推动增长，中式复调品类占优 2022-05-04 2022-04-05 2021-12-27 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)2,0262,6913,2693,9114,607 同比增长(%)-14.3%32.8%21.5%19.6%17.8% 营业利润(百万元)189406494621753 同比增长(%)-53.5%114.7%21.7%25.8%21.3% 归属母公司净利润(百万元)185342442550663 同比增长(%)-49.3%85.1%29.4%24.5%20.4% 每股收益（元）0.170.320.420.520.62 毛利率(%)32.2%34.2%34.8%35.3%35.5%净利率(%)9.1%12.7%13.5%14.1%14.4% 净资产收益率(%)4.9%8.7%10.2%11.2%12.2% 市盈率 99.1 53.5 41.3 33.2 27.6 市净率 4.8 4.5 3.9 3.6 3.2 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 投资建议 公司22年及23年一季度经营势头好于预期，我们上调收入预测、下调费用预测，上调23-25年归母净利润预测至4.42/5.50/6.63亿元（调整前23-24年为3.85/4.87亿元），对应23-25年每股收益分别为0.42/0.52/0.62元，使用可比公司估值法给予公司23年45倍PE预测，对应目标价18.90元，维持"增持"评级。 表1：可比公司估值表 公司 代码 最新价格(元) 2023/4/28 每股收益（元） 市盈率 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 海天味业 603288 70.60 1.34 1.48 1.73 1.99 52.79 47.61 40.82 35.51 恒顺醋业 600305 11.39 0.14 0.20 0.27 0.34 82.78 55.89 42.14 33.96 千禾味业 603027 23.76 0.36 0.50 0.64 0.79 66.69 47.96 37.13 30.01 日辰股份 603755 36.36 0.52 0.94 1.24 1.58 70.22 38.55 29.25 23.07 宝立食品 603170 24.50 0.54 0.71 0.89 1.11 45.51 34.49 27.61 22.14 调整后平均 63.23 44.71 35.73 29.01 数据来源：Wind，东方证券研究所 风险提示 原材料成本压力，需求恢复不及预期，行业竞争加剧，渠道拓展不及预期 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,345 450 2,006 2,409 2,923 营业收入 2,026 2,691 3,269 3,911 4,607 应收票据、账款及款项融资 14 17 19 23 27 营业成本 1,373 1,770 2,131 2,531 2,973 预付账款 8 24 22 26 31 营业税金及附加 16 22 26 32 37 存货 108 147 234 277 326 营业费用 394 388 478 550 630 其他 1,624 2,516 1,775 1,780 1,784 管理费用及研发费用 136 182 205 250 291 流动资产合计 3,098 3,153 4,056 4,516 5,092 财务费用 (35) (18) (12) (22) (27) 长期股权投资 182 398 100 100 100 资产、信用减值损失 2 1 (1) 0 0 固定资产 443 727 777 834 1,227 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 268 288 355 410 113 投资净收益 38 54 42 42 42 无形资产 45 46 43 40 37 其他 12 6 9 9 9 其他 194 210 120 120 120 营业利润 189 406 494 621 753 非流动资产合计 1,132 1,668 1,396 1,504 1,597 营业外收入 30 2 30 30 30 资产总计 4,230 4,822 5,452 6,020 6,689 营业外支出 2 4 3 3 3 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 216 404 521 648 780 应付票据及应付账款 242 390 408 485 570 所得税 32 63 79 98 118 其他 167 394 342 372 404 净利润 184 341 442 550 663 流动负债合计 409 784 751 857 974 少数股东损益 (0) (1) 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 185 342 442 550 663 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.17 0.32 0.42 0.52 0.62 其他 18 13 14 14 14 非流动负债合计 18 13 14 14 14 主要财务比率 负债合计 426 797 765 871 988 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 (0) 5 5 5 5 成长能力 实收资本（或股本） 754 763 1,066 1,066 1,066 营业收入 -14.3% 32.8% 21.5% 19.6% 17.8% 资本公积 1,832 1,735 1,652 1,652 1,652 营业利润 -53.5% 114.7% 21.7% 25.8% 21.3% 留存收益 1,218 1,522 1,964 2,426 2,979 归属于母公司净利润 -49.3% 85.1% 29.4% 24.5% 20.4% 其他 0 0 0 0 0 获利能力 股东权益合计 3,804 4,025 4,687 5,149 5,701 毛利率 32.2% 34.2% 34.8% 35.3% 35.5% 负债和股东权益总计 4,230 4,822 5,452 6,020 6,689 净利率 9.1% 12.7% 13.5% 14.1% 14.4% ROE 4.9% 8.7% 10.2% 11.2% 12.2% 现金流量表 ROIC 3.5% 8.4% 9.4% 10.3% 11.4% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 184 341 442 550 663 资产负债率 10.1% 16.5% 14.0% 14.5% 14.8% 折旧摊销 24 42 43 48 63 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (35) (18) (12) (22) (27) 流动比率 7.58 4.02 5.40 5.27 5.23 投资损失 (38) (54) (42) (42) (42) 速动比率 7.31 3.83 5.09 4.94 4.89 营运资金变动 9 325 (130) 50 55 营运能力 其它 95 (89) 89 0 0 应收账款周转率 163.2 174.8 178.7 183.2 182.0 经营活动现金流 240 546 390 584 712 存货周转率 7.7 13.8 11.2 9.9 9.8 资本支出 (222) (343) (157) (157) (157) 总资产周转率 0.5 0.6 0.6 0.7 0.7 长期投资 (182) (216) 298 0 0 每