纯碱盈利维持高位，玻璃拐点或已现

金晶科技（600586） 证券研究报告 2023年04月30日 投资评级 纯碱盈利维持高位，玻璃拐点或已现 公司23年一季度归母净利润0.88亿元，同比减少39.47% 行业建筑材料/玻璃玻纤 6个月评级买入（维持评级） 当前价格8.28元 目标价格12.18元 公司发布23年一季报，实现收入19.0亿元，同比增长6.85%，归母净利润 0.88亿元，同比下滑39.47%，扣非归母净利润0.84亿元，同比下滑41.19%。 纯碱Q1盈利良好，玻璃价格恢复趋势较好 1）玻璃板块：我们预计普通浮法玻璃盈利仍然承压，但高端玻璃韧性较强。 以5mm为例，我们测算普通白玻Q1均价同比下滑20.5%，超白玻璃价格同比基本持平，但环比来看，价格恢复趋势较好，普通白玻价格环比22Q4上涨0.6%，4月末价格较Q1均价进一步上涨21%，超白玻璃价格基本稳定。下游需求在逐步向好，年初至今生产企业库存下降1118万重箱（降幅 27%），年同比低1878万重箱，有望支撑后续价格继续提涨。公司马来西亚工厂薄膜组件背板玻璃已实现产品下线，同时与FS的合作进程在持续推 基本数据 A股总股本(百万股) 1,428.77 流通A股股本(百万股) 1,428.77 A股总市值(百万元) 11,830.22 流通A股市值(百万元) 11,830.22 每股净资产(元) 3.81 资产负债率(%) 51.94 一年内最高/最低(元) 12.75/5.55 进，国内来看，公司目前已与国内多家钙钛矿客户建立合作关系，23年纤 纳光电钙钛矿GW线有望投产，或实现钙钛矿电池从0到1的重大突破，TCO玻璃有望开始放量。2）纯碱板块：我们预计一季度盈利良好,测算Q1纯碱价格同比/环比分别上涨245/195元，涨幅8.9%/6.9%，4月以来价格较为稳定，我们预计短期纯碱供需或仍保持基本稳定，价格有望维持高位。 23Q1毛利率有所下滑，费用管控能力增长 公司23Q1实现毛利率13.38%，同比下降2.79pct，我们预计主要受玻璃价 格下滑及成本上涨影响，环比22Q4下降2.6pct，随着4月份玻璃涨价，我们预计二季度公司毛利率有望出现向上拐点。23Q1期间费用率6.2%，同比+0.2pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别 -0.4/-0.1/+1.0/-0.3pct，经营相关费用管控加强，研发投入继续增加。23Q1 公司净利率4.67%,同比-3.49pct，盈利或已基本触底。 看好公司TCO玻璃成长性，维持“买入”评级 公司系国内TCO导电膜玻璃龙头企业，在产能、技术、客户等方面先发优势明显，随着国内钙钛矿产能逐步推进以及国外客户突破，TCO玻璃23 年有望开始放量，继续看好公司中长期成长性。维持23-25年归母净利润预测8.3/13.4/15.6亿元，参考可比公司估值，给予公司23年21倍目标PE，对应目标价12.18元,维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧，生产成本大幅上涨，公司产能增长不及预期等。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 6,921.51 7,458.56 8,490.33 10,829.41 12,702.19 增长率(%) 41.72 7.76 13.83 27.55 17.29 EBITDA(百万元) 2,005.35 1,347.95 1,637.72 2,128.99 2,379.58 归属母公司净利润(百万元) 1,307.49 355.94 829.00 1,338.45 1,559.22 增长率(%) 295.10 (72.78) 132.90 61.45 16.49 EPS(元/股) 0.92 0.25 0.58 0.94 1.09 市盈率(P/E) 9.05 33.24 14.27 8.84 7.59 市净率(P/B) 2.15 2.20 1.92 1.63 1.37 市销率(P/S) 1.71 1.59 1.39 1.09 0.93 EV/EBITDA 6.40 8.88 6.21 4.05 2.80 资料来源：wind，天风证券研究所 作者 鲍荣富分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛分析师 SAC执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 林晓龙联系人 linxiaolong@tfzq.com 股价走势 金晶科技沪深300 113% 95% 77% 59% 41% 23% 5% -13% 2022-052022-092023-01 资料来源：聚源数据 相关报告 1《金晶科技-年报点评报告:高端产品占比持续提升，23年TCO玻璃有望放量》2023-04-13 2《金晶科技-公司点评:浮法玻璃Q4筑底，23年TCO有望放量》2023-01-313《金晶科技-季报点评:Q3传统板块业绩承压，继续看好未来TCO玻璃放量》2022-10-26 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 公司历年经营情况及可比公司估值 图1：公司2018-2023Q1年营收及同比增速图2：公司2018-2023Q1年归母净利润及同比增速 营业收入 同比增速 （亿元） 80 70 60 50 40 30 20 10 50% 40% 30% 20% 10% 0% （亿元） 14归母净利润同比增速 12 10 8 6 4 2 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 0 201820192020202120222023Q1 -10% 0 201820192020202120222023Q1 -100% 资料来源：Wind、天风证券研究所资料来源：Wind、天风证券研究所 表1：可比公司估值表 证券代码 证券名称 总市值 当前价格 EPS（元） PE（倍） （亿元） （元） 2020 2021 2022 2023E 2020 2021 2022 2023E 601636.SH 旗滨集团 276 10.27 0.69 1.61 0.49 0.82 14.9 6.4 20.8 12.5 002623.SZ 亚玛顿 54 27.28 0.86 0.30 0.42 1.15 31.7 90.9 65.0 23.7 600876.SH 凯盛新能 118 18.25 0.59 0.46 0.63 0.85 30.8 39.7 29.0 21.4 300724.SZ 捷佳伟创 358 102.80 1.63 2.12 3.01 4.22 63.1 48.5 34.2 24.4 000821.SZ 京山轻机 118 18.88 0.10 0.26 0.49 0.72 188.8 72.6 38.5 26.3 平均值 65.9 46.4 37.2 20.5 600586.SH 金晶科技 118 8.28 0.23 0.92 0.25 0.58 36.0 9.0 33.2 14.3 注：数据截至20230428收盘，除金晶科技为天风预测外，其余公司EPS为Wind一致预测资料来源：Wind、天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,722.37 2,185.94 2,636.02 4,026.54 5,833.75 营业收入 6,921.51 7,458.56 8,490.33 10,829.41 12,702.19 应收票据及应收账款 184.54 351.83 331.69 493.61 501.70 营业成本 4,547.25 6,215.77 6,693.99 8,354.75 9,839.96 预付账款 58.28 81.07 64.39 120.28 97.02 营业税金及附加 94.71 66.47 75.67 96.51 113.20 存货 1,234.28 1,370.42 1,294.54 2,125.60 1,813.94 销售费用 47.12 51.59 59.43 64.98 76.21 其他 665.18 221.82 733.62 479.31 722.86 管理费用 390.73 317.09 356.59 454.84 533.49 流动资产合计 3,864.66 4,211.08 5,060.25 7,245.35 8,969.27 研发费用 199.80 206.80 235.41 299.18 349.65 长期股权投资 437.55 429.90 429.90 429.90 429.90 财务费用 157.05 103.66 102.41 58.79 50.00 固定资产 4,558.20 5,214.25 5,300.05 5,165.86 5,011.66 资产/信用减值损失 (47.25) (79.84) (40.00) (10.00) (10.00) 在建工程 882.37 483.48 483.48 483.48 483.48 公允价值变动收益 0.00 (1.73) (1.15) 0.19 0.26 无形资产 521.42 578.10 562.65 547.20 531.75 投资净收益 147.86 0.87 10.00 20.00 20.00 其他 560.23 544.26 539.99 548.16 544.14 其他 (276.80) 168.24 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 6,959.76 7,249.98 7,316.07 7,174.59 7,000.93 营业利润 1,661.05 409.65 935.67 1,510.55 1,749.94 资产总计 10,824.42 11,461.05 12,376.32 14,419.94 15,970.20 营业外收入 5.15 3.56 5.56 4.76 4.63 短期借款 1,188.86 1,618.96 900.00 800.00 700.00 营业外支出 46.18 17.66 20.00 27.95 21.87 应付票据及应付账款 2,640.88 3,402.05 4,035.73 5,015.26 5,371.36 利润总额 1,620.02 395.55 921.24 1,487.36 1,732.70 其他 918.58 497.72 887.99 995.11 940.17 所得税 285.05 50.10 116.69 188.41 219.48 流动负债合计 4,748.32 5,518.73 5,823.71 6,810.37 7,011.53 净利润 1,334.97 345.44 804.54 1,298.96 1,513.21 长期借款 286.66 303.53 250.00 250.00 250.00 少数股东损益 27.48 (10.50) (24.46) (39.49) (46.00) 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 1,307.49 355.94 829.00 1,338.45 1,559.22 其他 108.61 41.71 120.36 90.23 84.10 每股收益（元） 0.92 0.25 0.58 0.94 1.09 非流动负债合计 395.27 345.24 370.36 340.23 334.10 负债合计 5,266.20 6,026.32 6,194.08 7,150.59 7,345.63 少数股东权益 66.22 56.35 35.44 1.89 (39.58) 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 1,428.77 1,428.7