年报业绩符合预期，新订单落地炼化景气周期启动

2023年04月25日 公司研究●证券研究报告 卓然股份（688121.SH） 公司快报 年报业绩符合预期，新订单落地炼化景气周期启动事件：公司发布2022年报，2022年公司实现营业收入29.36亿元，同比-24.74%；实现归母净利润1.80亿元，同比-43.01%。其中Q4营业收入12.07亿元，同比-29.13%；归母净利润1.13亿元，同比-39.98%。投资要点公司业绩符合预期，验收滞后影响营收：2022年公司营业收入及利润的下降主要系项目施工进度受阻，验收时间滞后。公司采用终验法确认收入，公司业务主要为乙烯炼化核心设备，通常订单周期在1-2年，叠加2022年乙烯炼化行业景气度下行，重点项目的批复进程延后，致使公司业绩承压。2023年订单开门红，在手订单充裕业绩显著反转：根据公告，2022年末公司在执行的重大销售合同金额合计37.78亿元，叠加近期公告的公司子公司卓数与振华石油69.36亿元订单，公司的在手订单已达107.14亿元以上。振华石油的订单为EPC总承包合同，将采用完工百分比法进行验收，这预计将减少公司确认收入的季度间波动。截止2023年4月24日，南京扬子石化（100万吨/年乙烯）、镇海炼化（120万吨/年乙烯）、中石化岳阳（150万吨/年乙烯）、中石化塔河炼化（100万吨/年乙烯）、独山子塔里木（120万吨/年二期乙烯）等项目进入环评公示及招标阶段，公司乙烯订单有望陆续放量。与林德气体建立合作，从设备制造往EPC总包拓展，订单规模有望数倍放量：公司与德国林德气体于4月15在苏州签署《关于EDHOX™技术落地中国及全球合作之战略伙伴合作备忘录》，本着“绿色创新、公开透明、合作共赢、共同发展”的原则，就落地中国境内第一个全球合作EDHOX™项目，双方决定建立长期合作关系。本次合作的EDHOX™（乙烷氧化脱氢制乙烯），是林德针对传统乙烯生产带来的能源问题而研发的新技术，公司原先在乙烯环节主要从事核心裂解环节的设备制造，借助与林德合作，公司拥有完整的乙烯炼化总包工艺流程，单个订单规模有望扩展至百亿级，公司业绩规模预期实现高增长。投资建议：公司作为国内乙烯成套装置设备供应龙头，2023年-2025年为乙烯扩产高峰，公司受行业景气度向上，乙烯设备订单在2023-2024年确定性强，且公司通过与林德气体达成全球战略合作，从设备制造往EPC工程总包突破，公司订单规模量级有望实现高增长，基于此我们上调2023-2024年盈利预测，预计2023-2025年营业收入分别为47.94亿元、88.14亿元、130.63亿元，归母净利润分别为4.14亿元、8.19亿元、12.98亿元，公司2023-2025年EPS分别为 2.04元、4.04元和6.41元，维持“增持-A”评级。 投资评级增持-A(维持)股价(2023-04-25)39.90元交易数据总市值（百万元）8,086.40流通市值（百万元）5,565.35总股本（百万股）202.67流通股本（百万股）139.4812个月价格区间38.47/15.18一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益66.6164.9105.67绝对收益65.0159.66104.41 分析师刘荆 SAC执业证书编号：S0910520020001liujing1@huajinsc.cn 相关报告卓然股份：2023订单开门红，与林德合作新工艺打开新市场-卓然股份事件点评2023.4.16卓然股份：新一轮炼化扩产周期将至，卓然设备与工艺齐头发展-卓然股份深度报告2023.4.9 风险提示：乙烯产能扩张不及预期、公司新接项目订单不及预期、丙烯工艺包市场开拓不及预期 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,901 2,936 4,794 8,814 13,063 YoY(%) 43.0 -24.7 63.3 83.9 48.2 净利润(百万元) 315 180 414 819 1,298 YoY(%) 26.9 -43.0 130.5 97.7 58.6 毛利率(%) 18.5 18.4 19.7 20.3 20.8 EPS(摊薄/元) 1.56 0.89 2.04 4.04 6.41 ROE(%) 14.2 8.1 15.7 23.7 27.4 P/E(倍) 25.7 45.0 19.5 9.9 6.2 P/B(倍) 4.4 4.0 3.3 2.5 1.8 净利率(%) 8.1 6.1 8.6 9.3 9.9 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 5064 4688 9137 14176 19604 营业收入 3901 2936 4794 8814 13063 现金 717 376 663 1332 2347 营业成本 3179 2396 3849 7027 10346 应收票据及应收账款 1617 1821 3095 4249 5609 营业税金及附加 30 17 30 56 82 预付账款 499 488 1091 1760 2518 营业费用 27 24 38 69 103 存货 1905 1863 4107 6635 8894 管理费用 128 123 173 331 494 其他流动资产 326 140 181 200 236 研发费用 142 115 191 344 514 非流动资产 1662 3003 2993 3313 3659 财务费用 37 18 -10 -72 -156 长期投资 110 81 91 80 64 资产减值损失 -58 -52 -75 -143 -213 固定资产 647 697 981 1288 1564 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 306 549 635 740 865 投资净收益 8 -28 -9 -13 -14 其他非流动资产 599 1677 1285 1205 1167 营业利润 347 207 479 945 1494 资产总计 6727 7692 12130 17489 23263 营业外收入 0 0 0 0 0 流动负债 4274 4365 8617 13305 17956 营业外支出 8 3 4 5 4 短期借款 188 181 185 188 186 利润总额 338 204 474 940 1490 应付票据及应付账款 1912 2291 3355 6620 8183 所得税 56 28 67 136 215 其他流动负债 2174 1893 5077 6496 9587 税后利润 283 177 407 804 1276 非流动负债 460 1150 932 798 645 少数股东损益 -33 -3 -7 -14 -23 长期借款 370 1089 868 735 582 归属母公司净利润 315 180 414 819 1298 其他非流动负债 90 62 64 64 63 EBITDA 432 348 568 1037 1580 负债合计 4734 5515 9549 14103 18602 少数股东权益 142 139 132 117 95 主要财务比率 股本 203 203 203 203 203 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 938 945 945 945 945 成长能力 留存收益 688 868 1274 2079 3354 营业收入(%) 43.0 -24.7 63.3 83.9 48.2 归属母公司股东权益 1851 2038 2449 3268 4567 营业利润(%) 21.1 -40.3 131.3 97.5 58.1 负债和股东权益 6727 7692 12130 17489 23263 归属于母公司净利润(%) 26.9 -43.0 130.5 97.7 58.6 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 18.5 18.4 19.7 20.3 20.8 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 8.1 6.1 8.6 9.3 9.9 经营活动现金流 -70 391 553 1125 1464 ROE(%) 14.2 8.1 15.7 23.7 27.4 净利润 283 177 407 804 1276 ROIC(%) 11.5 6.7 11.4 18.1 22.2 折旧摊销 79 73 66 88 112 偿债能力 财务费用 37 18 -10 -72 -156 资产负债率(%) 70.4 71.7 78.7 80.6 80.0 投资损失 -8 28 9 13 14 流动比率 1.2 1.1 1.1 1.1 1.1 营运资金变动 -556 9 71 294 220 速动比率 0.5 0.5 0.4 0.4 0.4 其他经营现金流 96 86 10 -2 -2 营运能力 投资活动现金流 -357 -1438 -75 -419 -471 总资产周转率 0.6 0.4 0.5 0.6 0.6 筹资活动现金流 709 789 -191 -37 22 应收账款周转率 2.6 1.7 2.0 2.4 2.7 应付账款周转率 1.7 1.1 1.4 1.4 1.4 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 1.56 0.89 2.04 4.04 6.41 P/E 25.7 45.0 19.5 9.9 6.2 每股经营现金流(最新摊薄) -0.35 1.93 2.73 5.55 7.22 P/B 4.4 4.0 3.3 2.5 1.8 每股净资产(最新摊薄) 9.13 10.05 12.10 16.14 22.54 EV/EBITDA 19.1 26.9 15.6 7.8 4.4 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 刘荆声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持