22年业绩彰显韧性，期待男装龙头线上线下共促增长

22年收入、归母净利润同比降8%、13%，23Q1同比增9%、11% 海澜之家发布2022年年报及2023年一季报。公司2022年实现营业收入185.62亿元、同比下滑8.06%，归母净利润21.55亿元、同比下滑13.49%，扣非净利润20.75亿元、同比下滑13.04%，EPS为0.50元，拟每股派息0.43元（含税）。 分季度来看，22Q1~Q4公司单季度收入分别同比-5.15%、-7.24%、+3.43%、-18.99%，归母净利润分别同比-14.17%、-31.58%、+19.19%、-8.52%。 23Q1公司实现收入56.82亿元、同比增长9.02%、收入已经超过21Q1，归母净利润8.03亿元、同比增长11.07%，归母净利润增速快于收入增速主要系期间费用率减少贡献。 22年线上/线下收入同比+5%/-10%，23Q1直营店和线上增长领先 分品牌来看：海澜之家系列收入仍占主导，22年占主营业务收入的比重为77%，收入同比下滑9.11%；圣凯诺收入占比为13%、收入同比下滑0.58%；其他品牌（OVV、男生女生、优选、英氏等）合计22年收入占比为11%、收入同比下滑6.74%。 23Q1海澜之家系列、圣凯诺、其他品牌收入分别同比增长13.03%、16.53%、1.90%，其中海澜之家系列收入较21Q1实现增长约5%。 分渠道来看：22年线上收入占主营业务收入的比重同比提升2PCT至16%、收入同比增长4.80%；线下收入占比为84%、收入同比下滑9.94%。分店铺类型来看，直营店、加盟店及其他占比分别为17%、70%，收入分别同比+22.79%、-14.15%。 23Q1线上、线下收入分别同比增长17.55%、11.54%；直营店、加盟店及其他收入分别同比增长47.63%、4.25%。 线下门店方面：截止22年末，海澜之家系列门店数共计5942家（较年初+4.76%），其中直营店、加盟店及其他门店数分别为1054家（+44.98%）、4888家（-1.15%），直营店数量占比提升5PCT至18%；其他品牌门店数为2277家、净增加15.00%。 截至23年3月末，海澜之家系列、其他品牌门店数分别为5957家、2164家，较年初分别+0.25%、-4.96%。 22年毛利率、费用率同升，23Q1基本平稳，存货23Q1消化顺利 毛利率：22年公司毛利率同比提升2.25PCT至42.89%，22Q1~Q4单季度毛利率同比分别+2.36、-2.14、-2.61、+8.63PCT。分品牌来看，海澜之家系列、圣凯诺、其他品牌22年毛利率分别为42.24%（同比+2.23PCT）、48.60%（-2.97PCT）、52.20%（-8.07PCT）。分渠道来看，线上、线下22年毛利率分别为39.88%（+3.69PCT）、44.90%（+2.19PCT）。分店铺类型来看，直营店、加盟店及其他毛利率分别为63.16%（-0.33PCT）、38.71%（+2.07PCT）。 23Q1公司毛利率同比下降0.68PCT至44.58%。分品牌来看，海澜之家系列、圣凯诺、其他品牌毛利率分别为45.80%（同比+0.08PCT）、48.90%（-4.98PCT）、55.45%（+11.05PCT）。分渠道来看，线上、线下毛利率分别为47.68%（+6.17PCT）、46.73%（+0.09PCT）。分店铺类型来看，直营店、加盟店及其他毛利率分别为60.93%（+7.80PCT）、42.39%（-1.59PCT）。 费用率：22年期间费用率同比提升2.65PCT至24.33%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为18.45%（同比+2.34PCT）、4.96%（+0.04PCT）、1.05%（+0.43PCT）、-0.13%（-0.16PCT）。 23Q1期间费用率同比下降0.74PCT，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比-1.08、-0.32、+0.14、+0.51PCT。 其他财务指标：1）存货22年末较22年初增加16.44%至94.55亿元、23年3月末较23年初减少17.77%；存货周转天数22年、23Q1分别为298天、246天、同比+65天、-17天。 2）应收账款22年末较22年初增加10.57%至11.31亿元、23年3月末较23年初增加3.76%；应收账款周转天数22年、23Q1分别为21天、18天、同比增加3天、持平。 3）资产减值损失22年同比减少10.49%至5.04亿元，23Q1同比增加42.50%、主要系存货跌价损失计提增加。 4）经营净现金流22年同比减少28.06%至31.37亿元，23Q1同比增加58.13%。 22年外因扰动下业绩韧性较强，23年期待男装龙头线上线下共促增长 22年在市场环境波动之下，公司作为大众男装龙头业绩韧性彰显、利润端降幅可控。23Q1公司业绩初现复苏、线上线下收入均有较好增长，存货顺利消化、经营质量继续提升。从产品端来看，海澜之家系列不断加码研发，成立云服实验室，探索新型面料、推动服饰性能和穿着体验感不断升级。从渠道端来看，公司优化渠道布局，加速直营门店开设、提升门店经营效益；线上方面，公司积极扩大抖音、快手等平台业务，发力自播矩阵，线上占比逐步提升、收入贡献加大。 23年我们期待随着消费回暖，公司线上线下渠道共同发力、复苏弹性彰显，其中主品牌海澜之家继续以购物中心店为拓展中心，提升购物中心门店占比，其他品牌坚持稳中有进拓展策略，海外继续深耕成熟市场，并加强新兴市场开拓；线上渠道深耕存量、开拓增量，全渠道全平台布局推进。 上调盈利预测，维持“买入”评级 考虑公司业绩恢复势头向好，我们上调公司23~24年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别上调6%/4%）、对应23~24年EPS分别为0.63、0.72元，新增25年盈利预测，对应25年EPS为0.82元，23年、24年PE分别为10倍、9倍，维持“买入”评级。 风险提升：终端消费需求疲软；天气异常；终端售罄率降低致库存压力加大；线上增长不及预期；并购整合不当，或小品牌培育进展不及预期。 表1：公司盈利预测与估值简表