Q4盈利能力改善，全年逆势增长彰显韧性

事件：公司发布2022年年报。2022年公司实现营业收入224.8亿元，同比增长9.97%；实现归母净利润26.88亿元，同比增长0.86%。其中单Q4实现营收62.11亿元，同比增长2.83%；实现归母净利润6.98亿元，同比增长26.41%。 22年营收逆势增长9.97%，橱、衣品类规模行业第一：分渠道看，22年公司经销/直营/大宗渠道分别实现收入175.82亿元、7.06亿元、34.95亿元，分别同比+12.13%/+20.12%/-4.85%，零售整体实现营收182.88亿元，同比+12.42%，在欧派、铂尼思整装大家居和零售大家居驱动下增长彰显韧性；分产品看，公司厨柜/衣柜及配套品/卫浴/木门分别实现收入71.73亿元、121.39亿元、10.35亿元、13.46亿元，分别同比-4.73%/+19.34/+4.63%/+8.85%，截至2022年末，公司橱柜、衣柜两大品类营收规模位于行业首位。总体来看，22年公司在地产景气度下行等外部环境扰动下提份额、增单值，营收逆势增长9.97%至224.8亿元。 Q4盈利能力改善，费用管控良好：22年毛利率为31.6%（-0.01pct），在原材料成本上行背景下整体保持稳定，单Q4毛利率为30.5%（+1.5pct），主要系衣柜品类收入占比提升所致。费用率方面，22年期间费用率为17.3%（+1.1pct），单Q4期间费用率为16.8%（-0.48pct），其中销售、管理、研发费率分别-0.05/+0.08/-0.53pct至5.84%/5.63%/5.89%，Q4控费效果显现下净利率同比+2.06pct至11.2%。公司搭建欧派整装+铂尼思整装+经销三维度整装体系，以一站式服务+引流端助力+管理效能输出高效赋能装企运营，绑定优质装企资源并形成粘性，整合优势已然凸显，看好公司长期增长势能。 投资建议：我们预计2023-2025年公司营业收入分别为263.7/304.3/346.6亿元，归母净利润分别为32.0/37.7/43.4亿元，对应PE分别为22/19/16倍，维持“买入”评级。 风险提示：地产销售下滑风险，原料价格上涨风险，大家居拓展放缓风险