拐点已至，周期开启

事项： 近期，在公司一季报业绩及转型预期催化下，保险板块涨幅靠前。2023年一季度 ，归母净利润方面 ， 平安/国寿/太保/新华/人保分别为383.52/178.85/116.26/69.17/117.21亿元，重述口径下同比对应+48.9%/+18.0%/+27.4%/+114.8%/+230.0%。新业务价值方面，平安23Q1实现新业务价值137.02亿元，同比+8.8%；若采用年底假设及方法重述，同比+21.1%；太保新业务价值达成39.71亿元，同比+16.6%；国寿新业务价值增速由负转正，同比+7.7%；友邦新业务价值10.46亿美元，同比+28%（固定汇率）。 评论： 久历三年改革，代理人转型成效将迎来加速兑现。2012-2019年行业代理人数量由278万人增加到912万人，年均复合增速达到18.5%。人力增长一度带动新业务价值迅速上量，但在经历多年人海战术洗礼后，代理人质量参差、销售不合规等系列问题开始暴露。2019年至今代理人持续清虚，21年行业代理人由900万人断崖式下跌至642万人。产品销售乏力导致人力大幅脱落，叠加疫情因素导致改革转型期新业务价值增速恶化。行至2023年，疫情影响已经基本出清，同时银保监会最新数据显示22H1行业代理人约为571万人，降幅收缩明显，数量拐点指引新业务价值增速转正拐点。 各家险企亦积极推进个险渠道代理人转型，提高队伍质态。从2022年年报解读龙头险企代理人转型进程，（1）从代理人队伍数量变化来看，内地险企代理人清虚行动力度均较大，彰显企业转型决心与定力；（2）从代理人队伍脱落速度来看，目前国寿、平安代理人数量降幅明显收窄、队伍企稳；（3）代理人队伍质态方面，国寿、平安、太保人均产能与代理人素养均显著提升。 23年以来疫情出清加速代理人转型效果兑现，叠加低基数因素，助力险企一季度超预期增长。从23年一季度看各家险企代理人转型进程： （1）平安：坚持高质量发展为价值引领，实施代理人队伍分层精细化经营。 截至报告期末，代理人规模40.4万人，截至22Q4/Q3/Q2代理人数量分别为44.4/48.8/51.9万人，队伍清虚速度减缓，队伍规模企稳；质态上代理人渠道实现正增长，人均NBV同比+37.2%，收入增长10%+（仅考虑寿险销售），转型效果逐步显现。 （2）太保：受转型推动，代理人渠道驱动NBV增长，23Q1实现新保期缴规模84.43亿元，同比+4.2%。队伍数量上，规模逐步企稳，核心人力占比同比提升；质态上核心人力月人均首年佣金收入、核心人力月人均税前收入均同比大幅提升，优增优育成效显现，招募人力同比提升，新人13月留存率大幅优化。保单品质上，个人寿险客户13个月保单继续率95.9%，同比+6.8 pct。 （3）国寿：代理人队伍量稳质升。截至23Q1，公司总销售人力为72.2万人，其中个险66.2万人，去年年末值为66.8万人，环比基本持平，企稳迹象更加明显；队伍质态持续提升，个险月人均首年期交保费同比+28.8%。 投资建议：人身险行业久历三年深度改革，转型显效，行业拐点已至，新一轮繁荣周期有望开启。当前保险板块个股均处于历史相对低位，具备较高的安全边际。展望二季度，在去年同期依旧低基数下，代理人转型逐步深化，成效加速兑现，有望持续驱动业绩增长。全年及更长维度来看，高质量价值转型亦对产品改革、新业务价值率增长发挥积极作用。此外，我们还需关注人保集团及人保财险一季度业绩高增，人保集团归母净利润同比+230%（调整后），当前PB估值为：1.22（人保A）、0.81（中国财险H）、0.51（人保H）。当前各家公司PEV估值为：1.82（友邦H）、0.88（国寿）、0.65（平安）、0.58（太保）、0.44（新华）。人身险行业建议关注顺序为：太保、国寿、友邦H、平安、新华。财产险行业关注：中国人保，人保财险H。 风险提示：经济下行，监管政策变动，权益市场波动。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 图表1上市险企2023一季报关键指标一览 图表2保险行业企业PEV估值走势图 图表3中国人保AH股、中国财险PB估值走势图