年报点评：业绩符合预期，产品线逐次丰富

分析师：牟国洪 登记编码：S0730513030002 mough@ccnew.com021-50586980 业绩符合预期，产品线逐次丰富 ——厦钨新能(688778)年报点评 证券研究报告-年报点评增持(首次)市场数据(2023-04-26) 发布日期：2023年04月27日 收盘价(元) 64.51事件：公司公布2022年年度报告及2023年一季度报告。 一年内最高/最低(元) 164.20/61.80投资要点： 沪深300指数 3,959.23 市净率(倍) 2.33公司2022年业绩符合预期。2022年，公司实现营收287.71亿元， 流通市值(亿元) 60.90同比增长80.55%；净利润11.21亿元，同比增长93.66%；扣非后 基础数据(2023-03-31) 净利润9.79亿元，同比增长91.08%；经营活动产生的现金流净额 每股净资产(元) 27.66-15.81亿元，同比下降533.08%；基本每股收益4.18元，加权平 每股经营现金流(元) 2.25均净资产收益率18.25%，利润分配预案为拟每10股派发现金红利 毛利率(%) 7.365.0元(含税)，以资本公积金向全体股东每10股转增4股，公司全 净资产收益率_摊薄(%) 1.39年业绩符合预期。公司主营业务为新能源材料的研发、生产和销售， 资产负债率(%) 38.10主要产品包括钴酸锂、三元材料和氢能材料，广泛用于新能源汽车、 总股本/流通股(万股) 30,055.07/9,440.633C销售电子、储能等领域。 B股/H股(万股) 0.00/0.00公司钴酸锂营收总体持续增长，预计2023年总体承压。2017年以 个股相对沪深300指数表现 厦钨新能沪深300 156% 132% 109% 85% 61% 37% 14% -10% 2022.042022.082022.122023.04 资料来源：中原证券 相关报告 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 来，公司钴酸锂业务营收总体持续增长，其中2019年营收同比下滑8.5%，主要系行业价格大幅下降。2022年，公司钴酸锂实现营收143.43亿元，同比增长24.94%，主要为产品价格提升，在公司营收中占比49.89%；公司钴酸锂实现销量3.32万吨，同比下滑26.43%，主要系疫情影响下手机为主的消费终端需求低迷，IDC统计显示：2022年全球智能手机销售12.06亿部，同比下降11.02%；全球PC出货2.92亿台，同比下滑16.20%。3C销售总体处于平稳发展期，传统数码需求基本饱和，如考虑全球主要经济体通货膨胀及经济增长不确定性，IDC预测2023年智能手机出货总体不容乐观，预计低于12亿部；但可穿戴设备、AR/VR、消费级无人机等新兴消费电子发展迅速，为正极材料提供了新的需求增长空间。公司在钴酸锂领域具备显著行业地位和技术优势，出货量及全球市占率稳居第一，持续推出了高电压钴酸锂产品，2022年针对4.5V以上钴酸锂能量密度提升需求和快充性能两方面，针对材料性能进行改良，逐步解决了4.5V以上钴酸锂材料高温循环恶化的问题并已开始批量供货，未来公司将持续巩固钴酸锂市场龙头地位。结合市场需求及价格走势，总体预计2023年该产品业绩将承压。 公司三元材料持续高增长，预计2023年增速承压。公司三元材料业绩持续高增长，2022年实现出货4.64万吨，同比增长71.32%，总体保持行业第一梯队地位；对应营收136.55亿元，同比大幅增长239.35%，营收占比提升到47.49%，营收连续两年实现翻倍增 长，受益于量价其齐中升2，022年三元材料价格为29.43万元/吨， 而2021年为14.86万元/吨。高工锂电统计显示：2022年，我国动力电池市场出货480GWh，其中磷酸铁锂动力出货291GWh，市 场占比61%；三元动力出货189GWh，占比39%。预计2023年国内动力电池出货有望超800GWh，考虑锂电产业链快速扩产及新能源汽车行业竞争加剧，动力正极材料领域机遇与挑战并存。公司相继推出了高倍率Ni3系、高电压型单晶Ni5系/Ni6系、高电压单晶7系及Ni8系NCM三元材料、Ni9系三元高镍材料等高端产品，在高电压和高功率三元材料等领域处于行业前列。结合行业需求、原材料价格走势及公司行业地位，总体预计2023年公司三元材料业绩增速将承压。 公司氢能材料量价齐升，市场前景广阔。2022年公司投资1亿元设立全资子公司氢能科技。2022年12月，氢能科技以非公开协议方式完成厦门钨业有限公司贮氢合金材料业务资产收购。2022年， 公司氢能材料实现销售4024吨，同比增长3.60%；对应收入5.98亿元，同比大幅增长67.09%，显示氢能材料价格提升。氢能为全球最具潜力的清洁能源，随着制氢技术的不断进步及应用领域拓展，固态储氢材料也将受益，其发展趋势为持续提升重量储氢率，目前固态储氢整体处于示范的早期阶段。公司贮氢合金在国内位于领先地位，固态储氢材料也位居行业前列，长期将受益于行业发展。 公司磷酸铁锂等新产品将贡献业绩。2009年以来，公司针对磷酸铁锂低温性能差等痛点进行专项研发。在此基础上，公司于2021年在四川雅安开展磷酸铁锂产线建设，并计划在2023年实现项目一期投产，预计2023年将贡献部分业绩。电池首次充放电后部分 锂离子形成SEI膜，以及内嵌负极无法脱出造成永久性锂损耗，造成电池容量不可逆下降。为弥补该部分锂离子，通常在正极或负极添加补锂剂，其中正极补锂剂更具应用前景。公司开发了多款正极补锂材料产品，性能总体处于国内领先水平，有望逐步贡献收入。 积极关注重点项目建设和市场拓展进展。2022年，公司已总体完成海璟基地年产4万吨锂离子电池材料产业化项目，该项目为首次公开发行并上市的募投项目。同时，后续积极关注如下重点项目建设进展，以及市场拓展情况：一是海璟基地年产3万吨锂离子电池材料扩产项目和综合车间项目。该项目在海璟基地年产4万吨基础上，在海璟基地新建设9#车间(年产能规划3万吨)项目和综合车间 (年产能规划1.5万吨)项目。二是宁德7万吨锂离子电池正极材料(CD车间)项目。该项目总投资24.45亿元，目前正进行土地总承包预算、现场勘地等工作，建成后公司宁德基地年产能将达到9.5万吨。三是四川雅安磷酸铁锂项目，包括固相法和液相法项目。其中固相法项目已顺利点火，后续将推进客户认证。四是与中色国贸合资设立中色正元。中色正元在安徽铜陵市，其中厦钨新能持股占比43%，拟投资建设年产6万吨锂电正极材料前驱体生产线，其中包括2万吨四氧化三钴、4万吨三元前驱体。五是与盛屯矿业、沧盛投资合资设立福泉厦钨，并于2023年1月注册成立，将投资建设 年产4万吨三元前驱体生产线项目。 公司盈显利著能回力落，预计2023年总体改善。2022年，公司销 售毛利率8.60%，同比回落0.95个百分点。分产品毛利率显示：钴酸锂为6.69%，同比回落1.51个百分点；三元材料为10.21%， 同比回落2.81个百分点；氢能材料为11.91%，同比减少1.19个百分点。公司产品毛利率总体回落，主要系上游原材料价格大幅上涨，行业议价能力总体相对较弱。展望2023年，一方面公司三元材料附加值相对较高，且业绩增速预计将高于钴酸锂；其次考虑上游原材料价格走势，结合公司行业地位，总体预计2023年盈利水平将改善。 公司2023年一季度业绩承压。2023年一季度：公司实现营收35.86亿元，调整后同比下降40.67%；净利润1.16亿元，同比下降46.17%；扣非后净利润9842万元，同比下降33.63%；经营活动产生的现金流净额6.77亿元，同比增长1520.77%，基本每股收益 0.38元/股。公司业绩下滑主要受终端消费需求下降影响，同时锂电正极材料产品销量下降，同时叠加原材料价格大幅下降，公司整体盈利能力出现一定下滑。 首次给予公司“增持”评级。暂不考虑股本转增影响，预测公司2023-2024年摊薄后的每股收益分别为4.51元与5.89元，按4月26日64.51元收盘价计算，对应的PE分别为14.29倍与10.95倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，首次给予公司“增持”投资评级。 风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；上游原材料价格大幅波动；项目建设进度及市场拓展不及预期。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 15,924 28,751 26,955 31,382 40,294 增长比率（%） 99.31 80.55 -6.25 16.43 28.40 净利润（百万元） 579 1,121 1,357 1,771 2,412 增长比率（%） 130.94 93.66 21.07 30.54 36.20 每股收益(元) 1.93 3.73 4.51 5.89 8.03 市盈率(倍) 33.51 17.30 14.29 10.95 8.04 资料来源：中原证券 图1：公司营收及增速图2：公司净利润及增速 资料来源：中原证券，Wind资料来源：中原证券，Wind 图3：公司钴酸锂销量及增速图4：公司钴酸锂营收、增速及占比 资料来源：中原证券，公司公告资料来源：中原证券，公司公告，Wind 图5：全球智能手机出货及增速图6：公司三元材料销量及增速 资料来源：中原证券，IDC资料来源：中原证券，公司公告 图7：公司三元材料营收、增速及占比图8：碳酸锂价格曲线 资料来源：中原证券，Wind资料来源：中原证券，百川盈孚 图9：钴酸锂价格曲线图10：正极材料价格曲线 资料来源：中原证券，百川盈孚资料来源：中原证券，百川盈孚 图11：公司单季度盈利能力图12：公司主营产品盈利能力 资料来源：中原证券，Wind资料来源：中原证券，Wind 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 6,953 11,052 11,755 13,977 18,745 营业收入 15,924 28,751 26,955 31,382 40,294 现金 429 1,017 5,393 2,497 7,578 营业成本 14,391 26,278 24,358 28,207 36,127 应收票据及应收账款 3,012 4,955 2,233 6,299 4,551 营业税金及附加 24 37 38 44 56 其他应收款 18 6 57 -7 87 营业费用 30 26 27 31 40 预付账款 20 17 25 24 34 管理费用 133 155 154 176 222 存货 2,873 3,352 2,992 4,022 5,174 研发费用 471 757 728 847 1,068 其他流动资产 602 1,706 1,055 1,143 1,321 财务费用 127 132 119 95 125 非流动资产 3,726 4,328 4,750 5,083 5,327 资产减值损失 -75 -150 -110 -115 -105 长期投资 0 100 148 222 284 其他收益 48 121 81 94 121 固定资产 2,803 3,637 4,073 4,465 4,692 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 242 280 296 323 345 投资净收益 11 5 5 6 8 其他非流动资产 681 311 232 72 7 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 10,679 15,380 16,506 19,060 24,072 营业利润 641 1,240 1,508 1