2022年年报&2023年一季报点评：23Q1硅片盈利承压，新技术放量在即

隆基绿能（601012） 证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 2022年年报&2023年一季报点评：23Q1硅片盈利承压，新技术放量在即 买入（维持） 2023年04月28日 证券分析师曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师陈瑶 执业证书：S0600520070006 chenyao@dwzq.com.cn 研究助理郭亚男 执业证书：S0600121070058 guoyn@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 128,998 156,142 195,500 221,013 同比 60% 21% 25% 13% 归属母公司净利润（百万元） 14,812 18,515 22,840 27,611 同比 63% 25% 23% 21% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.95 2.44 3.01 3.64 P/E（现价&最新股本摊薄） 18.41 14.73 11.94 9.88 关键词：#产能扩张#新产品、新技术、新客户 投资要点 事件：公司发布2022年年报及2023年一季报，2022年营收1290.0亿元，同增60.0%；归母净利148.1亿元，同增63.0%；2022Q4营收419.6亿元，同增72.0%，环增14.6%；归母净利38.4亿元，同增150.7%，环降14.7%。2022年 股价走势 46% 39% 32% 25% 18% 11% 4% -3% -10% -17% -24% 隆基绿能沪深300 毛利率15.38%，同比-4.5pct，2022Q4毛利率13.9%，同比-3.8pct，环比-0.2pct。 2023Q1营收283.2亿元，同增52.4%，环降32.5%；归母净利36.4亿元，同增 36.55%，环降5.2%。2023Q1毛利率为17.9%，同降3.4pct，环增4.05pct。2023Q1 业绩略低于市场预期。 23Q1硅片盈利承压、23Q2将迎量利双升。2022年公司硅片出货85GW，同增21%，其中2022Q4出货23GW，环比持平略增，单瓦净利约7分/W。2022年组件出货约46.7GW，同增21%，其中2022Q4出货约14GW，同增20%/环增 2022/4/282022/8/272022/12/262023/4/26 市场数据 收盘价(元)35.97 一年最低/最高价34.70/80.17 市净率(倍)4.18 8%；组件净利0.15元/W，其中美国出货400MW，单瓦净利5毛带动盈利提 升。2023Q1硅片出货约24GW，受低价订单影响，我们测算单瓦盈利约5分 流通A股市值(百万元) 272,581.77 /W，我们预计2023Q2将修复至1毛/W+；2023Q1组件出货约12.5GW，受益 在手高价订单，我们测算单瓦净利约0.18元/W，盈利稳定提升，2023Q2随行业排产提升，我们预计出货将达16~18GW。全年看，我们预计公司硅片出货130GW，同增50%+；组件出货80GW+，同增70%+。 研发投入持续加大、新技术放量在即。2022年研发投入71.4亿，营收占比5.5%，自主研发HJT转换效率创世界纪录26.8%，HPBC量产效率超25%。HPBC技术我们预计2023H1将形成西咸29GW+泰州4GW产能，2023全年出货20- 25GW，针对高端分布式市场，溢价约3美分。鄂尔多斯30GWTOPCon针对地面电站市场，我们预计2023Q3开始投产，到年底超20GW产能。同时，公司在西咸投建年产100GW切片及50GW电池项目，我们预计将于2024Q3首线投产，2025年底达产。我们预计2023年底硅片-电池-组件产能将达190GW/110GW/130GW，产能持续扩张，规模优势将持续显现。 在手订单高企，经营性现金流净额创新高：公司2023Q1合同负债156亿，同增73%，随硅料逐步投产降价，组件业务持续受益。2022年公司经营性现金流净额243.7亿元，创历史新高，造血能力持续加强。 盈利预测与投资评级：基于光伏行业竞争加剧，我们略微下调公司2023-2024年盈利预测，我们预计2023-2025年归母净利润185/228/276亿元（前值为191/230亿元)，同比+25%/+23%/+21%。基于公司光伏一体化组件龙头地位，我 们给予公司2023年20xPE，目标价48.8元，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧等。 总市值(百万元)272,706.93 基础数据 每股净资产(元,LF)8.61 资产负债率(%,LF)54.18 总股本(百万股)7,581.51 流通A股(百万股)7,578.03 相关研究 《隆基绿能(601012)：2022年业绩预告点评：龙头出货持续高增，23年盈利坚挺！》 2023-01-20 《隆基绿能(601012)：2022年三季度点评：在手订单创历史新高，新技术快速推进》 2022-10-30 1/8 东吴证券研究所 图表目录 图1：2022年营业收入1289.98亿元，同比+60.03%（亿元，%）3 图2：2022年归母净利润148.12亿元，同比+63.02%（亿元，%）3 图3：2023Q1营业收入283.2亿元，同比+52.35%（亿元，%）4 图4：2023Q1归母净利润36.4亿元，同比+36.55%（亿元，%）4 图5：2022年毛利率、净利率分别为15.38%、11.48%（%）4 图6：2023Q1毛利率、净利率分别为17.91%、12.84%（%）4 图7：2022年期间费用56.57亿元，同比+5.52%（亿元，%）5 图8：2023Q1期间费用20.17亿元，同比+35.17%（亿元，%）5 图9：2022年期间费用率4.39%，同比-2.27pct（%）5 图10：2023Q1期间费用率7.12%，同比-0.91pct（%）5 图11：2022年经营活动现金净流入243.7亿元（亿元，%）6 图12：2023Q1经营活动现金净流出-33.26亿元（亿元，%）6 表1：2022年收入1289.98亿元，同比增长60.03%；归母净利润148.12亿元，同比增长 63.02%（单位：亿元）3 2/8 事件：公司发布2022年年报及2023年一季报，2022年营收1290.0亿元，同增60.0%；归母净利148.1亿元，同增63.0%；2022Q4营收419.6亿元，同增72.0%，环增14.6%；归母净利38.4亿元，同增150.7%，环降14.7%。2022年毛利率 15.38%，同比-4.5pct，2022Q4毛利率13.9%，同比-3.8pct，环比-0.2pct。2023Q1营收283.2亿元，同增52.4%，环降32.5%；归母净利36.4亿元，同增36.55%，环降5.2%。2023Q1毛利率为17.9%，同降3.4pct，环增4.05pct。2023Q1业绩略低于市场预期。 表1：2022年收入1289.98亿元，同比增长60.03%；归母净利润148.12亿元，同比增长63.02%（单位：亿元） 隆基绿能 2022 2021 同比 2023Q1 2022Q1 同比 2022Q4 环比 营业收入 1289.98 806.08 60.03% 283.19 185.87 52.35% 419.63 -32.51% 营业成本 1091.64 645.90 69.01% 232.47 146.36 58.83% 361.47 -35.69% 毛利率 15.4% 19.9% -4.50pct 17.9% 21.3% -3.35pct 13.9% +4.05pct 营业利润 166.58 106.56 56.32% 39.78 31.19 27.54% 39.67 0.27% 利润总额 164.05 102.32 60.32% 39.35 30.36 29.61% 39.03 0.82% 归属母公司净利润 148.12 90.86 63.02% 36.37 26.64 36.55% 38.36 -5.16% 扣非归母净利润 144.14 88.26 63.31% 35.91 26.47 35.68% 37.60 -4.48% 归母净利率 11.5% 11.3% +0.21pct 12.8% 14.3% -1.49pct 9.1% +3.70pct 扣非归母净利率11.2%10.9%+0.22pct12.7%14.2%-1.56pct9.0%+3.72pct 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图1：2022年营业收入1289.98亿元，同比+60.03%（亿元，%）图2：2022年归母净利润148.12亿元，同比+63.02%（亿元，%） 营业收入(亿元）同比(%) 归母净利润(亿元)同比(%) 1400 65.9% 1290.0 70% 160 130.4% 148.1 140% 1200 1000 49.6% 806.147.7% 60.06%0% 50% 140 120 106.4% 90.9 120% 100% 80% 800 600 41.9% 34.4% 545.8 40% 30% 100 80 60 52.8 85.562.0% 63.06%0% 40% 20% 400 200 0 163.6 329.0 219.9 20% 10% 0% 4035.6 20 0 25.6 -28.2% 6.2% 0% -20% -40% 201720182019202020212022 201720182019202020212022 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 3/8 东吴证券研究所 图3：2023Q1营业收入283.2亿元，同比+52.35%（亿元，%）图4：2023Q1归母净利润36.4亿元，同比+36.55%（亿元，%） 单季收入(亿元)同比(%) 单季归母净利润(亿元)同比(%) 450 400 84.4% 419.6 366.2 90%50 80%45 38.2 45.0 38.4 160% 150.7% 140% 350 318.2 73.5% 70%40 36.4120% 300 66.7% 65.4% 69.7% 283.2 35 60%30 26.6 100% 80% 250 200 158.5 5244.72.%3 192.4211.1 185.9 52.540%% 40% 25.024.925.6 25 2034.2% 15.3 75.4% 53.2% 60% 364.50%% 150 100 19.2%17.2% 30%15 20%10 10.6%14.4% 6.5% 20% 0% 50 0 2021Q1 2021Q3 2022Q1 2022Q3 2023Q1 10% 0% 5 0 2021Q1 2021Q3 -30.3%2022Q1 2022Q3 2023Q1 -20% -40% 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 图5：2022年毛利率、净利率分别为15.38%、11.48%（%）图6：2023Q1毛利率、净利率分别为17.91%、12.84%（%） 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 年度毛利率(%)年度归母净利率(%) 32.3% 28.9% 24.6% 21.8% 22.2% 19.9% 16.0%15.7% 11.6% 15.4% 11.3%11.5% 201720182019202020212022 25% 20% 15% 10% 5% 0% 单季毛利率(%)单季归母净利率(%) 23.2%22.3% 18.9% 21.3% 17.7% 17.9% 15.8% 12.