业绩低于预期，利空出尽向下空间有限

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年04月27日 业绩低于预期，利空出尽向下空间有限 宝钛股份(600456) 评级： 买入 股票代码： 600456 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 64.08/32.15 目标价格： 总市值(亿) 162.54 最新收盘价： 34.02 自由流通市值(亿) 162.54 自由流通股数(百万) 477.78 事件概述 公司发布2022年年报和2023年一季报，22年营收66.35亿元（+26.47%），归母净利润5.57亿元（- 0.56%）。2023年一季度营收18.75亿元（+18.39%），归母净利润1.37亿元（-29.31%）。 分析判断: ►海绵钛涨价影响较大，利润增速不及预期 22年增收不增利，我们认为原因是原材料海绵钛价格全年持续上涨，导致公司毛利率为21.64%，较21年下降了1.63pct。净利率为10.13%，下降了1.78pct。23年一季度公司毛利率为18.54%，较上年同期下降5.86pct，净利率为8.71%，下降4.78pct。我们认为原因同样是上游原材料海绵钛价格持续处于高位所致，原材料价格受周期性影响较大，预计未来价格回落后，公司利润率将恢复合理水平。 控股子公司宝钛华神主营海绵钛，22年营收11.86亿元（+96.36%），净利润为2.89亿元（+84.08%），净利率24.37%，其业绩表现体现出了海绵钛市场需求旺盛。海绵钛价格提升对子公司业绩有正向作用，但其体量远小于主营钛材的母公司，对公司整体还是负面影响。此外受海绵钛需求紧俏影响，22年公司购买商品现金支出增多至33.7亿元，大幅增长8.53亿元，由此导致经营活动现金流为负。截至23Q1公司在手货币资金8.26亿元，现金流充裕。 ►利空出尽，估值已压缩至底部区间 公司是国内军品和C919民机钛材的核心供应商，且已通过波音、空客产品认证，与二者常年有业务往来，二者22年均表示将停止进口俄钛，公司有望承接部分订单。苹果公司目前有五条钛相关专利，AppleWatchUltra手表已经应用钛材。此外，化工领域随经济复苏预计会提升资本开支从而将带动钛材需求。 公司募投项目当前进度已完成70%左右，高端钛材供不应求局面下，率先突破产能瓶颈有望量利齐升。22 年受外部因素制约，业绩低于预期，估值压至底部区间，我们预计今明年重返高增长。 投资建议 公司作为高端钛材领域龙头，当前估值已压缩至底部区间，募投项目达产后业绩有望迎来较大增长。维持2023-2024年分别实现营业收入73.42/93.97亿元，同比增长10.7%/28.0%,归母净利润9.77/13.49亿元，同比增长75.4%/38.0%预计不变，新增预计2025年实现营收120.63亿元，同比增长28.4%，归母净利润17.56亿 元，同比增长30.2%。预计2023-2025年EPS分别为2.05/2.82/3.67元，对应2023年4月27日收盘价34.02 元/股，PE分别为16/12/9倍，维持“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期的风险；产能释放不及预期的风险；项目推进不及预期的风险等。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 盈利预测与估值 财务摘要2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)5,246 6,635 7,342 9,397 12,063 YoY（%）20.9% 26.5% 10.7% 28.0% 28.4% 归母净利润(百万元)560 557 977 1,349 1,756 YoY（%）54.5% -0.6% 75.4% 38.0% 30.2% 毛利率（%）23.3% 21.6% 25.5% 26.6% 26.6% 每股收益（元）1.17 1.17 2.05 2.82 3.67 ROE9.3% 9.0% 13.3% 15.1% 16.1% 市盈率28.55 28.71 16.37 11.86 9.11 资料来源：wind，华西证券研究所分析师：陆洲 邮箱：luzhou@hx168.com.cnSACNO：S1120520110001 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 6,635 7,342 9,397 12,063 净利润 672 1,086 1,499 1,951 YoY(%) 26.5% 10.7% 28.0% 28.4% 折旧和摊销 305 155 155 155 营业成本 5,199 5,467 6,901 8,849 营运资金变动 -1,627 -791 -1,781 -2,180 营业税金及附加 41 73 94 121 经营活动现金流 -435 569 -9 45 销售费用 51 73 94 121 资本开支 -353 -215 -207 -192 管理费用 235 264 338 434 投资 0 0 0 0 财务费用 65 97 98 106 投资活动现金流 -253 -215 -207 -192 研发费用 245 220 282 362 股权募资 29 0 0 0 资产减值损失 -78 0 0 0 债务募资 3,490 -50 0 0 投资收益 -2 0 0 0 筹资活动现金流 120 -170 -119 -119 营业利润 740 1,220 1,684 2,192 现金净流量 -556 184 -335 -266 营业外收支 6 0 0 0 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 747 1,220 1,684 2,192 成长能力 所得税 74 134 185 241 营业收入增长率 26.5% 10.7% 28.0% 28.4% 净利润 672 1,086 1,499 1,951 净利润增长率 -0.6% 75.4% 38.0% 30.2% 归属于母公司净利润 557 977 1,349 1,756 盈利能力 YoY(%) -0.6% 75.4% 38.0% 30.2% 毛利率 21.6% 25.5% 26.6% 26.6% 每股收益 1.17 2.05 2.82 3.67 净利润率 10.1% 14.8% 15.9% 16.2% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 4.5% 6.8% 8.0% 8.7% 货币资金 905 1,089 755 489 净资产收益率ROE 9.0% 13.3% 15.1% 16.1% 预付款项 167 410 518 664 偿债能力 存货 3,565 3,839 4,905 6,190 流动比率 2.25 2.28 2.36 2.43 其他流动资产 4,187 5,215 6,624 8,453 速动比率 1.30 1.36 1.36 1.37 流动资产合计 8,824 10,554 12,802 15,797 现金比率 0.23 0.24 0.14 0.08 长期股权投资 12 12 12 12 资产负债率 45.7% 44.4% 42.5% 41.0% 固定资产 2,527 2,549 2,613 2,714 经营效率 无形资产 184 179 174 169 总资产周转率 0.53 0.51 0.55 0.60 非流动资产合计 3,635 3,867 4,133 4,421 每股指标（元） 资产合计 12,459 14,421 16,934 20,218 每股收益 1.17 2.05 2.82 3.67 短期借款 250 200 200 200 每股净资产 12.96 15.37 18.64 22.84 应付账款及票据 1,577 1,978 2,538 3,278 每股经营现金流 -0.91 1.19 -0.02 0.09 其他流动负债 2,094 2,446 2,687 3,029 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 3,921 4,624 5,426 6,507 估值分析 长期借款 743 743 743 743 PE 28.71 16.37 11.86 9.11 其他长期负债 1,031 1,031 1,031 1,031 PB 3.15 2.18 1.80 1.47 非流动负债合计 1,774 1,774 1,774 1,774 负债合计 5,694 6,398 7,199 8,281 股本 478 478 478 478 少数股东权益 573 681 831 1,026 股东权益合计 6,765 8,023 9,735 11,937 负债和股东权益合计 12,459 14,421 16,934 20,218 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 陆洲：华西证券研究所军工行业首席分析师，北京大学硕士，11年军工行业研究经验。曾任光大证券、平安证券、国金证券研究所军工行业首席分析师，华商基金研究部工业品研究组组长，东兴证券研究所所长助理兼军工行业首席分析师。曾获2019年中国证券业分析师金牛奖军工行业第一名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 公司评级标准说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出