Q1业绩符合预期，抗敏感龙头持续发力

证券研究报告|公司动态报告 2023年04月26日 Q1业绩符合预期，抗敏感龙头持续发力 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 买入 暂未评级 30.8 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 001328 65.0/30.51 53.03 12.99 42.18 登康口腔 沪深300 1% -8% -17% -27% -36% -46% 2023/04 分析师：徐林锋 邮箱：xulf@hx168.com.cnSACNO：S1120519080002 分析师：戚志圣 邮箱：qizs@hx168.com.cnSACNO：S1120519100001 研究助理：宋姝旺 邮箱：songsw@hx168.com.cn 相关研究 1.登康口腔深度报告：牙齿敏感护理专家，迈向大口腔健康。2023.03.20 评级及分析师信息 登康口腔(001328) 事件概述 公司发布2023年一季报，报告期内公司实现营收3.43亿元， 同比+10.65%；实现归母净利润0.32亿元，同比+13.54%；实现 扣非净利润0.28亿元，同比+13.32%。现金流方面，经营活动 产生的现金流量净额为0.04亿元，比去年同期+107.64%，主要系本期收到的货款增加以及相应经营性支出减少所致。 分析判断: ►收入端：营收端保持稳定增长 相对股价% 2023年Q1，公司实现营收3.43亿元，同比+10.65%，公司凭借成人领域“冷酸灵”、儿童领域“贝乐乐”、高端领域“医研”和“萌芽”等多领域品牌布局把握市场发展先机，而公司核心品牌冷酸灵通过持续研发投入和围绕场景创新，把产品力作为品牌发展根基；同时，公司通过国民节日营销、国潮IP联名以及代言人年轻化等营销策略，把营销力作为品牌发展动力，从而赋予品牌新活力，品牌知名度不断获得市场认可。 ►利润端：毛利率有所上升，期间费用率略有上升 盈利能力方面来看：2023年Q1，公司实现毛利率41.26%，同比 +0.58pct；公司实现净利率9.42%，同比+0.24pct，盈利能力实现进一步提升。费用端来看：2023年Q1，公司期间费用率为29.75%，同比提升了0.27pct。其中销售/管理/财务费用率分别为23.05%、4.11%、-0.51%，同比-0.45pct、+0.15pct、 +0.40pct。公司研发费用率同比上升了0.17pct至3.09%，公司作为行业抗敏感牙膏领导者，持续加大研发投入，积极布局了抗敏感3.0技术矩阵，打造了以抗牙齿敏感技术为核心的“1+X”核心技术壁垒，为加强医院渠道合作奠定了坚实的技术背书。 投资建议 从行业角度来看：公司身处拥有庞大消费群体和未来增长潜力巨大的中国口腔清洁护理市场，可发展前景广阔。同时，公司在抗敏感细分领域线下市场常年占据第一，未来有望跟随抗敏感细分领域未来渗透率的进一步提升而优先享受行业发展红利。从公司角度来看：公司通过线上线下双渠道协同发展提质增效，我们看好公司未来营收能力保持强劲；公司积极布局高端领域市场和发力口腔医疗与口腔美容，为公司未来进军口腔大健康产业奠定了有利基础，未来可期。我们预计公司2023-2025年营收分别为15.41/18.27/21.36亿元，EPS分别为 0.92/1.10/1.30元，对应2023年4月25日收盘价30.80元/股，PE分别为33.34/27.90/23.75倍，给予“买入”评级。 风险提示 1）行业竞争加剧；2)渠道推进不及预期；3)营销模式不受市场认可。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,143 1,313 1,541 1,827 2,136 YoY（%） 11.0% 14.9% 17.3% 18.6% 16.9% 归母净利润(百万元) 119 135 159 190 223 YoY（%） 24.8% 13.3% 18.1% 19.5% 17.5% 毛利率（%） 42.1% 40.5% 41.3% 42.4% 43.3% 每股收益（元） 0.92 1.04 0.92 1.10 1.30 ROE 23.4% 24.8% 10.4% 11.1% 11.5% 市盈率 33.48 29.62 33.34 27.90 23.75 资料来源：wind，华西证券研究所 正文目录 1.Q1公司收入端保持稳健增长4 2.Q1毛利率有所上升，期间费用率略有上升4 3.盈利预测及投资建议5 4.风险提示6 图表目录 图1公司历年收入及增速4 图2公司历年归母净利润及增速4 图3公司历年毛利率和净利率5 图4公司历年各项费用率5 图5盈利预测（百万元）6 图6可比公司估值表6 1.Q1公司收入端保持稳健增长 公司行业地位领先，据其招股说明书显示，凭借冷酸灵牙膏的强大品牌能力，占公司主营业务约85%的牙膏产品在线下销售额和销售量均位居行业前四。同时，核心牙膏类产品近年来的量价齐升以及电动口腔护理产品和口腔医疗与美容护理产品逐渐开始发力，推动公司营收稳定向上。2019-2022年，公司实现营业收入9.44/10.30/11.43/13.13亿元，增速分别为9.1%/11.0%/15.0%；公司通过持续加码高毛利的儿童领域市场，积极调整主营业务结构，2019-2022年，公司实现归母净利润0.63/0.95/1.19/1.35亿元，增速分别为50.8%/25.0%/13.3%。 公司发布2023年一季报，报告期内公司实现营收3.43亿元，同比+10.65%；实 现归母净利润0.32亿元，同比+13.54%；实现扣非净利润0.28亿元，同比+13.32%。公司凭借成人领域“冷酸灵”、儿童领域“贝乐乐”、高端领域“医研”和“萌芽”等多领域品牌布局把握市场发展先机，而公司核心品牌冷酸灵通过持续研发投入和围绕场景创新，把产品力作为品牌发展根基；同时，公司通过国民节日营销、国潮IP联名以及代言人年轻化等营销策略，把营销力作为品牌发展动力，从而赋予品牌新活力，品牌知名度不断获得市场认可，营收端延续稳定增长态势。 图1公司历年收入及增速图2公司历年归母净利润及增速 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 2.Q1毛利率有所上升，期间费用率略有上升 毛利端：2019-2022年，公司主营业务毛利率分别为42.2%/41.7%/42.1%/40.5%；其中，成人牙膏和儿童牙膏毛利率位居公司产品前列，2019-2021年均分别保持39%和59%以上的行业领先水平，牙膏类别产品合计毛利贡献超过89%。净利率：受益于毛利率较高的儿童口腔护理产品营收占比日益扩大以及公司期间费用管控较好，2019-2022年，公司净利率呈现上升趋势，2022年达10.25%。费用端：2019-2022年，公司费用占营收比例分别为36.3%/32.0%/31.0%/30.5%,整体呈现下降趋势。其中，销售费用占比最高，主要系随着销售规模增长，公司在促销费用和广告宣传费用方面的支出力度相应加大以支持公司渠道建设以及品牌推广；2019-2022年，公司管理费用率保持稳定且低于同行可比公司，主要系公司于2020年末成立第一家子公司登康科技，子公司数相较其他可比公司较少，所需支付的管理人员薪酬、办公差旅费相对更低；同时，公司研发费用保持稳定增长，研发费用率处在同行可比公司前列，有利于进一步夯实公司的研发能力，为未来公司产品推陈出新保驾护航。 2023年Q1，公司实现毛利率41.26%，同比+0.58pct；公司实现净利率9.42%，同比+0.24pct，盈利能力实现进一步提升。费用端来看：2023年Q1，公司期间费用率为29.75%，同比提升了0.27pct。其中销售/管理/财务费用率分别为23.05%、4.11%、-0.51%，同比-0.45pct、+0.15pct、+0.40pct。公司研发费用率同比上升了 0.17pct至3.09%，公司作为行业抗敏感牙膏领导者，持续加大研发投入，积极布局了抗敏感3.0技术矩阵，打造了以抗牙齿敏感技术为核心的“1+X”核心技术壁垒，为加强医院渠道合作奠定了坚实的技术背书。 图3公司历年毛利率和净利率图4公司历年各项费用率 资料来源：公司公告，华西证券研究所资料来源：公司公告，华西证券研究所 3.盈利预测及投资建议 基本假设： 从从行业角度来看：公司身处拥有庞大消费群体和未来增长潜力巨大的中国口腔清洁护理市场，可发展前景广阔。同时，公司在抗敏感细分领域线下市场常年占据第一，未来有望跟随抗敏感细分领域未来渗透率的进一步提升而优先享受行业发展红利。从公司角度来看：公司通过线上线下双渠道协同发展提质增效，我们看好公司未来营收能力保持强劲；公司积极布局高端领域市场和发力口腔医疗与口腔美容，为公司未来进军口腔大健康产业奠定了有利基础，未来可期。因此，我们认为公司2023-2025年营收和利润将保持双位数成长。 费用端：随着公司计划使用所募集资金的56.1%加强渠道升级和品牌的营销推广，后续销售费用将有明显上升；管理费用率随着公司管控能力逐渐加强，将有小幅下滑；公司重视研发投入，预计研发费用率将有合理的增长。 根据以上假设，我们预计公司2023-2025年营收分别为15.41/18.27/21.36亿元，EPS分别为0.92/1.10/1.30元，对应2023年4月25日收盘价30.80元/股，PE分别为33.34/27.90/23.75倍，给予“买入”评级。 图5盈利预测（百万元） 资料来源：wind,华西证券研究所 图6可比公司估值表 资料来源：wind，华西证券研究所（wind一致预期） 4.风险提示 1）行业竞争加剧：新锐势力的不断加入加剧市场竞争，公司市场份额或将受到影响。2）渠道推进不及预期：若公司线上线下渠道投入与产出不成正比，有可能影响公司产品的销售。3）营销模式不受市场认可：若公司品牌推广合作市场见效较小，有可能影响公司的品牌渗透率。 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 1,313 1,541 1,827 2,136 净利润 135 159 190 223 YoY(%) 14.9% 17.3% 18.6% 16.9% 折旧和摊销 10 16 18 20 营业成本 781 904 1,052 1,211 营运资金变动 -59 -12 -9 -2 营业税金及附加 9 13 16 18 经营活动现金流 84 152 193 234 销售费用 315 382 462 549 资本开支 -54 -81 -101 -111 管理费用 54 62 71 81 投资 -18 -16 -16 -16 财务费用 -10 -5 -23 -25 投资活动现金流 107 -82 -109 -117 研发费用 40 48 58 70 股权募资 0 826 0 0 资产减值损失 -4 -2 -2 -2 债务募资 0 0 0 0 投资收益 3 15 9 11 筹资活动现金流 -103 826 0 0 营业利润 145 181 216 255 现金净流量 87 895 85 118 营业外收支 1 -1 -1 -1 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 146 180 215 254 成长能力 所得税 11 21 25 30 营业收入增长率 14.9% 17.3% 18.6% 16.9% 净利润 135 159 190 223 净利润增长率 13.3% 18.1% 19.5% 17.5% 归属于母公司净利润 135 159 190 223 盈利能力 YoY(%) 13.3% 18.1% 19.5% 17.5% 毛利率 40.5% 41.3% 42.4% 4