铝热传输行业龙头，储能、AI应用打开空间

公司发布2022年度报告和2023年一季报，2022年公司实现营收/归母净利/扣非归母净利85.45/6.66/6.45亿元 ， 同比增长32.51%/33.11%/34.11%，2022年Q4公司实现22.20/1.49亿元，同比增长22.99%/9.58%，环比减少0.27%/28.37%。2023年Q1公司实现营收/归母净利19.97/1.70亿元，同比增长0.58%/65.03%，环比变化-10.05%/14.09%。公司业绩符合预期。 业绩稳步增长，主营产品毛利率稳定。分业务看，铝热传输业务始终是公司的主营业务，占比保持在85%以上，其次为电池料业务，占比从2018年的2.34%提升至2022年的9.25%。毛利率方面，铝热传输材料毛利率基本稳定，电池料业务毛利率2022年大幅下降主要由于铝价2022年成前高后低走势，公司在手订单较多，采用“铝锭价格+加工费”销售形式，上半年采购大量半成品造成毛利率大幅下滑。 铝热传输行业龙头，重庆二期项目投产后产能达60万吨。公司现有上海、重庆基地产能合计约35万吨，重庆二期项目建成后公司产能有望达到59-60万吨。2018-2022年公司铝热传输材料产量/销量年复合增长率为20.36%/20.53%，二期项目投产后，公司产销量增长率有望维持。 储能、AI服务器打开增长空间。公司立足汽车、空调等优势市场，积极关注和开拓储能、5G基站、大数据中心新市场，其中AI服务器散热要求更高，通常通常需要采取液冷方式散热，公司生产铝热传输材料可用于冷板式液冷技术中，未来有望在AI服务器应用带动下开辟新的增长极。 投资建议：公司目前在手订单充足，产能利用率仍有提升空间，未来重庆二期项目投产后将助力公司在新能源汽车等市场进一步提高市占率，储能、AI服务器等领域也为公司提供广阔的市场空间，我们预计公司2023/2024/2025年实现营业收入109.92/128.12/149.87亿元，分别同比增长28.64%/16.56%/16.98%；归母净利润分别为10.17/11.88/14.27亿元，分别同比增长52.73%/16.80%/20.19%，对应EPS分别为1.02/1.19/1.43元。 以2023年4月28日收盘价13.56元为基准，对应2023-2025E对应PE分别为13.32/11.40/9.49倍。首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示： 项目进度不及预期，铝价上涨，汇率波动等风险。 盈利预测和财务指标 1业绩稳步增长，主营产品毛利率稳定 营收稳步增长，盈利质量提升。公司发布2022年度报告和2023年一季报，2022年公司实现营收/归母净利/扣非归母净利85.45/6.66/6.45亿元，同比增长32.51%/33.11%/34.11%，2022年Q4公司实现营收/归母净利润22.20/1.49亿元，同比增长22.99%/9.58%，环比减少0.27%/28.37%。2023年Q1公司实现营收/归母净利19.97/1.70亿元，同比增长0.58%/65.03%，环比变化-10.05%/14.09%。 图表1：公司年度营收及同比情况 图表2：公司季度营收及同比情况 图表3：公司年度归母净利润及同比情况 图表4：公司季度归母净利润及同比情况 毛利率/净利率稳步提升，三费占比持续下降。公司毛利率和净利率在保持营收稳步增长的同时持续提升，毛利率从2018年的5.47提升至2022年的8.47%，净利率从2018年的4.92%提升至2022年的7.79%，盈利质量和产品结构不断优化。 费用方面，公司三费占比持续降低，从2018年的7.08%降至2022年的1.93%，主要由公司营收规模扩大以及汇兑损益增加导致。 图表5：公司毛利率和净利率年度变化 图表6：公司期间费用情况（亿元） 分业务看，铝热传输业务始终是公司的主营业务，占比保持在85%以上，其次为电池料业务，占比从2018年的2.34%提升至2022年的9.25%。毛利率方面，铝热传输材料毛利率基本稳定，电池料业务毛利率2022年大幅下降主要由于铝价2022年成前高后低走势，公司在手订单较多，采用“铝锭价格+加工费”销售形式，上半年采购大量半成品造成毛利率大幅下滑。 图表7：公司分业务营收变化（亿元） 图表8：公司分业务毛利率情况（%） 2铝热传输行业龙头，重庆二期项目投产后产能达60万吨 公司是铝热传输材料行业龙头。公司从事铝板带箔的研发、生产和销售，主要产品为铝热传输材料，电池料，冲压件制品。铝热传输材料（复合料、非复合料），指热传输领域内的铝合金板带箔材料，广泛应用于汽车、工程机械、电站和家用商用空调热交换系统，其中复合料，附加值更高，技术难度更大、工序更为复杂。 冲压件为铝热传输材料的下游制品，主要用于制造汽车冷却设备等的结构件。 电池料主要为矩形/方形电池壳料、条形电池用铝带材、电池箔、软包电池铝塑膜用铝箔等。 公司共有上海、重庆两个基地，上海基地产能14-15万吨，工艺成熟，辐射东部及海外市场，重庆基地产能为20万吨，采用新工艺、新设备，重点辐射中国中西部市场，产能利用率逐步提升，带动公司此外公司拟在重庆基地筹建二期“年产15万吨新能源汽车用高端铝板带箔项目”，建成后公司产能有望达到59-60万吨。2018-2022年公司铝热传输材料产量/销量年复合增长率为20.36%/20.53%，二期项目投产后，公司产销量增长率有望维持。 图表9：公司部分终端应用产品 图表10：2018-2022公司销量变化（吨） 3储能、AI服务器打开增长空间 公司立足汽车、空调等优势市场，积极开拓储能业务新市场，开发以吹胀板材料、大尺寸水冷板材料等为代表的储能领域用热传输材料，对5G基站、大数据中心等未来饱含散热需求的新业务领域保持关注和积极开发。 液冷散热是AI服务器的大势所趋。数据中心目前主要采用风冷方式散热，但随着AI集群算力密度普遍达到50kw/柜，传统风冷方式仅能满足2.7kW/机柜的数据中心散热需求，对高密度数据中心通常需要采取液冷方式散热，另一方面，传统风冷项目PUE（电能比）值很难大幅降低，根据工信部《新型数据中心发展三年行动计划（2021-2023年）》，2023年底新建大型及以上数据中心PUE需降至1.3以下，而液冷方式可以将PUE控制在1.1左右，达到节能降本的效果，未来液冷方式有望在AI数据中心应用中逐步取代传统风冷散热方式。 图表11：不同功率数据中心对应制冷方式 图表12：传统风冷、液冷对比 液冷方式分为直接冷却和间接冷却，直接冷却以浸没式液冷技术为主，又可分为相变和非相变2种，间接冷却以冷板式液冷技术为主。 公司深耕热传输领域十余年，具备较高的精准定制化能力，产品可用于冷板式液冷技术中的冷板散热器，未来有望在AI服务器应用带动下开辟新的增长极。 4盈利预测 公司目前在手订单充足，产能利用率仍有提升空间，未来重庆二期项目投产后将助力公司在新能源汽车等市场进一步提高市占率，储能、AI服务器等领域也为公司提供广阔的市场空间，我们预计公司2023/2024/2025年实现营业收入109.92/128.12/149.87亿元，分别同比增长28.64%/16.56%/16.98%；归母净利润分别为10.17/11.88/14.27亿元，分别同比增长52.73%/16.80%/20.19%，对应EPS分别为1.02/1.19/1.43元。 以2023年4月28日收盘价13.56元为基准，对应2023-2025E对应PE分别为13.32/11.40/9.49倍。首次覆盖，给予公司“买入”评级。 财务报表和主要财务比率 利润表 资产负债表 现金流量表