氨基酸放量业绩略超预期，新品种打开成长天花板

4月25日，2022年年报&2023一季报发布，2022年收入14.19亿元（+48.69%），扣非归母净利润3.04亿元（+108.95%）；2023Q1单季度实现收入4.00亿元（+48.02%），扣非归母净利润0.78亿元 人民币(元)成交金额(百万元) （+45.97%）。 氨基酸持续扩产成本优势加大，海外销售盈利能力提升。公司厌氧发酵在成本、碳排放、发酵周期和转化率等方面优势显著，22年生产量6.4万吨（+30.99%）。2022年氨基酸产品收入11.66亿元 （+44.74%）,毛利率42.37%，增加6.81个百分点。境内营收5.17亿元（+29.86%），毛利率39.98%，增加3.31个百分点；境外营收 7.02亿元（+58.48%），毛利率43.88%，增加9.87个百分点。 L-缬氨酸需求高涨，产能释放市占率有望提升。饲料原料豆粕蛋白价格高企等因素带动氨基酸精确配方饲料发展，根据中国发酵产业协会数据显示，全球缬氨酸市场规模保持着迅猛增长态势。公 司巴彦淖尔基地逐步大规模量产发酵法L-缬氨酸产品，市场占有率将逐步提升，发展势头良好。 多元化布局打开成长天花板，新布局15万吨以上新品种产能。公 司积极布局多样化的产品生产线。公司当前拟使用合成生物法生产D-泛酸钙、1,3丙二醇和丁二酸等产品。1）公司生物发酵方法生产D-泛解酸内酯，大幅节省了能源耗用，提升了产品经济性。2）公司逐步完成巴彦淖尔基地三支链氨基酸及其衍生物项目和长 200.00 180.00 160.00140.00120.00100.0080.00 220426 成交金额华恒生物沪深300 500 400 300 200 100 0 丰基地beta丙氨酸衍生物项目建设。3）在赤峰基地启动建设年 产5万吨生物基丁二酸及生物基产品原料生产基地项目和年产5万吨的生物基PDO项目。4）在秦皇岛基地启动建设年产5万吨生 物基苹果酸建设项目。 公司是丙氨酸行业的全球龙头，厌氧发酵技术的领先者，依托优势产品的扩产以及新型产品的投放，我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为4.29/5.94/8.06亿元，分别同比增长 34.00%/38.41%/35.77%，维持“增持”评级。 菌种泄露风险、菌种研发落后风险、主要客户流失风险、市场竞争加剧风险、股东和董监高减持风险 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 487 954 1,419 2,034 2,928 3,982 货币资金 62 122 147 278 379 517 增长率 95.8% 48.7% 43.3% 44.0% 36.0% 应收款项 130 229 340 332 478 650 主营业务成本 -275 -646 -870 -1,118 -1,552 -2,110 存货 47 106 136 150 208 283 %销售收入 56.5% 67.7% 61.3% 55.0% 53.0% 53.0% 其他流动资产 23 396 240 265 292 325 毛利 212 308 548 915 1,376 1,871 流动资产 262 853 863 1,025 1,357 1,775 %销售收入 43.5% 32.3% 38.7% 45.0% 47.0% 47.0% %总资产 35.2% 57.8% 42.6% 36.6% 36.3% 37.6% 营业税金及附加 -6 -7 -8 -11 -15 -20 长期投资 2 7 40 40 40 40 %销售收入 1.3% 0.7% 0.6% 0.6% 0.5% 0.5% 固定资产 412 528 952 1,442 1,897 2,315 销售费用 -18 -15 -29 -41 -50 -64 %总资产 55.4% 35.8% 47.0% 51.5% 50.7% 49.0% %销售收入 3.8% 1.6% 2.1% 2.0% 1.7% 1.6% 无形资产 42 44 73 293 448 591 管理费用 -36 -65 -113 -155 -202 -271 非流动资产 481 622 1,164 1,775 2,385 2,946 %销售收入 7.3% 6.8% 8.0% 7.6% 6.9% 6.8% %总资产 64.8% 42.2% 57.4% 63.4% 63.7% 62.4% 研发费用 -30 -53 -79 -108 -143 -195 资产总计 743 1,474 2,027 2,801 3,742 4,721 %销售收入 6.2% 5.5% 5.5% 5.3% 4.9% 4.9% 短期借款 55 18 79 759 1,233 1,584 息税前利润（EBIT） 121 169 320 601 966 1,322 应付款项 87 122 248 224 310 421 %销售收入 24.9% 17.7% 22.5% 29.5% 33.0% 33.2% 其他流动负债 19 43 61 66 92 125 财务费用 -7 0 7 -93 -267 -372 流动负债 162 183 389 1,050 1,635 2,130 %销售收入 1.5% 0.0% -0.5% 4.6% 9.1% 9.3% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -3 -5 -3 -3 -1 -2 其他长期负债 91 108 157 0 0 0 公允价值变动收益 0 1 -1 0 0 0 负债 253 291 545 1,050 1,635 2,130 投资收益 0 5 8 0 0 0 普通股股东权益 490 1,183 1,480 1,750 2,106 2,589 %税前利润 0.0% 2.9% 2.4% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 81 108 108 108 108 108 营业利润 132 186 342 505 698 948 未分配利润 344 463 721 979 1,335 1,818 营业利润率 27.2% 19.5% 24.1% 24.8% 23.9% 23.8% 少数股东权益 0 0 1 1 1 1 营业外收支 8 4 1 0 0 0 负债股东权益合计 743 1,474 2,027 2,801 3,742 4,721 税前利润利润率 14028.7% 19120.0% 34324.2% 50524.8% 69823.9% 94823.8% 比率分析 所得税 -19 -23 -24 -76 -105 -142 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 13.5% 11.8% 6.9% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 121 168 319 429 594 806 每股收益 1.495 1.558 2.952 3.956 5.476 7.435 少数股东损益 0 0 -1 0 0 0 每股净资产 6.047 10.955 13.658 16.142 19.428 23.888 归属于母公司的净利润 121 168 320 429 594 806 每股经营现金净流 1.353 0.886 3.297 4.718 6.552 9.054 净利率 24.9% 17.6% 22.6% 21.1% 20.3% 20.2% 每股股利 0.000 0.000 0.000 1.582 2.190 2.974 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 24.73% 14.22% 21.62% 24.51% 28.19% 31.12% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 16.30% 11.41% 15.79% 15.31% 15.86% 17.07% 净利润 121 168 319 429 594 806 投入资本收益率 18.65% 12.19% 18.43% 20.34% 24.58% 26.91% 少数股东损益 0 0 -1 0 0 0 增长率 非现金支出 35 53 61 123 171 221 主营业务收入增长率 -0.83% 95.81% 48.69% 43.35% 43.97% 36.00% 非经营收益 2 3 3 14 65 93 EBIT增长率 -12.89% 39.18% 89.02% 87.94% 60.83% 36.82% 营运资金变动 -49 -128 -26 -54 -120 -138 净利润增长率 -4.18% 38.92% 90.23% 34.00% 38.41% 35.77% 经营活动现金净流 110 96 357 511 710 981 总资产增长率 32.40% 98.43% 37.51% 38.16% 33.62% 26.14% 资本开支 -72 -179 -456 -771 -780 -780 资产管理能力 投资 -2 -345 102 0 0 0 应收账款周转天数 50.6 50.6 56.1 50.0 50.0 50.0 其他 0 12 12 0 0 0 存货周转天数 68.1 43.3 50.7 50.0 50.0 50.0 投资活动现金净流 -74 -512 -342 -771 -780 -780 应付账款周转天数 87.4 52.8 67.4 50.0 50.0 50.0 股权募资 0 596 6 12 0 0 固定资产周转天数 292.5 177.2 196.3 171.1 138.1 112.4 债权募资 -10 -36 61 577 474 351 偿债能力 其他 -11 -83 -60 -199 -303 -415 净负债/股东权益 -1.46% -37.56% -18.13% 16.06% 31.03% 33.48% 筹资活动现金净流 -21 477 6 390 171 -64 EBIT利息保障倍数 16.8 -815.6 -47.6 6.4 3.6 3.6 现金净流量 12 60 27 130 101 137 资产负债率 34.07% 19.74% 26.91% 37.48% 43.69% 45.12% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 历史推荐和目标定价(人民币) 序号日期评级市价目标价 12022-11-11增持151.88175.00～175.50 来源：国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 人民币(元)历史推荐与股价 208.00 184.00 160.00 136.00 112.00 88.00 64.00 210426 210726 211026 220126 220426 220726 40.00 成交量 150 100 50 221026 230126 0 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”