Q1净利润同比高增，23年业绩向上逻辑逐步兑现

业绩简评 4月24日公司披露23年一季报，23年Q1公司实现营收4.33亿 元，同比+16.4%；实现归母净利润0.29亿元，同比+131.6%；扣 非净利润0.3亿，同比+189.6%，符合预期。 经营分析 Q1公司盈利水平同比、环比回升，利润端有所修复。23年Q1公 司销售毛利率14.25%，同比+2.38pcts，环比+1.01pcts，盈利水平同比、环比均有所改善。费用端，公司Q1期间费用率6.3%，同比减少1.4pct，其中销售费用率0.4%，同比减少0.1pct，管理费用率3.0%，同比减少0.2pct，研发费用率3.6%，同比增加 人民币(元)成交金额(百万元) 0.4pct。23年Q1公司净利率6.8%，同比3.4pct。看好23年下游风电塔筒法兰市场高需求情况下，公司大兆瓦法兰产品实现量价齐升，从而带动公司盈利端逐步改善。 23年下游风电需求高增有望带动公司法兰业务持续改善。展望 23年，随着风机大型化及海上风电装机高景气，公司作为国内大兆瓦风电法兰龙头，有望充分受益。根据公司公告，子公司恒润环锻现有厂区10MW及以上风电塔筒法兰已实现批量生产，并逐步向12MW突破。预计公司定制化、高毛利率的海上大兆瓦风电法兰产品结构持续优化，23-25年风电辗制法兰毛利率有望达22.2%/24.6%/25.5%。 公司纵向拓展风电轴承产品，23年业绩有望高增。22年子公司 恒润传动新研发6MW三排独立变桨轴承已实现批量化生产销售，现阶段已实现150套/月产能爬坡，同时8MW独立变桨轴承处于台架试验认证阶段。23年伴随海外无软带淬火设备落地后，主轴轴承有望开始放量。我们预计23-25年轴承将贡献9.2/16.6/20.0亿元左右营业收入。 盈利预测、估值与评级 公司作为风电塔筒法兰龙头，有望充分受益风机大型化趋势，市 41.00 37.00 33.00 29.00 25.00 21.00 17.00 13.00 公司基本情况（人民币） 220425 成交金额恒润股份沪深300 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,293 1,945 3,416 4,769 5,885 营业收入增长率 -3.82% -15.20% 75.65% 39.59% 23.42% 归母净利润(百万元) 442 95 296 625 857 归母净利润增长率 -4.59% -78.55% 212.01% 111.48% 36.97% 摊薄每股收益(元) 1.303 0.215 0.671 1.419 1.943 每股经营性现金流净额 0.96 -0.36 0.18 0.99 1.64 ROE(归属母公司)(摊薄) 13.24% 2.79% 8.20% 15.26% 17.76% P/E 40.99 114.87 30.24 14.30 10.44 P/B 5.43 3.20 2.48 2.18 1.85 场份额持续提升，同时公司积极布局风电轴承和齿轮箱锻件业务，有望打造第二成长曲线。我们预计公司23/24/25年归母净利润分别为3.0/6.3/8.6亿元，公司股票现价对应PE估值为30/14/10倍，维持“增持”评级。 风险提示 下游风电装机不及预期、公司产能扩张及新产品研发不及预期、原材料价格上涨、限售股解禁风险、股权质押及减持风险、汇率波动风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 2,385 2,293 1,945 3,416 4,769 5,885 货币资金 295 791 1,195 1,061 807 968 增长率 -3.8% -15.2% 75.6% 39.6% 23.4% 应收款项 566 498 638 924 1,289 1,591 主营业务成本 -1,669 -1,736 -1,732 -2,843 -3,716 -4,495 存货 534 405 619 818 1,069 1,293 %销售收入 70.0% 75.7% 89.1% 83.2% 77.9% 76.4% 其他流动资产 119 1,085 95 67 83 96 毛利 716 557 213 573 1,053 1,391 流动资产 1,514 2,779 2,547 2,869 3,248 3,949 %销售收入 30.0% 24.3% 10.9% 16.8% 22.1% 23.6% %总资产 56.3% 71.4% 59.0% 57.0% 58.2% 61.9% 营业税金及附加 -13 -15 -6 -10 -14 -18 长期投资 383 128 148 148 148 148 %销售收入 0.5% 0.6% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 固定资产 588 633 1,308 1,570 1,716 1,788 销售费用 -13 -12 -9 -17 -24 -29 %总资产 21.9% 16.3% 30.3% 31.2% 30.7% 28.0% %销售收入 0.6% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 0.5% 无形资产 138 79 107 135 163 191 管理费用 -66 -80 -64 -96 -134 -165 非流动资产 1,174 1,114 1,767 2,162 2,337 2,436 %销售收入 2.8% 3.5% 3.3% 2.8% 2.8% 2.8% %总资产 43.7% 28.6% 41.0% 43.0% 41.8% 38.1% 研发费用 -99 -88 -58 -102 -143 -177 资产总计 2,688 3,893 4,314 5,032 5,585 6,385 %销售收入 4.2% 3.8% 3.0% 3.0% 3.0% 3.0% 短期借款 521 0 81 475 207 0 息税前利润（EBIT） 524 361 75 348 738 1,002 应付款项 305 454 736 815 1,065 1,289 %销售收入 22.0% 15.8% 3.9% 10.2% 15.5% 17.0% 其他流动负债 211 81 69 133 211 270 财务费用 -26 -29 15 -5 -7 1 流动负债 1,037 535 886 1,423 1,483 1,559 %销售收入 1.1% 1.3% -0.8% 0.1% 0.2% 0.0% 长期贷款 50 0 0 0 0 0 资产减值损失 -20 -10 -12 0 0 0 其他长期负债 55 20 30 3 3 3 公允价值变动收益 75 5 5 0 0 0 负债 1,142 555 917 1,426 1,486 1,562 投资收益 -8 178 30 0 0 0 普通股股东权益 1,522 3,337 3,398 3,605 4,099 4,823 %税前利润 n.a 34.9% 25.9% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 204 339 441 441 441 441 营业利润 551 510 116 348 736 1,008 未分配利润 796 1,129 1,185 1,393 1,886 2,611 营业利润率 23.1% 22.2% 5.9% 10.2% 15.4% 17.1% 少数股东权益 24 0 0 0 0 0 营业外收支 -1 1 -1 0 0 0 负债股东权益合计 2,688 3,893 4,314 5,032 5,585 6,385 税前利润 550 511 115 348 736 1,008 利润率 23.1% 22.3% 5.9% 10.2% 15.4% 17.1% 比率分析 所得税 -93 -71 -20 -52 -110 -151 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 16.9% 13.9% 17.4% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 457 440 95 296 625 857 每股收益 2.272 1.303 0.215 0.671 1.419 1.943 少数股东损益 -6 -2 0 0 0 0 每股净资产 7.468 9.841 7.707 8.178 9.297 10.940 归属于母公司的净利润 463 442 95 296 625 857 每股经营现金净流 1.190 0.960 -0.358 0.183 0.995 1.644 净利率 19.4% 19.3% 4.9% 8.7% 13.1% 14.6% 每股股利 0.500 0.400 0.100 0.200 0.300 0.300 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 30.42% 13.24% 2.79% 8.20% 15.26% 17.76% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 17.23% 11.35% 2.20% 5.88% 11.20% 13.42% 净利润 457 440 95 296 625 857 投入资本收益率 20.36% 9.32% 1.78% 7.24% 14.56% 17.65% 少数股东损益 -6 -2 0 0 0 0 增长率 非现金支出 81 69 63 90 106 121 主营业务收入增长率 66.61% -3.82% -15.20% 75.65% 39.59% 23.42% 非经营收益 -28 -171 -42 8 12 4 EBIT增长率 169.60% -31.07% -79.18% 362.31% 112.27% 35.76% 营运资金变动 -267 -12 -274 -313 -304 -257 净利润增长率 458.52% -4.59% -78.55% 212.01% 111.48% 36.97% 经营活动现金净流 242 326 -158 81 439 725 总资产增长率 37.91% 44.79% 10.83% 16.63% 10.99% 14.33% 资本开支 -57 -335 -544 -484 -280 -220 资产管理能力 投资 -365 -457 1,059 0 0 0 应收账款周转天数 51.0 55.0 84.4 75.0 75.0 75.0 其他 10 14 -94 0 0 0 存货周转天数 99.1 98.7 107.9 105.0 105.0 105.0 投资活动现金净流 -411 -778 420 -484 -280 -220 应付账款周转天数 33.0 34.9 46.1 35.0 35.0 35.0 股权募资 0 1,454 0 0 0 0 固定资产周转天数 87.5 73.9 151.8 93.0 70.2 58.8 债权募资 247 -485 80 367 -268 -207 偿债能力 其他 -100 -103 -36 -98 -144 -136 净负债/股东权益 13.06% -55.03% -32.76% -16.24% -14.63% -20.08% 筹资活动现金净流 146 866 44 269 -412 -343 EBIT利息保障倍数 20.4 12.5 -5.1 72.8 101.4 -1,266.2 现金净流量 -27 404 314 -134 -253 162 资产负债率 42.47% 14.27% 21.24% 28.35% 26.61% 24.46% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“