AI加速教育、办公场景数字化，学习机等C端产品取得突破

证券研究报告|2023年04月27日 核心观点公司研究·财报点评 2022年营收同比下降1.1%，归母净利润同比增长22.0%。公司22年营收 209.90亿元(YoY-1.1%)，生活电器业务、电力电子业务、计算设备业务营收同比高增长，但国内疫情管控、海外通胀、俄乌冲突等因素造成交互智能平板营收同比下滑。22年归母净利润20.72亿元(YoY+22.0%)，同比增长得益于面板价格回落以及产品结构优化，22年毛利率27.67%(YoY+2.29pct)，其中交互智能平板毛利率37.3%(YoY+7.2pct)。公司1Q23营收37.57亿元(YoY-10.3%)，归母净利润2.84亿元(YoY-7.8%)，短期业绩承压，主要系国内疫情防控政策调整、海外通胀持续导致需求疲软所致。 受疫情、通胀等因素影响，2022年交互智能平板营收同比下降。在国内整机市场，在疫情影响下MAXHUB品牌企业服务业务22年营收15.87亿元(YoY -8.8%)；希沃品牌教育业务22年营收60.73亿元(YoY-11.2%)，录播、智能讲台等数字化硬件营收快速增长，ToC端公司针对家庭教育推出的第二代学习机在618和双十一期间名列学习机品类(天猫+京东)榜单第一。在海外 整机市场，俄乌冲突、通胀、欧美央行加息等因素导致22年公司海外交互智能平板等产品营收同比下降6.1%至37.81亿元，公司与Zoom、Valarea建立合作伙伴关系，同时MAXHUB也积极布局一带一路相关国家市场。 2022年部件业务稳健增长，新业务孵化取得较好成效。在部件业务方面，2022年公司液晶显示主控板卡业务营收同比增长7.7%至76.15亿元，IoT模组、投影板卡营收同比增长22.3%至3.59亿元，生活电器业务营收同比增长33.2%至6.73亿元。在新业务孵化方面，2022年LED显示业务营收同比增长 7.6%至5.11亿元，计算设备业务营收同比增长178%至1.05亿元，电力电子业务营收同比增长174%至7666万元。 人工智能加速教育、办公场景数字化浪潮，产业进入变革期。2018年公司与微软亚洲研究院建立科技创新合作关系，以推动AI在教育和企业服务等领域应用。在教育领域，希沃学习机等ToC端家庭教育产品有望结合AI应用场景持续丰富产品功能、提升用户体验。在企业服务领域，接入AI的交互智能平板有望陆续发布，公司持续推进MAXHUB与微软Teams的认证及合作。 投资建议：2023年交互智能平板市场有望重回良性发展轨道，AI加速教育、办公场景数字化浪潮，同时公司创新业务陆续开花结果，我们预计公司23-25年归母净利润24.08/28.54/33.36亿元(YoY16.2%/18.5%/16.9%)，对应PE分别为18.4/15.5/13.3倍，维持“买入”评级。 风险提示：新业务开拓不及预期；需求不及预期；行业竞争加剧等。 盈利预测和财务指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 21,226 20,990 24,334 28,405 33,020 (+/-%) 23.9% -1.1% 15.9% 16.7% 16.2% 净利润(百万元) 1699 2072 2408 2854 3336 (+/-%) -10.7% 22.0% 16.2% 18.5% 16.9% 每股收益（元） 2.55 2.96 3.43 4.07 4.76 EBITMargin 8.5% 9.7% 10.7% 10.7% 10.7% 净资产收益率（ROE） 20.3% 17.4% 17.7% 18.5% 18.9% 市盈率（PE） 24.8 21.4 18.4 15.5 13.3 EV/EBITDA 25.0 23.6 18.6 16.1 14.1 市净率（PB） 5.04 3.71 3.27 2.87 2.51 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 电子·消费电子 证券分析师：胡剑证券分析师：胡慧 021-60893306021-60871321 hujian1@guosen.com.cnhuhui2@guosen.com.cnS0980521080001S0980521080002 证券分析师：周靖翔证券分析师：李梓澎021-603754020755-81981181 zhoujingxiang@guosen.com.cnlizipeng@guosen.com.cnS0980522100001S0980522090001 证券分析师：叶子联系人：詹浏洋 0755-81982153010-88005307 yezi3@guosen.com.cnzhanliuyang@guosen.com.cn S0980522100003 联系人：李书颖0755-81982362 lishuying@guosen.com.cn 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值 收盘价63.20元 总市值/流通市值44318/30064百万元 52周最高价/最低价89.50/58.30元 近3个月日均成交额308.05百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《视源股份（002841.SZ）-4Q22净利润同比持平，新业务孵化取得较好成效》——2023-01-19 《视源股份（002841.SZ）-财政贴息提振国内教育信息化需求，布局电力电子新赛道》——2022-10-28 《视源股份（002841.SZ）-海外交互智能平板需求旺盛，创新业务快速扩张》——2022-08-28 《视源股份（002841.SZ）-盈利拐点确立，1Q22归母净利润同比增长53%》——2022-04-28 《视源股份（002841.SZ）-海外市场高增长，2H21交互智能平板毛利率环比回升》——2022-04-20 视源股份（002841.SZ） AI加速教育、办公场景数字化，学习机等C端产品取得突破 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 图1：公司营业收入及同比增速图2：公司单季度营业收入及同比增速 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图3：公司归母净利润及同比增速图4：公司单季度归母净利润及同比增速 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图5：公司分产品营收结构图6：公司分产品毛利率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图7：公司综合毛利率、归母净利率、期间费用率图8：公司单季度综合毛利率、归母净利率、期间费用率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图9：公司销售、管理、研发、财务费用率图10：公司单季度销售、管理、研发、财务费用率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 4998 4742 7696 10057 12590 营业收入 21226 20990 24334 28405 33020 应收款项 211 285 285 334 408 营业成本 15839 15183 17637 20582 23804 存货净额 2383 1857 2454 2816 3151 营业税金及附加 80 107 105 125 152 其他流动资产 832 8552 6136 6039 6248 销售费用 1370 1389 1540 1796 2124 流动资产合计 8424 15436 16571 19246 22398 管理费用 978 988 1078 1273 1510 固定资产 1943 2725 3271 3833 4384 研发费用 1163 1281 1375 1589 1884 无形资产及其他 381 396 380 364 348 财务费用 (51) (115) (73) (153) (206) 其他长期资产 4646 1426 1425 1422 1420 投资收益 203 224 180 202 202 长期股权投资 113 166 189 216 251 资产减值及公允价值变动 (280) (143) (238) (280) (296) 资产总计 15508 20148 21836 25082 28801 其他 61 88 73 73 76 短期借款及交易性金融负债 1091 2094 1339 1521 1666 营业利润 1831 2326 2686 3189 3734 应付款项 2989 2880 3367 3892 4507 营业外净收支 27 (1) 16 14 10 其他流动负债 2314 2411 2586 3084 3608 利润总额 1858 2326 2702 3203 3744 流动负债合计 6394 7385 7291 8498 9782 所得税费用 154 205 238 282 330 长期借款及应付债券 200 100 100 100 100 少数股东损益 5 48 56 67 78 其他长期负债 383 493 590 689 792 归属于母公司净利润 1699 2072 2408 2854 3336 长期负债合计 583 593 690 790 892 现金流量表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 负债合计 6978 7978 7981 9287 10673 净利润 1703 2121 2464 2920 3414 少数股东权益 174 229 289 361 448 资产减值准备 292 190 247 299 317 股东权益 8356 11941 13565 15433 17680 折旧摊销 169 177 211 296 360 负债和股东权益总计 15508 20148 21836 25082 28801 公允价值变动损失 (14) (36) (8) (19) (21) 财务费用 65 109 (73) (153) (206) 关键财务与估值指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营运资本变动 (476) 887 1846 (10) (250) 每股收益 2.55 2.96 3.43 4.07 4.76 其它 962 (1082) (173) (147) (110) 每股红利 1.02 0.91 1.12 1.41 1.55 经营活动现金流 2702 2366 4512 3187 3503 每股净资产 12.54 17.03 19.34 22.01 25.21 资本开支 (685) (966) (741) (842) (896) ROIC 33% 33% 43% 51% 54% 其它投资现金流 (617) (3912) 717 814 861 ROE 20% 17% 18% 18% 19% 投资活动现金流 (1302) (4878) (23) (28) (34) 毛利率 25% 28% 28% 28% 28% 权益性融资 22 2152 0 0 0 EBITMargin 8% 10% 11% 11% 11% 负债净变化 200 (100) 0 0 0 EBITDAMargin 9% 11% 12% 12% 12% 支付股利、利息 (682) (640) (780) (980) (1081) 收入增长 24% -1% 16% 17% 16% 其它融资现金流 549 714 (755) 182 145 净利润增长率 -11% 22% 16% 19% 17% 融资活动现金流 89 2126 (1535) (798) (936) 资