疫情下保持增长态势，不断丰富和完善产品线

事件：公司发布2022年报和2023年一季报，2022年营业收入6.49亿元，同比增长9.40%，归母净利润1.91亿元，同比增长2.39%，扣非净利润1.34亿元，同比增长6. 47%；2023年一季度营业收入1.61亿元，同比增长24.19%，归母净利润3465万元，同比增长4.48%，扣非净利润3065万元，同比增长0.34%。 疫情下保持增长态势，不断丰富和完善产品线。2022年公司在疫情扰动下仍保持增长态势，主要由脊柱类植入耗材、有源类设备及耗材增长带动，分别实现收入5.38亿元（+4.14%，同比，下同）、7383万元（+58.66%）。分季度看，22Q4、23Q1分别实现收入1.68亿元（-4.01%）、1.61亿元（+24.19%），归母净利润6620万元（-9.22%）、3465万元（+4.48%），扣非净利润2501万元（-30.29%）、3065万元（+0.34%）。公司深耕骨科领域，持续夯实脊柱业务，脊柱主要产品在全国集采中全线A组中标，同时不断投入研发，丰富和完善产品线，并通过投资法国巴黎泛欧交易所骨科上市公司I mplanet积极拓展国际业务。展望2023全年，随着疫情放开之后医院终端门诊及手术恢复正常，公司业绩有望恢复快速增长。 毛利率保持稳定，销售费用率下降带动三项费用率减少。2022、23Q1毛利率为90.1 8%（-0.32pp）、85.48%（-5.25pp），23Q1毛利率下降主要因为新增厂房和设备的折旧与摊销等导致生产成本增加；销售费用率为45.75%（-3.93pp）、48.13%（-1.11pp），管理费用率为5.65%（+0.87pp）、4.77%（-0.21pp），财务费用率为-1.40%（-0.14pp）、-2.46%（-0.78pp），三项费用率的下降主要因为销售费用率下降所致。 与Implanet公司达成合作，国际化业务取得阶段性关键进展。公司拟使用自有资金5 00万欧元直接或间接对Implanet公司进行投资，公司持股43.14%，为Implanet公司的最大单一股东。Implanet为法国巴黎泛欧交易所骨科上市公司，公司在投资法国Im planet公司的基础上，将大力推进国际化业务的发展，以专利创新产品为基础，真正直接面对市场和客户，全力推进公司疗法创新技术输出。通过与当地医生的研发医工合作，加强在全球高端市场，特别是欧洲、美国和澳大利亚等骨科主流市场的学术推广和市场开拓，提高公司及创新产品在国际主流市场的知名度，促进公司国际业务的快速稳定可持续发展。同时，公司拟将Implanet公司先进的脊柱创新疗法JAZZ拉力带系列产品引进国内，进一步丰富公司产品线，与公司现有产品进行有效协同，为临床医生提供更完善、更先进的脊柱手术治疗方案，进一步提升公司的市场竞争优势。 盈利预测与投资建议：根据年报和一季报，考虑疫情放开后医院门诊及手术量持续恢复，我们调整盈利预测，预计2023-2025年公司收入9.06、11.77、14.14亿元（23-24年调整前8.13、9.92亿元），同比增长39.5%、29.9%、20.2%，归母净利润2.58、3.49、4.55亿元（23-24年调整前2.68、3.44亿元），同比增长35.3%、35.3%、30. 1%。目前股价对应2023-2025年24/18/14倍PE，考虑脊柱植入耗材赛道成长性良好，公司脊柱产品研发实力领先，核心竞争力突出，有望同时受益进口替代和市场集中度提升过程，同时服务边界持续拓宽带来综合实力不断增强，维持“买入”评级。 风险提示事件：政策变动风险，产品质量及潜在责任风险，创伤类产品长期研发及市场开拓不达预期的风险，公开资料信息滞后或更新不及时风险。 疫情下保持增长态势，不断丰富和完善产品线 2022年公司实现营业收入6.49亿元，同比增长9.40%，归母净利润1.91亿元，同比增长2.39%，扣非净利润1.34亿元，同比增长6.47%。分季度看，22Q4、23Q1分别实现收入1.68亿元（-4.01%，同比，下同）、1.61亿元（+24.19%），归母净利润6620万元（-9.22%）、3465万元（+4.48%），扣非净利润2501万元（-30.29%）、3065万元（+0.34%）。 2022年公司在疫情扰动下仍保持增长态势，主要由脊柱类植入耗材、有源类设备及耗材增长带动，分别实现收入5.38亿元（+4.14%）、7383万元（+58.66%）。公司深耕骨科领域，持续夯实脊柱业务，脊柱主要产品在全国集采中全线A组中标，同时不断投入研发，丰富和完善产品线，并通过投资法国巴黎泛欧交易所骨科上市公司Implanet积极拓展国际业务。展望2023全年，随着疫情放开之后医院终端门诊及手术恢复正常，公司业绩有望恢复快速增长。 图表1：2022主要财务数据变化（单位：百万元，%） 图表2：三友医疗营业收入（百万元，%） 图表3：三友医疗归母净利润（百万元，%） 图表4：分季度财务数据（单位：百万元） 图表5：三友医疗分季度营收（百万元，%） 图表6：三友医疗分季度归母净利润（百万元，%） 毛利率保持稳定，销售费用率下降带动三项费用率减少。2022、23Q1毛利率为90.18%（-0.32pp）、85.48%（-5.25pp），23Q1毛利率下降主要因为新增厂房和设备的折旧与摊销等导致生产成本增加；销售费用率为45.75%（-3.93pp）、48.13%（-1.11pp），管理费用率为5.65%（+0.87pp）、4.77%（-0.21pp），财务费用率为-1.40%（-0.14pp）、-2.46%（-0.78pp），三项费用率的下降主要因为销售费用率下降所致。 图表7：三友医疗毛利率和净利率 图表8：三友医疗期间费用率 分业务看：2022年脊柱类植入耗材实现收入5.38亿元（+4.14%），收入占比82.81%，是公司收入和利润的主要来源；创伤类植入耗材收入2406万元（-16.89%），销售数量增长41.11%，主要系2021年11月份河南等十二省市联盟带量采购陆续落地执行，2022年公司创伤手术数量同比增加；有源类设备及耗材收入7383万元（+58.66%），有源设备产销及库存量同比21年大幅上升，主要系下游渠道需求增加。 图表9：三友医疗脊柱类植入耗材收入情况（百万元，%） 图表10：三友医疗创伤类植入耗材收入情况（百万元，%） 图表11：三友医疗有源类设备及耗材收入情况（百万元） 与Implanet公司达成合作，国际化业务取得阶段性关键进展 公司2022年报披露，拟使用自有资金500万欧元直接或间接对Implanet公司进行投资并确立双方的战略合作关系。本次投资分两期进行，截止2023年3月底，公司已完成上述两期投资款的支付，公司持有Implanet公司的股份比例为43.14%，为Implanet公司的最大单一股东。Implanet为法国巴黎泛欧交易所骨科上市公司，公司在投资法国Implanet公司的基础上，将大力推进国际化业务的发展，以专利创新产品为基础，真正直接面对市场和客户，全力推进公司疗法创新技术输出。通过与当地医生的研发医工合作，加强在全球高端市场，特别是欧洲、美国和澳大利亚等骨科主流市场的学术推广和市场开拓，提高公司及创新产品在国际主流市场的知名度，促进公司国际业务的快速稳定可持续发展。同时，公司拟将Implanet公司先进的脊柱创新疗法JAZZ拉力带系列产品引进国内，进一步丰富公司产品线，与公司现有产品进行有效协同，为临床医生提供更完善、更先进的脊柱手术治疗方案，进一步提升公司的市场竞争优势。 风险提示 政策变动风险。目前陕西、安徽、福建、青海等少数省市已试行医疗器械“两票制”，从安徽、江苏、福建等地高值医用耗材带量采购谈判结果来看，平均降幅在40%-67%。一方面，两票制会带来销售模式的变化，公司可能面临应收款回款周期变长、单位销售收入对应的销售费用增加等经营条件变化对公司的销售和业绩造成不利影响的风险；另一方面，若带量采购政策特别是骨科类高值耗材带量采购政策在全国推广普及，可能造成公司无法满足政府投标资格、产品招投标中落标或中标价格大幅下降等情况，公司产品价格可能在较长时间内面临下调风险。 产品质量及潜在责任风险。骨科植入性耗材需要贴合人体的组织结构并长期停留在人体内，产品的性能和使用效果将直接影响到手术的成功率，故其在临床应用中客观上存在一定的风险。若公司产品未来出现质量问题，公司可能面临患者在使用后发生意外事故提出索赔或与公司发生纠纷、法律诉讼和仲裁等事件，而对公司的财务、声誉和经营造成不利影响的风险。 创伤类产品长期研发及市场开拓不达预期的风险。脊柱类植入耗材为公司主要收入和毛利来源，公司创伤类产品营收占比约10%左右，可能面临创伤类产品长期研发及市场开拓可能面临不达预期的风险。 公开资料信息滞后或更新不及时风险。报告中部分内容来自于公开资料，可能存在公开资料信息滞后或更新不及时的情况。 图表12：三友医疗财务报表预测