年报及一季报点评：品牌运营业务稳健增长，优化结构聚焦核心业务

品牌运营业务稳健增长，优化结构聚焦核心业务 ——百洋医药(301015.SZ)年报及一季报点评 百洋医药(301015.SZ) 推荐维持评级 核心观点：合理估值区间：36.90-43.05元 事件：公司发布2022年及2023Q1业绩。2022年公司实现营业总收入75.10亿元（+6.50%），归母净利润5.02亿元（+19.08%），扣非归母净利润5.03亿元（+21.60%）。其中，2022Q4实现营业总收入19.90 亿元（+9.58%），归母净利润1.58亿元（+39.85%），扣非归母净利润 1.35亿元（+19.97%）。2023Q1公司实现营业总收入16.86亿元（-9.35%），归母净利润1.22亿元（+39.78%），扣非归母净利润1.26亿元（+32.10%）。 核心业务稳健增长，剥离分销优化结构。公司核心业务品牌运营业务 2022年实现营业收入37.00亿元，同比增长27.36%；2022Q4实现业 务收入约10.55亿元，同比增长35.89%；2023Q1实现业务收入9.17亿元，同比增长10.97%。批发配送业务2022年实现营业收入34.34亿元，同比减少7.32%；2023Q1实现营业收入6.77亿元，同比下降27.56%。公司剥离北京分销业务，出售北京万维，经营性现金流大幅改善。2023Q1公司经营性现金流净额为1.54亿元，同比增长219.87%。 运营品牌创新药企上海谊众的紫晟、跨国药企阿斯利康的安立泽、罗氏 沪深300 3982.64 制药的罗盖全等。公司代理品牌迪巧系列收入16.28亿元（+18.16%），泌特系列收入3.29亿元（+6.00%），海露系列收入4.27亿元（+43.09%）， 总股本（万股） 52510.00 持续拓展合作品牌，海露和安斯泰来增长亮眼。2022年，公司新增 分析师程培 ：021-20257805 ：chengpei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522100001 刘晖 ：010-80927650 ：liuhui_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130520080003 市场数据2023-04-24 A股收盘价(元)28.86 A股一年内最高价(元)31.53 A股一年内最低价(元)17.81 安斯泰来系列收入4.14亿元（还原两票制+31.19%），罗氏制药的肿瘤 创新药产品收入1.41亿元（+92.65%），罗盖全收入1.10亿。 投资建议：公司以专业化的医药品牌运营迎接国内创新药发展浪潮，医药CSO业务在国内有较好的市场前景。我们预测2023-2025年归母净利润为6.43/8.10/10.12亿元，对应EPS为1.23/1.54/1.93元，对应PE 为24/19/15倍，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情反复使得医院诊疗用药需求减少的风险、新签约产品运营推广进度不达预期的风险、医药销售合规的风险等。 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 7509.62 7176.10 7771.06 8451.07 收入增长率% 6.50 -4.44 8.29 8.75 净利润（百万元） 502.09 643.32 809.68 1011.50 利润增速% 19.08 28.13 25.86 24.93 毛利率% 27.76 30.77 32.79 34.93 摊薄EPS(元) 0.96 1.23 1.54 1.93 PE 30.18 23.56 18.72 14.98 PB 6.58 5.15 4.04 3.18 PS 2.02 2.11 1.95 1.79 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 相对沪深300表现图 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究 2023-01-11百洋医药业绩预告点评：预告业绩稳健增长，关注Q4新签大品种 2022-10-28百洋医药三季报点评：核心业务较快增长，关注新业务进展 公司点评●医药行业 2023年04月25日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 利润保持较快增长，业务结构调整提升盈利能力 公司扣非归母净利润2022年增长21.60%，2023Q1增长32.10%，均保持较快增长。2023Q1收入下滑9.35%，主要受剥离北京商业公司影响。公司核心业务是品牌运营业务，2022年毛利率为46.12%，贡献毛利额占比达81.87%，是公司的主要利润来源。公司业务结构调整后，更加聚焦高毛利的品牌运营业务，盈利能力提升显著。 2022年公司实现净利率6.46%，提升0.54个百分点；实现毛利率27.76%，提升2.63个百分点；销售费用率14.94%，提升0.93个百分点；管理费用率2.66%，提升0.68个百分点；财务费用率0.64%，下降0.23个百分点。2023Q1公司实现净利率7.09%，同比提升2.38个百分点；毛利率28.91%，同比提升3.30个百分点；销售费用率14.64%，同比下降0.73个百分点；管理费用率3.30%，同比提升1.33个百分点；研发费用率0.87%，同比提升0.11个百分点。 图1：公司近年来收入及增速变动图2：公司近年来扣非归母净利润及增速变动 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 图3：公司盈利能力指标变动 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 报表预测资产负债表（百万元）2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产4257.92 4592.69 5877.32 6738.93 营业收入 7509.62 7176.10 7771.06 8451.07 现金1047.77 2195.54 2306.73 3885.22 营业成本 5424.87 4968.04 5222.97 5498.78 应收账款2028.16 1447.12 2316.29 1776.44 营业税金及附加 36.91 35.27 38.19 41.53 其它应收款44.43 41.34 51.55 49.46 营业费用 1121.83 1076.42 1165.66 1267.66 预付账款246.64 225.87 237.46 250.01 管理费用 196.70 200.93 217.59 236.63 存货650.10 511.24 709.69 575.71 财务费用 48.39 45.97 53.47 60.97 其他240.82 171.57 255.60 202.08 资产减值损失 -1.16 0.00 0.00 0.00 非流动资产772.29 896.00 966.53 983.91 公允价值变动收益 -10.75 0.00 0.00 0.00 长期投资181.57 201.57 221.57 241.57 投资净收益 1.88 7.18 7.77 8.45 固定资产178.33 194.14 206.45 215.46 营业利润 674.26 872.51 1098.11 1372.61 无形资产56.77 67.77 78.27 88.27 营业外收入 1.49 11.98 12.22 12.13 其他355.63 432.52 460.24 438.62 营业外支出 7.19 9.65 9.26 9.22 资产总计5030.20 5488.69 6843.84 7722.84 利润总额 668.55 874.84 1101.07 1375.52 流动负债2603.81 2277.11 2682.82 2413.12 所得税 183.15 239.66 301.63 376.82 短期借款1165.02 1165.02 1165.02 1165.02 净利润 485.40 635.18 799.44 998.71 应付账款601.06 515.72 658.37 577.72 少数股东损益 -16.68 -8.14 -10.24 -12.79 其他837.72 596.37 859.43 670.37 归属母公司净利润 502.09 643.32 809.68 1011.50 非流动负债146.47 296.47 446.47 596.47 EBITDA 792.49 1030.59 1316.28 1650.74 长期借款0.00 0.00 0.00 0.00 EPS（元） 0.96 1.23 1.54 1.93 其他146.47 296.47 446.47 596.47 负债合计2750.28 2573.58 3129.30 3009.59 主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 少数股东权益-22.11 -30.25 -40.49 -53.28 营业收入 6.50% -4.44% 8.29% 8.75% 归属母公司股东权益2302.04 2945.35 3755.03 4766.53 营业利润 20.09% 29.40% 25.86% 25.00% 负债和股东权益5030.20 5488.69 6843.84 7722.84 归属母公司净利润 19.08% 28.13% 25.86% 24.93% 毛利率 27.76% 30.77% 32.79% 34.93% 现金流量表(百万元)2022 2023E 2024E 2025E 净利率 6.69% 8.96% 10.42% 11.97% 经营活动现金流305.75 1277.24 246.93 1721.09 ROE 21.81% 21.84% 21.56% 21.22% 净利润485.40 635.18 799.44 998.71 ROIC 14.67% 15.03% 15.52% 15.92% 折旧摊销61.54 119.29 172.47 225.61 资产负债率 54.68% 46.89% 45.72% 38.97% 财务费用51.65 45.97 53.47 60.97 净负债比率 120.63% 88.28% 84.24% 63.85% 投资损失-1.88 -7.18 -7.77 -8.45 流动比率 1.64 2.02 2.19 2.79 营运资金变动-308.81 486.31 -767.72 447.17 速动比率 1.29 1.69 1.83 2.45 其它17.86 -2.33 -2.96 -2.91 总资产周转率 1.49 1.31 1.14 1.09 投资活动现金流-117.33 -233.49 -232.27 -231.63 应收帐款周转率 3.70 4.96 3.35 4.76 资本支出-104.41 -197.67 -197.04 -197.09 应付帐款周转率 12.49 13.91 11.80 14.63 长期投资-14.35 -40.00 -40.00 -40.00 每股收益 0.96 1.23 1.54 1.93 其他1.43 4.18 4.77 5.45 每股经营现金 0.58 2.43 0.47 3.28 筹资活动现金流-543.58 104.03 96.53 89.03 每股净资产 4.38 5.61 7.15 9.08 短期借款-23.65 0.00 0.00 0.00 P/E 30.18 23.56 18.72 14.98 长期借款0.00 0.00 0.00 0.00 P/B 6.58 5.15 4.04 3.18 其他-519.93 104.03 96.53 89.03 EV/EBITDA 16.16 14.02 11.00 7.91 现金净增加额-349.29 1147.78 111.19 1578.49 P/S 2.02 2.11 1.95 1.79 数据来源：公司数据中国