2023年5月黑色金属分析报告：黑色估值下移 关注供给缩量

黑色估值下移关注供给缩量 ——2023年5月黑色金属分析报告 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1452号 负责人：王奕琳 从业资格号：F0264021投资咨询号：Z0002287电话：010-62688578 成材：赵毅 从业资格号：F3059924投资咨询号：Z0002978电话：010-62688526 成材：武秋婷 从业资格号：F3078638投资咨询号：Z0018248电话：010-62688555 原材料：程鹏 从业资格号：F3038114投资咨询号：Z0014834电话：010-62688541 成文时间： 2023年4月27日 内容摘要： 成材：当前黑色产业链的核心逻辑仍在成材端，而影响成材的逻辑正悄然发生改变，至少阶段性发生转变。从国家统计局的数据看，地产市场除竣工端呈现较亮眼变化外，其开发的前端——新开工和施工环节仍然较差，影响了建材的真实需求。汽车市场消费被提前透支，需求出现下滑；而船舶工业经济和家电市场稳中有升，板材需求目前看略好于建材。当前的螺纹钢和热卷库存低于往年同期水平，但螺纹钢去库速度放缓，热卷已经开始累库，后续或呈现累库趋势。随着国内钢厂联合减产，市场的关注点由需求转向供应。我们认为日均铁水产量需回落至235万吨以下，预计5月中下旬可能会形成实质性的新平衡。综合来看，我们认为成材仍处于下行阶段，止跌取决于减产的执行力度。 铁矿石：铁矿石供应端边际改善，预期后市将进入稳步回升周期，供应端支撑边际减弱；钢厂端维持低库存策略且钢厂利润水平偏低，更多是按需采购，铁矿石需求高位见顶且可能快速下降，叠加废钢供应回升下对铁矿石替代作用显著，需求端将出现明显减量，预计5月份铁矿石供需将持续宽松，另外，铁矿石自身价格面临持续性管控压力，也将限制铁矿石价格反弹高度。策略方面，基于铁矿石中期趋于宽松且短期需求高位见顶回落，向下驱动较强，估值上也尚有下跌空间，策略上建议继续空配09合约。 煤焦：当前焦煤、焦炭走势偏弱的主导逻辑，一方面在于无论是国产焦煤还是进口均有一定增量预期，尤其进口端正逐步兑现，市场对焦煤供需回归平衡甚至趋于偏宽松的预期较为一致，造成焦煤价格重心下移进而带动焦炭走弱；另一方面，今年以来黑色金属终端需求表现总体低于预期，与钢厂高开工现状形成供需矛盾，致使钢材价格承压下行，亏损倒逼钢厂主动减产，焦煤、焦炭需求面临下降，强化了煤焦价格偏弱运行的预期。短期煤焦供增需减预期已在盘面有所体现，继续杀估值空间则需要钢厂减产超预期等新利空驱动的加持，操作上需注意节奏把控。中长期来看，煤焦供需关系正由紧向松转变，作为黑色金属产业链中空配品种的思路不变，对于原料库存偏高的用煤或用焦企业，可择机进行卖保操作以规避价格下跌带来的库存贬值风险。 后期关注/风险因素： 国内外宏观经济环境变化；地缘政治问题因素扰动；警惕二次疫情对需求和市场预期的影响；粗钢压减政策；铁矿价格监管力度；主流矿山发运情况；进口焦煤通关情况。 重要声明： 本报告中的信息均来源于公开的资料，我公司对信息的准确性及完整性不作任何保证，也不保证包含的信息和建议不会发生变更，我们已力求报告内容的客观、公正，但文中观点、结论和建议仅供参考，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 地址：北京市海淀区海淀大街8号19层☎400-700-6700www.zgfcc.com 目录 第一部分成材：逻辑由需求转向供给成材渐弱运行1 一、市场运行逻辑1 1、地产需求不及预期，成材压力重重1 2、船舶和家电稳中有升，板材需求好于建材2 3、钢材库存绝对值偏低，但去库速度出现放缓迹象3 4、受利润下降乃至亏损影响，钢材产量自高位回落4 二、行情走势判断5 三、后期关注/风险因素5 第二部分铁矿石：黑色系负反馈加剧矿价仍有下跌空间6 一、市场运行逻辑6 1、铁矿石价格走势回顾6 2、供应端：供应环比显著增加，供应端支撑减弱6 3、需求端：国内需求稳步回升，但需求增速放缓13 4、政策层面：价格监管压力有增无减，抑制铁矿石价格反弹空间16 二、行情走势判断16 三、后期关注/风险因素16 第三部分煤焦：供增需减预期主导煤焦承压运行17 一、市场运行逻辑17 1、煤焦市场走势回顾17 2、焦煤：总体供应稳中有增，驱动煤价重心下移17 3、焦炭：成本坍塌叠加需求承压，焦价延续弱势22 二、行情走势判断24 三、后期关注/风险因素24 【成材】：逻辑由需求转向供给成材渐弱运行 【市场运行逻辑】 一、地产需求不及预期，成材压力重重 需求是近期市场关注的热点。国家统计局数据显示，1—3月份，全国房地产开发投资25974亿元，同比下降5.8%；其中，住宅投资19767亿元，下降4.1%。1—3月份，房地产开发企业房屋施工面积764577万平方米，同比下降5.2%。其中，住宅施工面积538214万平方米，下降5.4%。房屋新开工面积24121万平方米，下降19.2%。其中，住宅新开工面积17719万平方米，下降17.8%。房屋竣工面积19422万平方米，增长14.7%。其中，住宅竣工面积14396万平方米，增长16.8%。1—3月份，商品房销售面积29946万平方米，同比下降1.8%，其中住宅销售面积增长1.4%。商品房销售额30545亿元，增长4.1%，其中住宅销售额增长7.1%。1—3月份，房地产开发企业到位资金34708亿元，同比下降9.0%。由以上数据可知，地产行业仍处于负周期中，多项指标继续在负值内运行。受到此前监管层在“保交楼”政策上的强力推动，地产竣工表现较好，出现两位数以上的增长，销售面积和资金到位情况在负值区域内回升。但落实到建材行业，房屋到了竣工阶段用钢量少，用钢量较多的是前期的新开工和施工环节，这两组数据表现较差。由此可知，从监管层到各地方的利好政策对地产行业确实有改善，但现阶段没有扭转行业中上游的表现，利好更多体现在下游环节。而随着时间进入5月份，传统的“金三银四”已过，叠加未来雨季因素，终端需求大概率逐渐走低。 图1房屋竣工面积：累计同比（单位：%）图2商品房销售面积：累计同比（单位：%） 图3房屋新开工面积：累计同比（单位：%）图4房屋施工面积：累计同比（单位：%） 二、船舶和家电稳中有升，板材需求好于建材 国家统计局数据显示，1-3月份，制造业固定资产投资完成额为7.0%，较1-2月份略有下滑。中汽协数据显示，1-3月，乘用车产销分别完成526.2万辆和513.8万辆，同比分别下降4.3%和7.3%。汽车市场呈现出需求动力不足的迹象。年前的燃油车购置税和新能源汽车补贴政策退出致使消费需求被提前透支，而今年以来汽车市场的促销混战加剧了潜在消费者的观望情绪，最终导致汽车需求出现下滑。 图5固定资产投资完成额：制造业（单位：%）图6汽车销量（单位：辆） 工信部数据显示，1-3月，我国造船完工量917万载重吨；新接订单量1518万载重吨，同比增长53%。截至3月底，手持订单量11452万载重吨，同比增长15.6%。1—3月，我国造船完工量、新接订单量和手持订单量以载重吨计分别占世界总量的43.5%、62.9%和50.8%，为世界第一。2023年一季度以来，我国船舶工业呈现企稳回升，稳中有进的特点。随着后疫情时代到来，尽管各国经济发展现状正处于不同阶段，我国的船舶手持订单数量和新承接船舶订单数量双双增长，中短期内船舶对板材支撑较好。 图7新承接船舶订单（单位：万载重吨） 国家统计局数据显示，1-3月，空调累计产量6260.1万台，同比增长12.6%；冰箱累计产量2226.6万台，同比增长8.4%；洗衣机累计产量2295.3万台，同比增长6.9%；彩电累计产量4363.2万台，同比下降0.9%。海关总署公布数据显示，2023年1-3月家用电器累计出口金额为1412.4亿元人民币，同比增长3.2%。其中，3月家 用电器出口数量32112万台，同比增加22.9%，出口金额569.8亿元，同比增加20.6%。除出口增长外，从已公布的空调销量看，内销同样表现出上升势头。产业在线数据显示，一季度家用空调累计销售4277.7万台，同比增长5.2%，其中内外销同比+16.7%和-5.4%。三月份增长幅度和一季度基本趋同，内销实现高增长。我们认为进入二季度后，家电需求有望继续回升，利好板材需求。 图8空调产量（单位：万台）图9冰箱产量（单位：万台） 图10洗衣机产量（单位：万台）图11彩电产量（单位：万台） 三、钢材库存绝对值偏低，但去库速度出现放缓迹象 钢联数据显示，截至4月27日，螺纹钢总库存为994.52万吨，周环比下降45.83万吨，同比下降239.33 万吨；热卷总库存为340.42万吨，周同比上升7.61万吨，同比下降0.08万吨。从库存绝对值看，目前的库存量在近五年中属于偏低水平，尤其是螺纹钢库存显著低于过去三年的同期水平。但从库存变化值看，比照过去几年的季节性特征，今年上半年的去库基本已经完成，即使五月份仍有库存去化，但变化量不会有太大出入。随着5月下旬或6月份南方降雨增多，库存或重新进入年内的第二次累库阶段。 图12螺纹钢总库存（单位：万吨）图13热卷总库存（单位：万吨） 四、受利润下降乃至亏损影响，钢材产量自高位回落 尽管原材料成本下降，但钢材现货价格在过于一个月出现较大下跌，导致钢厂盈利骤减，乃至亏损。根据钢联数据，截至4月21日，全国247家钢铁企业盈利率为42.42%，周环比下降5.2个百分点，同比下降32.47个 百分点。钢厂盈利率在4月份的前三周里累计下降了16.45个百分点。4月24日，中钢协组织召开一季度部分钢铁企业经济运行座谈会，会议呼吁加强钢铁行业自律，坚持“三定三不要”原则。即以销定产，不要把现金变成库存；以效定产，不要产生经营性“失血”；以现定销，不要把现金变成营收款，坚决不能产生破窗效应。同日，西北联钢在晋南钢铁集团召开关于协调限产会议，会议主要内容为商讨停炉限产、降减亏。西北联钢各股东钢企及区域内主要钢企计划从4月25日开始自发自律进行减停产，减产比例不低于30%，涉及高炉15座以上（包含前期已停产高炉），减产时间暂定至五月底，复产时间待定。此前包括沙钢、包钢、建龙等钢企已经宣布停产检修，西南、华南、华中区域电弧炉厂表示或会选择停产检修，停产检修潮正向全国蔓延。钢联数据显示，截至4月27日当周，螺纹钢产量为283.49万吨，周环比下降10.77万吨，同比下降17.34万吨；热卷产量为317.49 万吨，周同比下降6.35万吨，同比下降4.59万吨。螺纹钢和热卷均连续两周产量下降，但仍处于年内偏高水平。此时钢厂的联合减产使影响钢材的逻辑由需求端阶段性转向供应端。供应端的收缩力度，尤其是长流程钢厂的高炉产量收缩情况将是决定本轮下跌何时止跌的关键。我们认为日均铁水产量需回落至235万吨以下，按照已经公 布的钢厂检修计划，预计5月中下旬可能会形成实质性的新平衡。因此，产量变化在未来一段时间值得重点关注，目前的减产量不足以改变钢材价格趋势性方向。 图14247家钢铁企业盈利率（单位：%） 图15螺纹钢周产量（单位：万吨）图16热卷周产量（单位：万吨） 【行情走势判断】 当前黑色产业链的核心逻辑仍在成材端，而影响成材的逻辑正悄然发生改变，至少阶段性发生转变。从国家统计局的数据看，地产市场除竣工端呈现较亮眼变化外，其开发的前端——新开工和施工环节仍然较差，影响了建材的真实需求。汽车市场消费被提前透支，需求出现下滑；而船舶工业经济和家电市场稳中有升，板材需求目前看略好于建材。当前的螺纹钢和热卷库存低于往年同期水平，但螺纹钢去库速度放缓，热卷已经开始累库，后续或呈现累库趋势。随着国内钢厂联合减产，市场的关注点由需求转向供应。我们认为日均铁水产量需回落至235万吨以下，预计5月中下旬可能会形成实质性的新平衡。综合来看，我们认为成材进入下行阶段，止跌取决于减产的执行力度。 【后期关注/风险因素】 海外宏观经济变化、监管层出台压减粗钢政策、实际需求变化、稳经济和房地产等宏观政策等。 【