黄金市场2023年一季度评论：危机悄然酝酿，黄金蓄势待发

黄金市场评论 危机悄然酝酿，黄金蓄势待发 2023年03月www.gold.org 2023年一季度回顾：金价出现历史新高指日可待 2023年一季度黄金上涨9%，但金价也因债券市场波动而出现起伏 3月份，黄金大举流入ETF和纽约商品交易所（COMEX）期货净多仓位，月度流入量出现自2019年以来的最高位，扭转了全球黄金ETF和黄金期货投资两个月以来的疲软局面 未来展望 2022年黄金“仅仅”表现出了韧性，这令部分人感到失望；尽管面临着前所未有的货币紧缩和通胀飙升等阻力，但实质性危机并未爆发；虽然潜在的危机一直在悄然酝酿之中 前所未有的加息潮已经开始造成破坏，美国小型银行和商业地产部门感受明显；虽然事态目前已得到控制，但系统性风险升级的可能性却也越来越大 美国发生经济衰退的可能性仍然存在，目前日益严重的系统性风险为持金提供了充分理由 金价有望突破历史新高 在市场对经济危机和地缘政治紧张局势担忧情绪的驱使下，一季度金价上涨9.2%至1,980美元/盎司（表1）。一季度末，美国硅谷银行(SVB)倒闭所引爆的银行业小型危机推动了金价走高，但债券收益率水平及其波动性以及美元走势才是始终存在的黄金驱动因素。 图1：黄金走势因债券波动和小型银行业危机而上下浮动 美元/盎司 瑞信被瑞银收购 美联储加息25个基点 硅谷银行倒闭 美联储加息25个基点 瑞信拒绝投资者融资 基于2023年1月2日至2023年3月31日的每日相关数据。来源：彭博社，世界黄金协会 3月份黄金曾三次涨至2,000美元/盎司以上，但季度末却未能维持这一势头(图1)。随着市场对银行危机的担忧逐步缓解，人们对避险资产的战术性需求减弱，金价也随之回落。 按季度平均水平计算，一季度金价跃升至1,890美元/盎司，仅比2020年三季度的1,911美元/盎司的历史高位低了1%。这是在人们认为货币紧缩周期即将结束而信心增强的背景下发生的。 我们的短期金价表现归因模型(GRAM)表明，较低的债券收益率利好黄金，而美元走弱也一定程度上黄金提供了少许助力(图2)。一季度的债券收益率表现动荡起伏，硅谷银行危机导致利率预期的重新调整，因而利率的波动性也进一步激增。 美国10年期国债收益率跌了40个基点，从而提振了黄金表现。 我们认为，重点应该放在模型中的“残差”部分，在过去的三个月中，残差这一项均为正值。 这可能在某种程度上体现了央行持续强劲的购金需求。利用我们Qaurum模型的经验法则，需要约30吨的黄金需求才能使价格上涨1%，而4.8%的累计残值则代表着约为140吨的黄金需求量，这恰好与全球央行目前已报告的增储数字接近。 表1：一季度以所有主要货币计价的黄金均取得稳健回报 不同时间段内以主要货币计价的金价与回报* 美元 欧元 日元 英镑 加元 瑞士法郎 印度卢比 人民币土耳其里拉 澳元 （盎司） （盎司） （克） （盎司） （盎司） （盎司） （10克） （克）（盎司） （盎司） 2023年3月31日金价 年初至今回报 3月回报 *截至2023年3月31日。计算基于以当地货币计价的LBMA午盘金价。来源：彭博社，ICE基准管理局，世界黄金协会 图2：机会成本是一季度最主要的金价驱动因素，但势能因素在3月份发挥了重要作用* 美元/盎司 图3：3月份全球黄金ETF和期货净多仓位均实现大量积累 吨（月环比变化） 自2019年以来最大的资金流入总额 2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月 经济扩张 机会成本(外汇)势能 黄金回报 风险与不确定性机会成本(汇率)残差 全球黄金ETF管理基金净多仓 基于2019年1月至2023年3月的管理基金期货和期权净多仓位，以及全球黄金ETF数据，单位为吨（月环比变化）。 *数据截至2023年3月31日。我们的短期金价表现归因模型(GRAM)是有关金价月度回报的多 元回归模型，其中包括四类关键的金价表现驱动因素：经济扩张、风险与不确定性、机会成本以及势能，这些驱动因素的相关主题反映了黄金需求背后的动机，更为重要的是投资需求背后的动机。这些被认为是短期内黄金价格回报的边际驱动因素。“残差”包含了目前模型尚未捕捉到的其他因素。此处结果是基于2007年2月至2023年3月的分析。 来源：彭博社，世界黄金协会 相比之下，今年全球黄金ETF的开局则艰难得多；而与此相呼应的是COMEX黄金期货的净仓位，本季度大部分时间里期货仓位始终相对低迷。但3月份出现了自2019年6月以来最高水平的综合资金流入(图3)。 危机，何种危机？ 在充满挑战的2022年，黄金“仅仅”表现出韧性令一些人感到失望，但黄金仍然凭借其多元化的需求来源而保持坚挺，且2022年对增长型资产来说并不是一个危机年份。 但前所未有的货币政策所造成的裂痕开始显现，美国小型银行以及与之关系密切的商业地产受影响最为明显，尽管目前看来情况可控。 来源：彭博社，世界黄金协会 经济放缓的情况仍然存在，而由于疲软的经济更容易受到系统性金融风险的影响，黄金则顺理成章成为应对经济衰退现成的“灭火器”。 由于利率和美元飙升，黄金在央行和散户投资者的支持下，以极富韧性表现结束了2022年，并将同样的势头延续至2023年的前两个月。 但黄金“仅有”韧性的话，确实令一些人感到失望。在过去的12个月里，地缘政治紧张局势加剧，通胀率创下40年来的新高，这本应是黄金蓬勃上涨的环境，但平淡的2022年却令许多人不禁发问：“黄金不应该表现更亮眼吗？”。 如果事实如此，对市场其他板块带来的影响可能会更加严重。但虽然债券市场经历了数十年来最糟糕的一年，股票却并未遭到“熊市”冲击：12022年并未出现衰退、违约、破产、以及大规模裁员(图4). 1熊市的通用定义是指跌幅超过20%的情况。标普500总回报指数曾一度跌至-24%的低点，但截至年底时已回升至-18%。 关于世界黄金协会欲了解更多信息 世界黄金协会是全球黄金领域的专业机构。 我们致力于运用专业知识与广泛经验，提高公众对黄金 请联系全球研究与战略部门负责人： 市场的了解，并展现黄金对个人、投资者及全世界的价值。 合作是我们发展的基石。我们的会员包括全球最具前瞻性的黄金矿业公司。我们结合会员及其他行业伙伴的见解与智慧，努力解锁黄金的变革性作用，以促进经济发展并满足多元化的社会需求。 我们通过制定标准，拓展黄金获取渠道，以及扫除限制黄金应用的障碍，来促进市场需求，为黄金市场打造充满活力的可持续的未来。依托在伦敦、纽约、北京、上海、孟买和新加坡设立的办事处，我们在全球范围内产生积极影响。 JeremyDePessemier,CFA jeremy.depessemier@gold.org +442078264789 JohanPalmberg johan.palmberg@gold.org +442078264786 KrishanGopaul krishan.gopaul@gold.org +442078264704 JuanCarlosArtigas GlobalHeadofResearchjuancarlos.artigas@gold.org +12123173826 LouiseStreet louise.street@gold.org +442078264765 RayJia ray.jia@gold.org +862122261107 世界黄金协会（北京） 中国北京市朝阳区东三环北路5号北京发展大厦10层1009室 邮编100004 T+861085925000 Wwww.gold.org 世界黄金协会（上海） 上海市静安区南京西路1717号会德丰广场4805B室 邮编200040 T+862122261188 Wwww.gold.org JohnReade ChiefMarketStrategistjohn.reade@gold.org +442078264760 JosephCavatoni ChiefMarketStrategist,NorthAmericajoseph.cavatoni@-gold.org +12123173844 重要信息和披露 ©2023世界黄金协会版权所有。世界黄金协会和圆环图案是世界黄金协会或其附属机构的商标。 对LBMA黄金价格的所有引用已获得洲际交易所基准管理机构的批准，仅供参考之用。对于价格和引用价格的标的产品的准确性，洲际交易所基准管理机构不承担任何责任。所有第三方内容均为各第三方的知识产权，所有权利应为该方所有。 未经世界黄金协会或相关知识产权所有者的事先书面同意，不得复制或再分发本文件中的任何内容，但符合下述规定的情况除外。信息和统计资料的版权©和/或其他知识产权归世界黄金协会或其附属机构（统称为"WGC"）或本文件中说明的第三方供应商所有。由各自所有者保留所有权利。 本文件中的统计数据仅可用于根据行业的公平做法和以下两个前提条件进行综述和评论：(i)仅允许使用部分节选内容；(ii)使用任何和所有统计资料时都应明确标注内容来源为世界黄金协会以及（在适当情况下）MetalsFocus、RefinitivGFMS或者经过确认的其他版权所有者。世界黄金协会与MetalsFocus有关联关系。 世界黄金协会不保证任何信息的准确性和完整性。对于使用本文件而造成的直接或间接损失或损害，世界黄金协会不承担任何责任。 本文件所含信息仅供参考之用。接受本文件所含信息，这表明你认同其预期目的。本文件所含信息不构成且不可视为构成黄金、任何黄金相关产品或服务或任何其他产品、服务、证券或金融工具（统称“服务”）的购买或销售或者收购或招商的建议、投资建议或报价。本文件所含信息没有包含任何投资目的，也不反应任何机构的财务状况或者任何个人的特殊需求。 分散投资不保证投资回报，也无法消除损失风险。过去的表现并不能全然代表未来的结果。通过配置黄金而产生的任何投资成果的最终表现，从本质上讲都是假设性的，可能无法反映实际投资结果，也不保证未来的结果。世界黄金协会不为任何假设投资组合中使用的任何计算和模型或任何此类使用所产生的结果提供保证或担保。投资者在就任何服务或投资作出任何决定前，应向合适的投资专业人士咨询其个人情况。 本文件包含前瞻性陈述，如使用"相信"、"预计"、"可能"或"建议"等词语或类似用语的陈述。这些前瞻性陈述是基于当前预期，可能会有变动。前瞻性陈述包含一些风险和不确定性。无法保证任何前瞻性陈述会成为现实。世界黄金协会不承担更新任何前瞻性陈述的责任。 有关QaurumSM与黄金估值框架的信息 注意，通过使用Qaurum、黄金估值框架及其他信息而取得的各种投资成果的最终表现，从本质上讲都是假设性的，可能无法体现实际投资成果，也不保证未来的回报。世界黄金协会及牛津研究院不保证该工具的作用，包括但不限于任何预测、估算或计算。