光伏板块量利齐升推动业绩高增，全面布局组件业务

通威股份(600438.SH) 电力设备及新能源 2023年04月26日 光伏板块量利齐升推动业绩高增，全面布局组件业务 推荐（维持） 股价：37.95元 主要数据 行业电力设备及新能源 公司网址www.tongwei.com.cn 大股东/持股通威集团有限公司/43.85% 实际控制人刘汉元总股本(百万股)4,502 流通A股(百万股)4,502 事项： 公司发布2022年报，实现营业收入1424.23亿元，同比（相对按照最新会计 政策调整后的2021年数据）增长119.69%，归母净利润257.26亿元，同比增长217.25%，扣非后净利润265.47亿元，同比增长216.50%，EPS5.71元，拟每10股派发现金红利28.58元(含税)。公司发布2023年一季报，实现营收 332.45亿元，同比增长34.7%，归母净利润86.01亿元，同比增长65.6%。公司发布2023年度向特定对象发行股票预案，拟募集不超过160亿元，用于40万吨多晶硅产能建设。 平安观点： 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元）1,747 流通A股市值(亿元)1,747 每股净资产(元)14.98 资产负债率(%)48.2 行情走势图 证券分析师 皮秀投资咨询资格编号 S1060517070004 PIXIU809@pingan.com.cn 研究助理 苏可一般证券从业资格编号 S1060122050042 suke904@pingan.com.cn 光伏板块量利齐升推动业绩大增。2022年及2023年一季度，公司归母净 利润分别同比增长213.4%、65.6%，主要由于以多晶硅、电池片为代表的光伏板块量、利大幅增长。由于多晶硅出货量大幅增长且销售价格提升，2022年多晶硅及化工业务收入618.55亿元，同比229.7%，毛利率增加 8.44个百分点至75.13%；电池及组件业务收入535.3亿元，同比增长114.67%，毛利率同比增加1.38个百分点至10.19%。2023年一季度，公司在收入规模同比增长34.67%的同时，综合毛利率同比增加9.04个百分点至43.15%。 多晶硅产能快速扩张，第八代永祥法工艺先进。2022年，公司实现多晶 硅销量25.68万吨，同比增长138.41%，对应的单吨收入约23.4万元， 同比提升约50%。截至2022年底，公司多晶硅产能超26万吨，目前正 在推进永祥能源科技一期12万吨项目建设，预计将于2023年三季度投产，届时公司产能将超过38万吨，规模优势进一步扩大。2022年公司相继公告了内蒙古通威硅能源20万吨高纯晶硅及配套项目、云南通威二期20万吨高纯晶硅及配套项目投资计划，这两个项目也是本次定增募投项目，将应用“第八代永祥法”工艺，单体规模更大（单线20万吨）、单位投资更 低（每万吨投资额4-5亿元），将巩固公司多晶硅领域的技术优势。 电池片出货蝉联全球第一，规模化建设TOPCon产能。2022年公司实现电池片销量47.98GW，同比增长37.35%，继续蝉联全球第一；公司陆 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)63,491142,423165,560170,251204,214 YOY(%)43.6124.316.22.819.9 净利润(百万元)8,20825,72621,55413,54117,070 YOY(%)127.5213.4-16.2-37.226.1 毛利率(%)27.738.226.518.819.0 公 司报告 公 司年报点评 证券研究报告 净利率(%)12.918.113.08.08.4 ROE(%)21.942.328.115.617.2 EPS(摊薄/元)1.825.714.793.013.79 P/E(倍)20.86.67.912.610.0 P/B(倍)4.62.92.32.01.8 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 通威股份·公司年报点评 投产通合项目、金堂二期以及眉山三期项目，目前电池片总产能超70GW，182mm及以上尺寸产能占比超过95%，预计2023年底电池片产能达到80-100GW。2022年，公司在TOPCon方面推出TNC电池产品，采用PECVDPoly技术方案，并于2022年11月底投产了眉山9GWTNC电池项目，目前已满产发挥，产品平均转换效率25.5%。2022年底公司启动了彭山 16GWTNC电池项目的建设工作，预计将于2023年下半年建成投产，届时公司TNC电池产能将达到25GW。 全面布局组件业务，有望快速做大做强。公司自2022年7月开始重点发力组件业务，2022年组件销量7.94GW，同比增长226.1%，跻身全球组件出货量前十名。截至2022年底公司组件产能14GW，并已陆续启动盐城、金堂、南通等组件项目，预计到2023年底组件产能将达到80GW。2023以来组件业务发展迅猛，公司在多个央国企大规模组件招标中成功中标，估 计2023Q1的组件出货量3GW左右，2023全年公司组件出货量有望达到35GW。整体来看，公司具备硅料、硅片、电池、组件的一体化优势，结合突出的精细化管理能力，公司有条件将组件业务做大做强，组件业务有望成为公司未来打开成长空间的重要抓手。 投资建议。考虑硅料供需形势以及公司组件业务拓展情况，调整公司盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为 215.5（原值226.6）、135.4（原值187.0）、170.7（新增）亿元，EPS分别为4.79、3.01、3.79元，动态PE7.9、12.6、 10.0倍。光伏行业长期前景向好，公司在光伏制造领域竞争力突出，维持公司“推荐”评级。 风险提示。（1）国内外光伏需求受政策、宏观环境等诸多因素影响，存在不及预期的风险。（2）硅料价格步入下行阶段，硅料盈利水平可能大幅下降。（3）电池片环节技术迭代速度较快，如果新技术发展速度超预期，可能影响存量电池片产能的盈利水平。 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。2/4 通威股份·公司年报点评 会计年度2022A2023E2024E2025E 资产负债表单位：百万元 流动资产75,51197,176105,851122,363 现金36,84247,89053,65160,667 应收票据及应收账款20,61723,96624,64529,561 其他应收款4781,7131,7612,113 预付账款1,4871,7291,7782,132 存货11,00315,20217,27220,658 其他流动资产5,0856,6766,7447,231 非流动资产69,73373,30276,37079,116 长期投资391372354336 固定资产57,36461,26664,66967,570 无形资产2,4562,3332,2102,087 其他非流动资产9,5229,3319,1379,122 资产总计145,244170,478182,221201,478 流动负债36,35747,20052,74163,095 短期借款88000 应付票据及应付账款19,87027,45331,19137,306 其他流动负债16,40019,74621,54925,790 非流动负债35,64130,72425,49620,023 长期借款28,59323,67618,44712,974 其他非流动负债7,0487,0487,0487,048 负债合计71,99977,92478,23683,118 少数股东权益12,44815,95717,46119,324 股本4,5024,5024,5024,502 资本公积16,14416,14516,14516,145 留存收益40,15155,95165,87778,390 归属母公司股东权益60,79776,59786,52399,036 负债和股东权益145,244170,478182,221201,478 会计年度2022A2023E2024E2025E 现金流量表单位：百万元 经营活动现金流43,42330,72723,16425,238 净利润32,37325,06215,04518,932 折旧摊销5,1864,4134,9145,236 财务费用6891,121844562 投资损失421-182-282-382 营运资金变动1,1923132,627859 其他经营现金流3,562-01531 投资活动现金流-20,806-7,800-7,715-7,631 资本支出12,0518,0008,0008,000 长期投资-5,906000 其他投资现金流-26,951-15,800-15,715-15,631 筹资活动现金流9,246-11,879-9,687-10,592 短期借款-1,287-8800 长期借款14,241-4,917-5,229-5,473 其他筹资现金流-3,707-6,875-4,459-5,119 现金净增加额31,89611,0495,7617,016 资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所 利润表单位：百万元 会计年度2022A2023E2024E2025E营业收入 142,423 165,560 170,251 204,214 营业成本 88,060 121,671 138,237 165,335 税金及附加 911 748 769 922 营业费用 1,435 1,668 1,715 2,057 管理费用 7,868 8,278 8,513 10,211 研发费用 1,464 1,702 1,751 2,100 财务费用 689 1,121 844 562 资产减值损失 -2,212 -331 -341 -408 信用减值损失 -136 -158 -162 -195 其他收益 397 354 354 354 公允价值变动收益 -36 0 0 0 投资净收益 -421 182 282 382 资产处置收益 -13 -31 -31 -31 营业利润 39,574 30,387 18,524 23,128 营业外收入 31 29 29 29 营业外支出 1,266 736 736 736 利润总额 38,339 29,681 17,818 22,421 所得税 5,966 4,619 2,773 3,489 净利润 32,373 25,062 15,045 18,932 少数股东损益 6,646 3,509 1,505 1,863 归属母公司净利润 25,726 21,554 13,541 17,070 EBITDA 44,214 35,215 23,576 28,219 EPS（元） 5.71 4.79 3.01 3.79 主要财务比率 会计年度 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力营业收入(%) 124.3 16.2 2.8 19.9 营业利润(%) 265.3 -23.2 -39.0 24.9 归属于母公司净利润(%) 213.4 -16.2 -37.2 26.1 获利能力毛利率(%) 38.2 26.5 18.8 19.0 净利率(%) 18.1 13.0 8.0 8.4 ROE(%) 42.3 28.1 15.6 17.2 ROIC(%) 59.8 35.7 20.5 24.7 偿债能力资产负债率(%) 49.6 45.7 42.9 41.3 净负债比率(%) -11.1 -26.2 -33.9 -40.3 流动比率 2.1 2.1 2.0 1.9 速动比率 1.7 1.6 1.6 1.5 营运能力总资产周转率 1.0 1.0 0.9 1.0 应收账款周转率 7.8 7.8 7.8 7.8 应付账款周