经营回暖拓店加速，发力加盟业务和数字化

1）公司发布2022年年报，实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为212.48/10.36/10.09亿元，同比+26.78%/30.09%/40.57%。经营活动产生的现金流量净额为37.57亿元，同比+141.58%；EPS（基本）1.09元。业绩符合市场预期。 2）公司发布2022年利润分配及资本公积金转增股本的公告，向全体股东每10股派发现金红利6元（含税），同时拟以资本公积金每10股转增2股。 3）公司发布2023年一季报，实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为59.47/4.97/4.98亿元，同比+27.16%/29.29%/25.66%。经营活动产生的现金流量净额为7.52亿元，同比+12.99%；EPS（基本）0.52元。业绩符合市场预期。 22年年底防疫措施优化，推动4Q22和1Q23业绩高增。公司22Q4实现营业收入64.30亿元，同比+46%，归母净利润、扣非归母净利润分别为1.12/0.92亿元，而4Q21皆为亏损。4Q22业绩大幅增长与年底防疫措施优化、药品需求高增有关。2022年公司毛利率同比-0.35pp至37.80%，源于毛利率较低的加盟业务收入占比提升。 销售净利率同比+0.28pp至5.08%，销售/管理/财务/研发费用率同比-1.18/-0.27/-0.04/+0.08pp，除研发投入加大外，各项费用管控较好，与自建门店减速和同店收入增速回暖有关。2022年中西成药、中参药材、非药品的营收占比为71%/12%/14%，营收同比+33.67%/5.04%/21.88%，中西成药收入快速增长，源于年底四类药品恢复上架及处方外流。公司特色优势品类中参药材的营收增速趋缓，估计与产品结构调整、北方市场培育较慢有关。23Q1药店行业持续高景气。 22年稳健扩张直营门店，快速推动加盟业务和省外发展。截至2022年底，公司共拥有门店10045家（其中直营门店8038家，同比增长11%；加盟门店2007家，同比增长115%），覆盖16个省市，新进了辽宁省。2022年新增自建门店689家，加盟门店1072家，并购门店310家，关闭门店219家，扩张速度放缓与市场环境变化加大有关。公司持续深耕华南优势区域，2022年华南地区净增门店1020家，占总净增门店的55%，以自建扩张为主。为应对外部环境不确定性，公司自建扩张逐季加速，上半年自建门店194家，下半年自建门店495家。区域分布来看，华南、华中地区的营收较上年分别增长18.79%/19.30%，而华东和其他地区（含东北、华北、西北及西南地区）的门店拓展成效显著，营收分别同比增长67.74%/127.96%。 顺应处方外流趋势，布局多种店型，持续优化商品结构。公司顺应处方外流之大趋势，拓展专业化药房、强化专业服务能力和处方药供应体系。公司积极争取双通道以及门诊统筹定点门店资格，截至2022年底，公司拥有双通道门店457家，拥有门诊统筹资格门店747家，DTP专业药房174家。公司持续进行商品更新迭代，引入新品的同时淘汰不动销产品。2022年公司引进1851个新药品品种，其中处方品种239个，DTP品种683个，淘汰品种472个。 数字化征程初见成效，赋能运营和精细化管理。2022年，公司完成信息安全改造、供应链协同赋能、门店智能运营系统更新迭代、会员精准营销应用等十余项公司级数字化项目，其中智慧运营系统上线22项新产品，迭代优化117项新功能，稳定支撑着超万家门店的高效运营。公司始终将数字化战略贯穿各业务链条，建设了一整套推动企业内部高效运作的管理系统，为门店可持续扩张和高效管理赋能；打造了接口化的开放平台体系，为公司快速增长的业务规模和持续创新的商业模式赋能。 23Q1加盟及分销业务毛利率快速提升，门店拓展显著提速。分行业看，1Q23零售、加盟及分销的营业收入分别为51.10/6.66亿元，同比+20.53%/148.95%，毛利率同比-1.89pp/+4.26pp，加盟及分销业务收入和毛利率快速增长，主要因为公司在弱势地区加快布局直营式加盟店，规模效应逐步显现。分产品看，中西成药、中参药材和非药品的营收同比+24.91%/+26.83%/+46.81%，毛利率同比-3.20/+0.32/-7.01pp，非药品类营业收入增速较快，主要源于医疗器械类商品收入的增长。门店拓展方面，2023Q1公司净增加门店850家，其中新开门店214家，收购门店249家，加盟店454家，关闭门店67家，扩张大幅提速。 盈利预测、估值与评级：公司为华南地区连锁药店龙头，品牌和管理优势明显。 考虑到拓店加速，我们上调公司23-24年归母净利润预测为13.55/17.10亿元（较前次预测上调0.2%/0.8%），新增25年归母净利润预测为21.39亿元，现价对应23-25年PE为24/19/15倍。维持“买入”评级。 风险提示：异地扩张受阻；集采扩面降价超预期；互联网医疗的政策冲击等。 表1：公司盈利预测与估值简表