境外影响业绩，Q2恢复预期积极

事件 2023年4月28日公司披露2023年第一季度报告，营收29.2亿元 /+25.2%，归母净利1.3亿元/+207.0%，扣非归母净利0.9亿元 /+142.5%。 点评 Q1经营恢复良好。1Q23酒店境内RevPAR147.5元/+41.3%， 整体/中端/经济型为19年同期102.6%/90.4%/87.2%；境外RevPAR为19年同期109.6%、较Q4增加9.3pct。1Q23新/净开酒店195/111家、较Q4-188/+10家,其中中端/经济型净 +118/-7家，pipeline净-155家至4240家。 境内盈利能力回暖，铂涛扭亏为盈。1Q23境内酒店业务收入20.3 亿元/+19.2%，其中分公司维也纳收入7.9亿元/+19.0%、归母净 利1.4亿元/+91.0%，铂涛收入7.8亿元/+36.5%%、归母净利1.3 亿元/+1333.5%、扭亏为盈；境外卢浮收入1.1亿欧元/+40.3%，归 人民币(元)成交金额(百万元) 母净利-2188万欧元、同比减亏202万欧元，亏损主要源于通胀下 成本压力及欧元利率上升导致的利息费用上升。1Q23毛利率35.8%/+12.5pct，销售/管理费用率6.8%/20.1%、同比持平/- 5.2pct，受益收入端恢复及降本增效。 Q2RevPAR展望为19年同期110%-115%，趋势良好。公司预测2Q23境内、境外整体平均RevPAR均为2019年同期的110-115%，我们预计 公司基本情况（人民币） 恢复度指引较积极主要源于Q2商旅会展进一步恢复，以及五一等假期到来，休闲旅游需求恢复强劲。根据年报23年经营计划，公司新开/新签约酒店目标1200/2000家，Q1完成新开店计划16.3%，净增门店数高于同业（华住/首旅53/18家），考虑Q1仍受疫情影响、加 盟商意愿待恢复及传统开店淡季，目前进度良好，预计Q2有望提速。 投资建议 看好旺季经营量价齐升，中长期降龙头优势扩大、供应链整合、降本 增效推进，预计23-25E收入153/177/193亿元，归母净利13.4/23.2/27.7亿元，23-25EPE为43/25/21X，维持“买入”评级。 风险提示 境外利息费用上升，经营修复速度不及预期，开店速度不及预期等。 70.00 64.00 58.00 52.00 46.00 220429 成交金额锦江酒店沪深300 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 11,339 11,008 15,292 17,720 19,324 营业收入增长率 14.56% -2.92% 38.92% 15.88% 9.05% 归母净利润(百万元) 101 113 1,340 2,324 2,776 归母净利润增长率 -8.70% 12.79% 1080.38% 73.51% 19.43% 摊薄每股收益(元) 0.094 0.106 1.252 2.172 2.594 每股经营性现金流净额 1.93 2.09 3.10 4.57 4.71 ROE(归属母公司)(摊 0.61% 0.68% 7.51% 11.56% 12.16% 薄)P/E 623.18 550.18 42.73 24.62 20.62 P/B 3.77 3.77 3.21 2.85 2.51 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 9,898 11,339 11,008 15,292 17,720 19,324 货币资金 6,793 6,433 6,915 8,848 9,755 10,543 增长率 -34% 14.6% -2.9% 38.9% 15.9% 9.1% 应收款项 1,706 2,270 2,685 2,672 2,952 3,219 主营业务成本 -7,350 -7,458 -7,364 -8,584 -9,299 -9,968 存货 73 77 68 94 102 109 %销售收入 74.3% 65.8% 66.9% 56.1% 52.5% 51.6% 其他流动资产 846 820 794 760 778 801 毛利 2,548 3,881 3,644 6,707 8,422 9,356 流动资产 9,418 9,600 10,463 12,374 13,587 14,672 %销售收入 25.7% 34.2% 33.1% 43.9% 47.5% 48.4% %总资产 24.4% 19.9% 22.1% 26.5% 28.4% 30.1% 营业税金及附加 -115 -124 -128 -166 -192 -210 长期投资 1,156 1,581 1,624 1,624 1,624 1,624 %销售收入 1.2% 1.1% 1.2% 1.1% 1.1% 1.1% 固定资产 6,322 5,608 5,445 5,567 5,650 5,692 销售费用 -675 -887 -776 -1,109 -1,195 -1,264 %总资产 16.4% 11.6% 11.5% 11.9% 11.8% 11.7% %销售收入 6.8% 7.8% 7.1% 7.3% 6.7% 6.5% 无形资产 20,691 19,313 19,457 19,445 19,475 19,529 管理费用 -2,296 -2,321 -2,348 -2,947 -3,097 -3,345 非流动资产 29,218 38,663 36,968 34,368 34,192 34,014 %销售收入 23.2% 20.5% 21.3% 19.3% 17.5% 17.3% %总资产 75.6% 80.1% 77.9% 73.5% 71.6% 69.9% 研发费用 -26 -18 -12 -23 -27 -29 资产总计 38,637 48,263 47,431 46,742 47,779 48,686 %销售收入 0.3% 0.2% 0.1% 0.2% 0.2% 0.2% 短期借款 1,911 7,394 6,807 8,023 7,384 5,924 息税前利润（EBIT） -564 531 379 2,463 3,911 4,509 应付款项 3,571 2,852 3,064 3,437 3,707 3,976 %销售收入 n.a 4.7% 3.4% 16.1% 22.1% 23.3% 其他流动负债 2,335 2,016 1,940 2,530 3,160 3,530 财务费用 -359 -540 -475 -743 -848 -801 流动负债 7,817 12,262 11,811 13,990 14,251 13,430 %销售收入 3.6% 4.8% 4.3% 4.9% 4.8% 4.1% 长期贷款 14,540 7,994 8,058 8,058 8,058 8,058 资产减值损失 -116 -12 -41 -13 -5 -5 其他长期负债 2,573 10,671 10,412 6,148 4,515 3,350 公允价值变动收益 70 -57 201 0 0 0 负债 24,931 30,927 30,281 28,196 26,824 24,838 投资收益 814 224 172 150 150 150 普通股股东权益 12,710 16,612 16,573 17,848 20,109 22,820 %税前利润 268.1% 37.1% 34.8% 7.7% 4.5% 3.8% 其中：股本 958 1,070 1,070 1,070 1,070 1,070 营业利润 278 577 462 1,946 3,298 3,943 未分配利润 3,237 2,263 2,316 3,591 5,851 8,563 营业利润率 2.8% 5.1% 4.2% 12.7% 18.6% 20.4% 少数股东权益 997 725 577 697 846 1,027 营业外收支 26 27 33 0 0 0 负债股东权益合计 38,637 48,263 47,431 46,742 47,779 48,686 税前利润利润率 304 3.1% 605 5.3% 495 4.5% 1,94612.7% 3,29818.6% 3,94320.4% 比率分析 所得税 -64 -305 -250 -487 -824 -986 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 21.0% 50.5% 50.5% 25.0% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 240 299 245 1,460 2,473 2,957 每股收益 0.115 0.094 0.106 1.252 2.172 2.594 少数股东损益 130 199 132 120 149 181 每股净资产 13.268 15.524 15.488 16.680 18.792 21.327 归属于母公司的净利润 110 101 113 1,340 2,324 2,776 每股经营现金净流 0.158 1.931 2.091 3.096 4.571 4.709 净利率 1.1% 0.9% 1.0% 8.8% 13.1% 14.4% 每股股利 0.058 0.053 0.060 0.060 0.060 0.060 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 0.87% 0.61% 0.68% 7.51% 11.56% 12.16% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 0.29% 0.21% 0.24% 2.87% 4.86% 5.70% 净利润 240 299 245 1,460 2,473 2,957 投入资本收益率 -1.38% 0.76% 0.56% 5.33% 8.06% 8.94% 少数股东损益 130 199 132 120 149 181 增长率 非现金支出 1,420 2,437 2,379 1,093 1,091 1,120 主营业务收入增长率 -34.45% 14.56% -2.92% 38.92% 15.88% 9.05% 非经营收益 -904 305 -83 -175 723 616 EBIT增长率 N/A -194.1% -28.64% 549.40% 58.81% 15.29% 营运资金变动 -604 -975 -303 936 604 346 净利润增长率 -89.91% -8.70% 12.79% 1080.4% 73.51% 19.43% 经营活动现金净流 152 2,067 2,238 3,313 4,891 5,039 总资产增长率 -0.61% 24.92% -1.72% -1.45% 2.22% 1.90% 资本开支 -688 -538 -482 755 -815 -840 资产管理能力 投资 1,377 -21 672 0 0 0 应收账款周转天数 41.2 42.3 56.5 43.0 40.0 40.0 其他 250 -3,427 42 150 150 150 存货周转天数 4.1 3.7 3.6 4.0 4.0 4.0 投资活动现金净流 939 -3,986 232 905 -665 -690 应付账款周转天数 94.2 70.0 59.2 60.0 60.0 60.0 股权募资 0 4,978 0 0 0 0 固定资产周转天数 216.2 165.0 163.1 119.5 104.0 95.5 债权募资 786 -1,359 -935 1,05