资源化全产业链布局完善，静待产能释放助力业绩

事件 公司发布2022年度报告和2023一季度报告：2022年实现营收87.74亿元，同比增长12.11%；实现归母净利润6.92亿元，同比下降4.65%。2023Q1，公司实现营业收入17.35亿元，同比增长10.80%；实现归母净利润2.06亿元，同比增长21.12%。 公司营收稳增长，原料上涨及固废处置费下降至业绩短期下滑 公司工程及运营收入稳步增长，归母净利润小幅下滑，业绩波动的原因主要有：①子公司合金产品协同致内部利润合并抵消；②公司采用金属期货套期保值期交易致期末账面价值出现亏损；③无害化处置市场竞争激烈，处置费价格下降致此块毛利率同比减少6.14pct；销售费用同比增加23.9%，主要系固危废资源化利用板块采购致使市场费用增加。 ○4 我们认为：因2022年公司完成存量项目富氧熔炼、炉窑冷却等技改，有效提升了熔炼产线处理产能，提高炉窑使用寿命、降低燃料使用比例，实现降本增效。未来，随着上游原料生产商复工，成本有望回落、且固危废资源化利用项目继续顺利推进，公司的毛利率或提升，业绩有望改善。 推进产业链纵深布局，内部项目协同加深有望提升盈利能力 1）垃圾焚烧：新增2022年底投运的贺州二期项目、2023年一月投运的伊宁项目，产能新增1500吨/日，合计日处理规模达11000吨。公司立足现有垃圾焚烧发电项目，延伸产业链条，拓展焚烧炉渣的处置业务来增加协同收益。 2）资源化方面：靖远高能二期项目已于2022年内陆续投产，具备年产电解铅20,000吨、锑白粉1,200吨、精铋6,000吨等深加工产品的生产能力。此外，10万吨产能的金昌高能和重庆耀辉分别于2022年8月、9月投产。 随着靖远高能和江西鑫科电解铜生产线的建成投产，公司在固危废资源化利用领域实现前后端一体化全产业链布局，内部协同拓宽多金属资源化业务盈利空间。静待产能释放，迎业绩增长。 盈利预测：鉴于鑫科项目的逐步投产和在建项目产能释放，以及2023Q1经营情况，我们调整2023-2024年盈利预测，并新增2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为11.17、13.60、17.84亿元（2023-2024年前值为8.55、10.27亿元），维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动剧烈的风险、收料不足致使产能利用率下降的风险、投产进度不及预期、行业政策的风险、项目建设安全事故风险等 财务数据和估值