Q1主业增长亮眼，经营平稳恢复可期

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年04月26日 Q1主业增长亮眼，经营平稳恢复可期 中炬高新(600872) 评级： 买入 股票代码： 600872 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 42.54/23.12 目标价格： 总市值(亿) 274.65 最新收盘价： 34.97 自由流通市值(亿) 274.65 自由流通股数(百万) 785.38 事件概述 公司一季度实现营业收入13.67亿元，同比+1.46%；归母净利润1.50亿元，同比-5.53%；扣非归母净利 润1.44亿元，同比-7.09%。 分析判断: ►Q1调味品增长亮眼，经营平稳恢复 Q1子公司美味鲜实现营业收入13.26亿元，同比+7.87%，调味品主业增长亮眼，公司紧抓疫情复苏机遇，积极响应市场需求，带动调味品规模扩张和经销商信心恢复；同时本部收入减少对整体收入有所拖累，使得整体收入增速低于美味鲜增速。 分产品来看，Q1酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入分别为8.34/1.55/1.07/2.14亿元，分别同比 +11.01%/+0.39%/+0.98%/+5.20%，我们判断酱油表现亮眼主因公司酱油推广政策得到有效实施，鸡精鸡粉、食用油增长偏慢主因春节期间人口外流导致主营销区增速较慢。分区域来看，Q1东部/南部/中西部/北部收入分别为2.99/5.08/2.95/2.09亿元，分别同比+8.17%/+2.27%/+14.46%/+12.90%，各区域均同比增长，东部和南部增速偏慢主因春节期间东南部人口外流。 ►调味品主业净利率恢复，地产业务影响短期利润 成本端来看，公司Q1毛利率为31.41%，同比下降0.89pct，但拆分来看，Q1美味鲜毛利率为31.19%，同比提升0.48pct，主因产品销售结构变动及原材料价格下降，而销售毛利率较高的商品房销售收入减少且单价较上年同期下降影响整体毛利率。费用端来看，Q1销售/管理/研发/财务费用率为8.58%/6.41%/3.21%/-0.07%，分别同比-0.21pct/+1.37pct/+0.29pct/-0.01pct，管理费用率增加较多主因管理人员薪酬以及物流辅助服务等费用支出增加。另一方面，本部实现净利润-280万元，同比减少2320万元，对整体利润有所影响。公司Q1归母净利润达到1.50亿元，同比-5.53%，净利率同比下降0.87pct至11.67%，但子公司美味鲜实现归母净利润1.53亿元，同比+12.71%，收入增加+成本下行带动调味品主业净利率恢复。 ►经营改善仍在路上，逐步走出盈利低谷 2023年外部环境明显改善，调味品行业有望随着餐饮消费恢复+家庭零售产品升级实现恢复性增长，同时核心原材料黄豆和包材等价格下行预计也将提升行业利润弹性，Q1调味品主业已有恢复趋势。公司渠道营销端将继续贯彻稳步发展东南沿海，重点提升中北部和东北市场，加速开拓西南区域，逐步推进西北市场的发展策略，推动经销商数量稳步增加；产品端加快中档减盐酱油产品的开发，加快零添加减盐酱油乃至其他品类减盐新品的开发筹备；品牌端继续稳步提升并夯实品牌知名度，有望推动23年公司调味品主业持续回暖，走出盈利低谷。 投资建议 参考公司年报，我们维持公司23-25年营收59.34/67.83/75.85亿元的预测；维持23-25年EPS0.92/1.10/1.28元的预测；对应2023年4月26日收盘价34.97元/股，PE分别为38/32/27倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧、餐饮渠道扩张不达预期、食品安全、实控人变更 盈利预测与估值 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 5,116 5,341 5,934 6,783 7,585 YoY（%） -0.2% 4.4% 11.1% 14.3% 11.8% 归母净利润(百万元) 742 -592 725 861 1,004 YoY（%） -16.6% -179.8% 222.4% 18.8% 16.6% 毛利率（%） 34.9% 31.7% 32.9% 33.3% 33.6% 每股收益（元） 0.94 -0.77 0.92 1.10 1.28 ROE 19.4% -19.7% 19.4% 18.7% 17.9% 市盈率 37.08 -45.52 37.89 31.90 27.37 资料来源：wind、华西证券研究所 分析师：寇星分析师：卢周伟 邮箱：kouxing@hx168.com.cn邮箱：luzw@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004SACNO：S1120520100001 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 5,341 5,934 6,783 7,585 净利润 -555 771 916 1,068 YoY(%) 4.4% 11.1% 14.3% 11.8% 折旧和摊销 180 122 128 134 营业成本 3,648 3,980 4,525 5,034 营运资金变动 1,104 3 30 129 营业税金及附加 88 101 115 129 经营活动现金流 678 842 1,012 1,260 销售费用 473 516 583 637 资本开支 -341 -236 -236 -236 管理费用 324 326 366 402 投资 -45 0 0 0 财务费用 -4 -9 -12 -16 投资活动现金流 -353 -177 -168 -160 研发费用 179 196 224 250 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 0 0 0 0 投资收益 32 59 68 76 筹资活动现金流 -173 0 0 0 营业利润 706 913 1,084 1,262 现金净流量 152 666 844 1,100 营业外收支 -1,180 -6 -6 -6 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 -474 907 1,078 1,256 成长能力（%） 所得税 80 136 162 188 营业收入增长率 4.4% 11.1% 14.3% 11.8% 净利润 -555 771 916 1,068 净利润增长率 -179.8% 222.4% 18.8% 16.6% 归属于母公司净利润 -592 725 861 1,004 盈利能力（%） YoY(%) -179.8% 222.4% 18.8% 16.6% 毛利率 31.7% 32.9% 33.3% 33.6% 每股收益 -0.77 0.92 1.10 1.28 净利润率 -11.1% 12.2% 12.7% 13.2% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA -9.5% 10.0% 10.5% 10.4% 货币资金 628 1,294 2,138 3,238 净资产收益率ROE -19.7% 19.4% 18.7% 17.9% 预付款项 18 16 14 16 偿债能力（%） 存货 1,670 1,868 1,903 2,096 流动比率 2.27 2.50 2.88 3.03 其他流动资产 922 949 979 1,006 速动比率 0.49 0.83 1.27 1.59 流动资产合计 3,237 4,127 5,034 6,357 现金比率 0.44 0.78 1.22 1.54 长期股权投资 4 4 4 4 资产负债率 44.3% 41.3% 37.4% 35.5% 固定资产 1,609 1,637 1,659 1,675 经营效率（%） 无形资产 188 188 188 188 总资产周转率 0.88 0.88 0.88 0.85 非流动资产合计 2,986 3,094 3,196 3,293 每股指标（元） 资产合计 6,223 7,221 8,230 9,650 每股收益 -0.77 0.92 1.10 1.28 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 3.83 4.75 5.85 7.13 应付账款及票据 751 1,018 1,026 1,299 每股经营现金流 0.86 1.07 1.29 1.60 其他流动负债 676 636 721 800 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 1,427 1,654 1,747 2,099 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE -45.52 37.89 31.90 27.37 其他长期负债 1,331 1,331 1,331 1,331 PB 9.62 7.43 6.04 4.96 非流动负债合计 1,331 1,331 1,331 1,331 负债合计 2,759 2,985 3,078 3,430 股本 785 785 785 785 少数股东权益 456 502 557 621 股东权益合计 3,465 4,236 5,152 6,220 负债和股东权益合计 6,223 7,221 8,230 9,650 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，2021年新浪金麒麟新锐分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业研究员，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王厚：华西证券食品饮料行业研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证 券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公