公司事件点评报告：一季度符合预期，二季度望加速

证 券 研2023年04月27日 究 报一季度符合预期，二季度望加速 告—李子园（605337.SH）公司事件点评报告 买入(维持)事件 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn 2023年4月26日，李子园发布2022年年报和2023年一季报。 基本数据 2023-04-26 投资要点 当前股价（元） 23.93 总市值（亿元） 73 ▌一季度符合预期，二季度望加速 总股本（百万股） 303 2022年营收14.04亿元（同减5%），归母净利润2.21亿元 流通股本（百万股） 119 （同减16%）。2022Q4总营业收入3.42亿元（同减17%）， 52周价格范围（元） 日均成交额（百万元） 16.33-35.01 89.2 市场表现 (%)李子园沪深300 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 资料来源：Wind，华鑫证券研究 1、《李子园（605337）：产品渠道双管齐下，全国化扩张加速》2023-02-18 2、《李子园（605337）：业绩符合预期，有望加快修复》2023-02-023、《李子园（605337）：业绩符合预期，四季度望持续改善》2022- 10-28 相关研究 公司研究 归母净利润0.66亿元（同减2%）。2023Q1营收3.45亿元 （同增1%），归母净利润0.59亿元（同增45%），业绩符合预期。2022年毛利率32.47%（同减3pct），系原材料价格上涨所致，2023Q1毛利率36.6%（同增5pct）。2022年净利率15.75%（同减2pct），2023Q1净利率17.41%（同增5pct）。2022年销售费用率为12.43%（同增1pct）， 2023Q1为11.70%（同减3pct）。2022年管理费用率为 4.14%（同增0.02pct），2023Q1为4.42%（同增0.2pct）。 2022年经营活动现金流净额为2.60亿元（同增18%）， 2023Q1为1.04亿元（同增8%）。2022年销售回款15.58亿元（同减7%），2023Q1为3.90亿元（同增0.2%）。截至2023Q1末，合同负债0.47亿元，环比-0.09亿元。 ▌新品加速推广，品牌渠道同发力 分产品看，2022年饮料营收14亿元（同减5%），其中含乳饮料/乳味风味饮料/复合蛋白饮料/其他营收分别为13.6/0.2/0.1/0.1亿元，分别同比-5%/-2%/+42%/+3%，分别占比97%/1%/1%/1%。2023Q1含乳饮料/其他营收分别为3.4/0.1亿元，分别同比+3%/-58%。公司在传承经典“甜牛奶”的基础上，开发多款新品，其中核桃花生复合蛋白饮料获得较好增长，今年加速280系列放量。分渠道看，2022年经销/直销营收分别为13.7/0.3亿元，分别同比-5%/-8%，分别占比98%/2%。2023Q1经销/直销营收分别为3.4/0.1亿元，分别同比+2%/-30%，分别占比98%/2%。公司注重市场精耕，重点拓展小餐饮、厂矿企业、办公楼等渠道。分区域看，2022年华东/华中/西南/华北/华南/东北/西北/电商营收分别为7.3/2.6/2.6/0.2/0.7/0.2/0.1/0.4亿元，分别同比-7%/-10%/+5%/-21%/+34%/+10%/+7%/-20%，分别占比52%/18%/18%/2%/5%/1%/1%/3%。2023Q1华东地区/华中地区/西南地区/华北地区/华南地区/东北地区/西北地区/电商营收 分别1.7/0.8/0.6/0.1/0.2/0.04/0.03/0.1亿元，分别同比-7%/+12%/+8%/+19%/+50%/-14%/+3%/-28%，分别占比 48%/23%/17%/2%/6%/1%/1%/2%，区域扩张持续推进，深化优势市场的同时空白市场空间仍足。量价拆分来看，2022年含乳饮料/乳味风味饮料/复合蛋白饮料/其他销量分别为25.5/0.4/0.2/0.3万吨，同比-8%/-1%/+30%/+21%；吨价分别为0.5/0.5/0.4/0.5万元/吨，分别同比+4%/-1%/+10%/-15%。截至2023Q1，经销商2565家。公司今年与“华与华”咨询公司战略合作，预计加强品牌投放，有望深化消费者教育，全面提高品牌势能。 ▌盈利预测 预计2023-2025年EPS为1.02/1.22/1.46元，当前股价对应 PE分别为24/20/16倍，维持“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险、新品推广不及预期、原材料大幅上涨风险、产能投放不及预期、产品单一风险等。 预测指标 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入（百万元） 1,404 1,719 2,071 2,453 增长率（%） -4.5% 22.5% 20.5% 18.4% 归母净利润（百万元） 221 309 371 443 增长率（%） -15.8% 39.6% 20.1% 19.5% 摊薄每股收益（元） 0.73 1.02 1.22 1.46 ROE（%） 12.8% 15.8% 16.6% 17.2% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产: 营业收入 1,404 1,719 2,071 2,453 现金及现金等价物 553 861 1,190 1,592 营业成本 948 1,091 1,307 1,538 应收款 2 2 3 3 营业税金及附加 14 15 18 20 存货 290 303 327 341 销售费用 175 206 246 289 其他流动资产 163 151 155 168 管理费用 58 69 81 93 流动资产合计 1,007 1,318 1,675 2,104 财务费用 -25 -21 -30 -41 非流动资产: 研发费用 15 19 23 27 金融类资产 51 31 21 21 费用合计 223 273 320 369 固定资产 673 762 764 735 资产减值损失 0 0 0 0 在建工程 222 89 36 14 公允价值变动 1 0 0 0 无形资产 140 133 126 119 投资收益 2 1 1 1 长期股权投资 0 0 0 0 营业利润 280 385 462 552 其他非流动资产 334 334 334 334 加:营业外收入 4 3 2 1 非流动资产合计 1,369 1,318 1,260 1,202 减:营业外支出 3 2 1 0 资产总计 2,377 2,635 2,935 3,307 利润总额 280 386 463 553 流动负债: 所得税费用 59 78 93 110 短期借款 75 85 93 98 净利润 221 309 371 443 应付账款、票据 303 318 327 341 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 133 133 133 133 归母净利润 221 309 371 443 流动负债合计 566 602 621 646 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 成长性营业收入增长率 -4.5% 22.5% 20.5% 18.4% 归母净利润增长率 -15.8% 39.6% 20.1% 19.5% 盈利能力毛利率 32.5% 36.5% 36.9% 37.3% 四项费用/营收 15.9% 15.9% 15.5% 15.0% 净利率 15.7% 18.0% 17.9% 18.1% ROE 12.8% 15.8% 16.6% 17.2% 偿债能力资产负债率 27.3% 26.0% 23.9% 22.0% 净利润 221 309 371 443 营运能力 少数股东权益 0 0 0 0 总资产周转率 0.6 0.7 0.7 0.7 折旧摊销 68 52 57 57 应收账款周转率 590.4 730.0 608.3 730.0 公允价值变动 1 0 0 0 存货周转率 3.3 3.6 4.1 4.6 营运资金变动 -30 5 -28 -7 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 260 365 400 494 EPS 0.73 1.02 1.22 1.46 投资活动现金净流量 -209 65 61 51 P/E 32.8 23.5 19.6 16.4 筹资活动现金净流量 258 -76 -81 -92 P/S 5.2 4.2 3.5 3.0 现金流量净额 309 353 380 452 P/B 4.2 3.7 3.3 2.8 非流动负债:长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 82 82 82 82 非流动负债合计 82 82 82 82 负债合计 648 684 702 728 所有者权益股本 303 303 303 303 股东权益 1,729 1,951 2,233 2,578 负债和所有者权益 2,377 2,635 2,935 3,307 现金流量表 2022A 2023E 2024E 2025E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，5年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责 食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 何宇航：山东大学法学学士，英国华威大学硕士，取得法学、经济学双硕士学位，2年食品饮料卖方研究经验。于2022年1月加盟华鑫证券研究所，负责调味品行业研究工作。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切