粕类月报：巴西大豆贴水持续回落 国内现货波动明显放大

银河农产品 农产品研发报告 粕类月报 2023年4月27日 公众号二维码 银河农产品及衍生品 负责人：蒋洪艳021-65789251 联络对接：贾瑞林021-65789256 粕猪研究：陈界正油脂研究：陈界正棉禽研究：刘倩楠白糖油运：黄莹航运研究：贾瑞林玉米鸡肉：刘大勇 本报告主笔：陈界正 期货从业证号： F3045719 投资者咨询从业证号： Z0015458 :021-60329673 巴西大豆贴水持续回落国内现货波动明显放大 第一部分摘要 4月国际大豆、菜籽及国内豆菜粕市场整体呈现回落态势。其中国内市场跌幅明显较大，除了国际大豆期价下跌的影响，巴西贴水的大幅下行也导致成本端明显走弱，国内豆菜粕跌幅相对更大。虽然近期巴西贴水开始逐步企稳回升，但巴西国内胀库压力仍然较大，成本重心下移压力仍存。 国际市场上。美国产地天气状况良好适宜种植，新作播种明显加快，且气象模型显示赤道以东水域海水温度逐步上升，厄尔尼诺迹象越来越明显，美国气象局预估6-7越全球气象模型将转为厄尔尼诺，或有助于北美农作物在生长期的表现，新作预期良好。而美豆旧作需求表现较差，一方面因为压榨利润相对较差，另一方面也因为美豆出口进度相对偏慢，在今年巴西销售周期变长的情况下，美豆出口前景仍以偏悲观为主；巴西市场成为当前最主要的利空因素，大豆贴水自3月以来持续下滑，当前已达到历史低点，反应了巴西国内库存压力在明显增加，巴西今年国内需求状况缺乏亮点，榨利整体处于下行区间，豆粕豆油出口虽有亮点，但增速仍然偏低，按照当前巴西国内产量情况来看，预计后续出口压力将继续增加；阿根廷产量继续下降，压榨量受益于大豆进口开始回升，成本高企压榨利润走弱，国内虽然推行第三轮大豆美元政策，但因汇率定价过低，因而对当前农产品出口销售提振作用不及此前。 国内市场上。四月期间国内豆粕基差月差触底反弹，因大豆检疫问题出现滞港，油厂开机率明显下滑，下游库存紧张，提货成交明显改善。因而四月期间国内豆粕市场整体呈现供需双紧的状态，5-6月期间国内大豆到港数量较大，且前期滞港大豆陆续卸港，油厂压榨利润改善，成交好转，预计后续供应将有明显增加，豆粕累库预期不变。菜粕现货虽然弱于豆粕，但远期表现明显更强，受豆菜粕现货价差快速走扩影响， 菜粕提货持续增加，国内菜籽压榨利润明显走弱，加拿大菜籽库存偏低，远期到港数量开始收紧，国内菜籽虽然丰产但压榨利润同样亏损，因而后市供应将明显收紧。在此背景下，我们认为后续菜粕市场将逐步转入供需两弱阶段。 风险提示：产地天气国内进口政策变化 第二部分行情回顾 4月以来，美豆及国内豆菜粕整体迎来了一轮相对流畅的下跌行情，本轮下跌主要源于产业与宏观的共振。产业方面看，巴西国内大豆胀库压力严重，农户此前预售进度较慢导致贴水出现超预期下行，美国转而进口巴西豆给原本疲弱的市场带来一记重击，同时阿根廷国内为解决出口，延续新一轮的“大豆美元”政策，市场转而陷入供过于求的状态，大豆价格下行压力加大。受巴西贴水下行幅度较大影响，国内豆菜粕单边跌幅明显大于海外，相较于3月期间再下一城。相较于单边行情的持续偏弱，4月以来市场最大看点同样在于国内汹涌的基差月差行情，受大豆到港受阻影响，4月期间油厂开机率下行，加之饲料厂、养殖企业本身库存量偏低，执行合同困难，现货转而出现供需偏紧的状况，基差月差持续上涨，而与之相伴生的是远月豆菜粕价差的快速回落。整体来看，4月期间市场较3月提供了更多的交易机会，自身发展也更符合基本面运行逻辑，高基差虽然给产业方面一度带来恐慌，但本质仍然是此前一致性误判后所引发的大幅修正，在现实与预期的持续博弈下，行情波动率逐步放大。 图1：美豆&豆菜粕图2：豆菜粕09价差 数据来源：银河期货、wind、同花顺 图3：豆粕基差图4：豆粕59价差 数据来源：银河期货、wind、同花顺 第三部分基本面分析 一、国际市场 1.北美：新作春播进展顺利旧作需求预期出拐点 2023年度美豆新作种植进展顺利，截止4月23日当周，美国大豆播种率为9%，市场预期为8%，去年同期为3%，五年均值为4%。今年美豆播种不仅快而且比往年要早，同时玉米播种进度也较往年有所加速，上周种植进度14%，五年均值6%，这主要得益于产地良好的天气状况。1-3月期间（作物播种前期），美国产地降雨丰沛，各产地加权累积降雨量达到186mm，几乎处于历史同期最高水平，这给春播开展带来了较好的墒情基础，而进入4月以后，产地降雨量开始明显下降，转而利于春播推进，因而我们认为当前新作总体产量前景是非常良好的。美国气象局数据显示，12月以来，赤道以东太平洋水域温度持续回升，秘鲁海域水温已经明显高于历史同期正常水平，NINO3.4区SST指数月内已回升至0.3℃以上，气象模型转为中性，并且NOAA预估5-7月期间气象模型转为厄尔尼诺的概率达到62%以上，这也使得市场对今年美豆丰收前景比较看好。虽然可能有部分读者会回忆到2019年美豆在厄尔尼诺年的意外减产，但仅从春播来看，今年所处场景已与当时截然不同，后市种植前景或相对乐观。 图5：大豆播种进度图6：玉米播种进度 数据来源：银河期货、USDA 图7：4月前美国产地累积降雨量图8：4月初截止当前美国产地降雨量 数据来源：银河期货、NOAA 图9：NINO3.4区SST指数图10：NOAA气象预估 数据来源：银河期货、NOAA 3月美豆旧作市场需求整体好于预期。NOPA数据显示，3月美豆压榨量达到1.8581亿蒲式耳，市场预期 为1.83411亿蒲式耳，同比增幅2.23%，环比增幅12.33%，历史同比也创出新高。这主要是受到美国国内良好的油粕需求所致，一方面，年初以来，受阿根廷压榨量持续下滑影响，美豆粕出口前景改善；另一方面，3月大豆压榨量的快速增加也受益于美国二代生柴产量的快速增加，数据显示，3月美国可再生柴油产量达到1.38 亿加仑，接近去年11月来的最高水平，随着美豆油价格的持续回落，投料以及掺混优势将逐步显现，未来需要关注由此带来的需求增量。 图11：NOPA月度压榨量图12：美豆油月度表观消费量 数据来源：银河期货、NOPA 图13：美国可再生柴油月度产量图14：美豆粕累积出口销售 数据来源：银河期货、EIA、USDA 不过需要说明的是，虽然美国国内需求出现阶段性拐点，但不具备大幅上涨基础。虽然当前可再生柴油产量及产能逐年增加，但可能难见如过去几年的快速增长，投料方面来看，近年来美国国内菜豆油价差缩小，菜油需求前景改善。而豆粕方面来看，虽然海外需求可能在阿根廷压榨受限的情况下获得更大市场，但本身巴西国内压榨利润水平相对更好，并且美国国内自身需求表现相对一般，生猪养殖利润持续亏损，豆粕价格相对偏高。就累积增幅上看，月度累积增速低于年度预估，因而我们认为压榨对于美豆需求驱动表现相对一般。 图15：美豆压榨利润（美元/蒲）图16：美国菜豆油价差 数据来源：银河期货、USDA、NOPA 图17：美国生猪养殖利润图18：美国豆粕DDGS价差 数据来源：银河期货、USDA 相较于美国内需迎来边际变化，我们认为未来1-2个月中，美国外需前景仍然悲观。数据显示，截至4月 13日当周，美国2022/2023年度大豆出口净销售为10万吨（预期25-42.5万吨），前一周为36.5万吨；2023/2024 年度大豆净销售0.3万吨（预期0-17.5万吨），前一周为6.6万吨，明显低于历史同期40万吨左右的平均水平，对中国以及除中国以外其他国家的出口量均出现明显下滑。截止当周，旧作出口累积同比下降11.76%，远低于USDA给出的6.63%的降幅。不仅于此，从趋势上来看，巴西国内大豆胀库压力明显加大导致近月贴水持续下行，美国国内甚至出现转口进口巴西豆的情况，因而我们认为在此背景下，美豆可能较长时间在出口市场上面临不利。 图19：美豆累积出口图20：巴西-美国5月船期FOB 数据来源：银河期货、USDA 2.南美：巴西产地贴水大幅下滑阿根廷政策推行一般 今年国际大豆市场的利空主要源于巴西，4月以来，巴西贴水加速下行，近远月船期贴水下跌120-130美分，并且这种利空也最终通过转口至美国的形式对期货价格产生压力。巴西压力主要表现在产量较大以及偏慢的销售进度，4月conab上调巴西大豆产量至1.536亿吨，前值为1.51亿吨，USDA也将巴西产量进行的上调。另一方面，因为国际需求偏弱以及当地农户的惜售情绪影响，巴西大豆销售进度也持续偏慢，三方数据显示上周巴西大豆销售预计在50%左右，虽然较此前加快但仍低于历史同期水平。Anec数据显示，4月期间巴西大豆出口量预计在1470万吨左右，较上月有所增加，但增速明显低于过去几年平均水平，1-4共累积出口3763 万吨，虽然处于历史同期几乎最高水平，但按照当前总进度推算可能难突破8800万吨水平，离市场预估9200 万吨的出口量出入较大，这也大概率会导致巴西大豆的销售周期变长或产生较大的累库压力。 图21：巴西全境大豆产量图22：巴西国内油粕平衡表 数据来源：银河期货、CONAB 图23：巴西大豆销售进度图24：巴西大豆月度出口量 数据来源：银河期货、CONAB 巴西年度数据将内需上调至5200+万吨，同比增5.89%，其增量主要表现为油脂的国内需求，4月23日巴西生柴掺混义务上调至12%（之前为10%），预计对巴西国内豆油消费影响在45-50万吨左右，间接影响压榨量预计220-250万吨。当然，今年巴西对油粕出口同比上调幅度并不大或主要因为此前基数相对较大所致。整体来看，4月以来巴西国内大豆压榨利润继续改善，肉类价格虽有回落，但整体仍维持相对高位，预计巴西整体需求状况仍基本维持良好。但丰产压力增加的背景下，国际大豆仍然表现出较严重的外溢压力。 图25：巴西大豆压榨利润图26：巴西豆粕出口 数据来源：银河期货、CONAB 4月期间，布交所及三方机构继续下调阿根廷大豆产量，其中布交所将阿根廷大豆产量进一步下调至2250 万吨，截止4月21日当周，阿根廷大豆收割进度为24%，低于过去几年水平，而近几十年来最严重的干旱以及较差的优良率导致阿根廷产量前景进一步走入悲观，后续不排除有进一步下调可能。相较于绝对供需的影响，近期来阿根廷国内农产品出口政策则更加引发市场关注，整体来看，新一轮的“大豆美元”政策效果不佳，近期比索对美元贬值进一步加快，黑市美元与政府制定的300：1的汇率仍有较大优势，因而对农户销售刺激作用并不明显。3月以来，阿根廷压榨大豆211万吨，虽然低于去年293万吨水平，但较2月份数量环比增加36%，或主要受益于国内大豆进口，而受此影响，阿根廷国内大豆压榨利润也出现较大幅度下滑。 图27：阿根廷大豆收获进度图28：阿根廷作物优良率评级（差） 数据来源：银河期货、罗萨里奥谷物交易所 图29：阿根廷大豆月度压榨量图30：阿根廷大豆压榨利润 数据来源：银河期货、阿根廷农业部 二、国内市场 1.大豆到港不及预期豆粕基差快速反弹 4月以来，国内豆粕现货市场整体迎来一轮强势反弹行情，截止报告完成当周，全国各地现货基差维持在 05+550-800一线，较月初上涨300-400元/吨。豆粕现货基差的快速上涨主要因国内阶段性供需节奏调整所致，供应端来看，3月末海关大豆检疫政策调整，全国各地出现大豆滞港的情况，油厂开机率明显下滑，预估4月期间大豆压榨量将下滑至630万吨，而需求方面来看，虽然4月期间整体饲料需求并没有太多亮点，市场本身也不存在太多矛盾，但是因为下游、渠道整体库存量偏低造成了市场恐慌性备货的情况，具体而言，一季度以来，豆粕基差持续高位运行，而市场普遍认为随着巴西大豆的上市国内大豆进口量将有所增加，因而本身供应不缺乏，但是大豆卸港出现问题明显让产业始料未及，因而在此期间下游积极补充头寸，豆粕基差持续高位成交，油厂开机下滑以及执行合同困难导致豆粕现货基差持续走强。 图31：豆粕现货基差图32：大豆周度压榨量 数据来源：银河期货、我的农产品 图33：豆粕提货量图34：饲料厂豆粕库存天数 数据来源：银河期货、