金饰持续向好，镶嵌复苏，看好23年业绩亮眼增长

由于消费环境波动，公司2022年营收/业绩+21%/-11%。公司发布 2022年年报，全年营收同比+21.4%至111.2亿元，毛利率同比-6.5pct 至20.8%，销售/管理费用率同比-0.9/-0.2pct至6.7%/0.8%，归母净利 率同比-3.6pct至9.8%，归母净利润同比-10.9%至10.9亿元，单Q4营 收/业绩同比-18.7%/-26.9%至21.8/1.6亿元。 2023Q1营收/业绩+50%/+26%，表现亮眼。公司2023Q1营收同比 +49.6%至41.2亿元，毛利率同比-2.3pct至17.9%，销售/管理费用率同 比-1.2/-0.3pct至4.5%/0.5%，综上归母净利率同比-1.7pct至8.9%，归 母净利润同比+26.1%至3.7亿元，2023年一季度，外部经营环境趋稳向 好，受益于需求复苏以及金价上涨（Q1上金所Au9999收盘价上涨约7%）， 业绩表现亮眼。 分渠道来看： 1）自营线下：2022年消费环境低迷致使营收下滑，黄金品类表现优于 镶嵌。2022年自营线下业务营收同比-15.13%至10.69亿元，其中镶嵌/ 黄金收入分别-40.4%/-9.34%至1.08/9.28亿元，毛利率同比-3.6pct至 26.7%，2022/2023Q1年净开11/20家自营店，截止2023Q1末公司线 下自营店数量为269家。2023Q1随着消费环境的好转，自营线下 +36.28%至4.89亿元，其中镶嵌/黄金业务营收-11.82%/+42.91%至 0.33/4.46亿元。 2）自营线上：电商渠道拓展力度持续加大，提振公司业绩表现。2022年 电商渠道营收同比+34.65%至15.46亿元，毛利率同比-4.14pct至 24.30%，2022年公司加大线上业务拓展力度，聚焦图文电商、直播电商、 社交电商三大模块。2023Q1线上业务营收+85.72%至5.21亿元，其中 镶嵌/黄金业务营收+96.34%/+124.06%至0.39/3.92亿元。 3）加盟业务：黄金批发业务规模扩张，加盟业务毛利率有所下降。2022 年公司加盟业务营收同比+27.2%至82.96亿元，其中镶嵌/黄金收入分别 -44.57%/+74.4%至10.83/63.57亿元，2022/2023Q1净开103/1家加盟 店，2023Q1末公司线下加盟店数量为4368家。2022年加盟业务毛利率 同比-6.71pct至17.54%。2023Q1加盟业务营收同比+48.91%至30.72 亿元，其中镶嵌/黄金饰品收入分别+6.67%/+54.32%至1.49/26.33亿 元，顺应当前消费趋势，公司透过加盟渠道加大金饰产品推广力度。 分品类来看： 1）素金首饰：黄金首饰增长迅速，产品矩阵逐步清晰。2022年公司素金 首饰营收同比+52.16%至84.68亿元，毛利率同比-2.42pct至8.18%。 2023Q1素金类产品营业收入35.01亿元，同比+56.3%，公司黄金产品力不断提升，推出与国家级文化IP《国家宝藏》的联名系列，同时对黄金 文创IP联名“非凡国潮”系列进行迭代，出货表现亮眼。 2）镶嵌首饰：2023Q1镶嵌首饰稳步复苏，看好后续走势。2022年公 司镶嵌首饰营收同比-41.69%至13亿元 ， 毛利率同比+1.71pct至 31.45%，期内公司聚焦“幸福婚恋、时尚魅力”两大产品方向，深化产品 研发，助力镶嵌业务盈利能力提升。2023Q1镶嵌类产品营业收入为2.21 亿元，同比+12.22%，随着消费环境好转，同时婚庆需求反弹，2023Q1 镶嵌业务稳健复苏。 营运能力稳健，短期销售复苏态势明显，全年预计公司业绩增长25%。 2023Q1公司存货周转天数/应收账款周转天数同比-25/-1天至90/15天， Q1以来终端销售表现优异，后续随着消费持续复苏，公司有望延续Q1优 异表现，全年我们预计公司业绩增长25%。 盈利预测和投资建议：公司定位中高端珠宝品牌，拥有行业领先的渠道数 量和下沉力度，伴随省代模式的引入，公司逐步进入新的发展阶段。我们 调整盈利预测 ， 预计公司2023-2025年归母净利润分别为 13.60/16.65/19.55亿元，现价16.92元，对应2023年PE为14倍，维 持“增持”评级。 风险提示：门店拓展速度质量不及预期；终端需求恢复不及预期；原材料 价格波动。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）