从防御到进攻的稀缺央企资产！

业绩简评 xujunyigjzq.com.cn S1130519040001 S1130522060004 中国石化于2023年4月27日发布公司2023Q1报告，公司2023Q1业绩实现稳健增长，实现营业收入7913.31亿元，同比增加2.59%；实现归母净利润201.02亿元，同比减少11.07%，环比增长108.48%，公司业绩体现出强劲的复苏势头。 经营分析 大体量稀缺炼油资产优势凸显：2023Q1公司成品油销量为2936 万吨，同比增加7.4%。与此同时，随着出行需求显著复苏，国内成品油表观需求持续走高，3月份达到3234.51万吨，创近四年以来新高，中石化拥有的全国最大体量的成品油生产及销售网络的稀缺性凸显，龙头央企资产的壁垒极高。 上游产量持续增长，下游化工板块业绩持续修复：2023Q1公司 chenlvlougjzq.com.cn 6.59 人民币(元)成交金额(百万元) 原油产量及天然气产量分别为6949万桶、3305亿立方英尺，分 别同比增加0.6%、5.3%。与此同时，22年需求承压的化工品需 求也在逐步复苏当中，公司化工业务未来业绩有望持续修复。油价中枢区间震荡，公司业绩确定性强：公司2023Q1原油平均实现价格为75.21元/桶，同比减少15.5%。2023年年初至今布伦 特原油平均价格约为82.48美元/桶，预计2023年全年油价维持中高位震荡，公司业绩有望持续体现。与此同时，OPEC+宣布自愿减产165万桶/日，美国原油产量增量有限，且释储即将结束。 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 与此同时，伴随全球出行复苏，原油需求或将持续回暖，或对冲 成交金额 中国石化 沪深300 220427 潜在欧美衰退担忧，未来油价中枢或将持续维持中高位区间震荡，对公司业绩产生积极影响。 盈利预测、估值与评级 每股经营性现金流净额 1.76 0.91 1.79 1.93 2.13 10.5X/10.2X/9.8X，维持“买入”评级 ROE(归属母公司)(摊薄) 9.19% 8.44% 9.24% 9.20% 9.25% 风险提示 P/E 7.19 7.88 10.52 10.23 9.84 （1）原油供需受到异常扰动；（ 2）成品油价格放开风险；（ 3）行 P/B 0.66 0.67 0.97 0.94 0.91 我们认为在原油价格维持稳健中枢的前提下，公司盈利确定性较强，因此我们上调了2023-2025年盈利预测，分别上调13%、16%和20%，预计2023-2025年公司归母净利润751亿元/772亿元/803亿元，对应EPS为0.63元/0.64元/0.67元，对应PE为 公司基本情况（人民币） 项目202120222023E2024E2025E 营业收入(百万元)2,740,8843,318,1683,123,2333,171,8933,230,515 营业收入增长率30.15%21.06%-5.87%1.56%1.85% 归母净利润(百万元)71,20866,30275,07377,20080,268 归母净利润增长率116.28%-6.89%13.23%2.83%3.98% 摊薄每股收益(元)0.5880.5530.6260.6440.669 业周期变化的风险（；4）境外业务经营风险；（5）意外事故风险； （6）汇率风险 来源：公司年报、国金证券研究所 1、大体量稀缺炼油资产优势凸显 中国石化于2023年4月27日发布公司2023Q1报告，公司2023Q1业绩实现稳健增长，实现营业收入7913.31亿元，同比增加2.59%；实现归母净利润201.02亿元，同比减少11.07%，环比增长108.48%，公司业绩稳健保持向上态势。 图表1：2023Q1公司营业收入同比增加2.59%图表2：2023Q1归母净利润同比减少11.07% 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 营业收入（亿元）同比增速（右轴） 20162017201820192020202120222023Q1 40% 30% 20% 800 700 600 归母净利润（亿元）同比增速（右轴） 80% 10% 500 60% 0% 400 40% -10% 300 20% -20% 200 0%-20% -30% 100 -40% -40% 0 -60% 20162017201820192020202120222023Q1 140% 120% 100% 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 公司成品油零售量企稳，2023Q1成品油零售量为2936万吨，同比增加7.4%，成品油零售量增速修复较为显著。 图表3：2023Q1公司成品油零售量维持稳定 成品油零售量（百万吨）同比增速（右轴） 14010% 8% 120 6% 1004% 2% 80 0% 60 -2% 40-4% -6% 20 -8% 0 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Q1 -10% 来源：公司公告，国金证券研究所 2、上游产量持续增长，下游化工板块业绩持续修复 公司上游产量1季度持续增长，2023Q1公司原油产量及天然气产量分别为6949万桶、3305 亿立方英尺，分别同比增加0.6%、5.3%。同时公司2023年资本支出指引为1658亿元，其中勘探生产资本支出744亿元，同比减少10.68%，仍维持在较高水平，公司上游资产勘探开发持续维持高水平。 图表4：2023Q1公司勘探生产资本支出达149.8亿元 中国石化勘探开发资本支出（亿元）同比增速（右轴） 100060% 900 800 700 600 500 400 300 200 100 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 0 2011201220132014201520162017201820192020202120222023Q1 -50% 来源：公司公告，国金证券研究所 2023年公司原油、天然气产量指引分别为2.80亿桶、1.29兆立方英尺，分别同比减少 0.22%、同比增加3.45%。 图表5：2023Q1公司油气总产量同比增加2.6% 油气总产量（百万桶油当量）同比增速（右轴） 60010% 8% 500 6% 4% 400 2% 3000% 200 -2% -4% 100 -6% -8% 0 2011201220132014201520162017201820192020202120222023Q1 -10% 来源：公司公告，国金证券研究所 图表6：2023Q1公司原油产量同比增加0.6%图表7：2023Q1公司天然气产量同比增加5.3% 原油产量（百万桶）同比增速（右轴）天然气产量（十亿立方英尺）同比增速（右轴） 400 350 300 250 200 150 100 50 0 10% 5% 1200 20% 1000 0% 800 15% -5% 600 10% -10% 400 5% -15% 1400 200 0 25% 0% 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 2023年居民出行强度复苏显著，叠加工程基建等行业拉动，成品油需求复苏明显，2023Q1 汽油/柴油/煤油表观消费量逐月环比提升显著，显示良好的出行需求复苏态势，特别是3月份的成品油表观消费量达到3234.51万吨，创下近四年来单月最高值。公司2023Q1原油加工量达6224万吨，分别生产柴油/汽油/煤油1516/1558/656万吨，分别同比减少8.0%/减少0.9%/增加27.1%。2023年公司计划加工原油2.50亿吨，同比增加3.19%，计划生产成品油1.46亿吨，同比增加4.17%。 图表8：2023Q1成品油需求逐渐复苏 汽油表观消费量（万吨）柴油表观消费量（万吨）煤油表观消费量（万吨）同比增速（右轴） 3,50035% 3,0002,5002,0001,500 30%25%20%15%10%5% 1,000 0%-5% 500 -10% 0 -15% 来源：Wind，国金证券研究所 图表9：2023Q1公司原油加工量整体维持稳定 汽油产量（百万吨）柴油产量（百万吨）煤油产量（百万吨）原油加工量（百万吨，右轴） 180300 160 140 250 120200 100 80 150 60100 40 50 20 00 20102011201220132014201520162017201820192020202120222023Q1 来源：公司公告，国金证券研究所 2023年汽柴油裂解价差持续修复。2023年以来，汽柴油裂解价差伴随原油价格回升以及 终端需求平稳恢复，逐步震荡保持高位，截止2023年4月25日，汽油裂解价差为1167.82 元/吨，柴油裂解价差为1398.91元/吨。汽柴油裂解价差持续修复，公司炼油业务未来业绩值得期待。 图表10：汽柴裂解价差持续修复 3000 柴油裂解价差（元/吨）汽油裂解价差（元/吨） 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 2020/12020/42020/72020/102021/12021/42021/72021/102022/12022/42022/72022/102023/12023/4 来源：Wind，国金证券研究所 3、油价中枢区间震荡，公司业绩确定性强 公司2023Q1原油平均实现价格为75.21元/桶，同比减少15.5%。2023年年初至今布伦特原油平均价格约为82.48美元/桶，预计2023年全年油价维持中高位震荡，存量产能业 绩持续稳健。当前国际原油供给端偏紧，OPEC+宣布自愿减产165万桶/日，美国原油产量增量有限，且美国在2023Q2进行最后一次2600万桶的释储后将进行持续补库。与此同时，伴随欧美出行强度持续稳健，亚太地区出行强度不断恢复，原油需求或将持续回暖，未来油价中枢或将持续维持中高位，公司未来业绩确定性较强。 图表11：2022-2023Q1布伦特原油期货结算价 布伦特原油期货结算价（美元/桶）2022Q1均值2022Q2均值 2022Q3均值2022Q4均值2023Q1均值 140 120 100 80 60 40 20 0 2022/12022/22022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/122023/12023/22023/32023/4 来源：Wind，国金证券研究所 4、风险提示 1、原油供需受到异常扰动：俄乌局势变化、伊核协议推进以及委内瑞拉制裁解除等地缘政治事件或造成供应端的不确定性，同时原油价格维持高位后存在油企修改生产计划的可能性，IEA和美国存在进一步加大释储规模的可能性带来全球原油短期边际供应增加，美联储加息或带动美元指数走强，而美元指数与原油价格通常为负相关走势，假使美联储加 息或对原油价格产生扰动。 2、成品油价格放开风险：成品油价格假如放开，转变为由市场进行定价，汽油、柴油价格将存在频繁波动的风险，市场竞争加剧，中国石化和中国石油在成品油销售的垄断地位可能被撼动； 3、行业周期变化的风险：公司营业收入主要来自于销售成品油和石油石化产品。部分业务及相关产品具有周期性的特点，存在行业景气度下行风险； 4、境外业务经营风险：公司在境外从事油气勘探开发、炼油化工等业务，境外业务和资产均受所在国法律法规管辖。存在国际地缘政治变化、区域贸易集团的排他性以及经贸问题等风险因素； 5、意外事故风险：公司炼化、加工、运输等众多环节均存在大量易燃易爆有毒有害易污染品，存在发生意